事項:
4月12日,電子煙強制國家標準正式發佈,於10月1日起正式生效。
來源:華創證券
評論:
正式國標與二次徵求意見稿基本一致,無邊際利空。主要內容:1)口味嚴格限制爲菸草風味,添加劑數量爲101種,包含甜味劑、涼味劑等,預計未來主流口味爲基於菸草風的混合口味(參考傳統捲菸)。2)菸鹼應提取自菸草,合成尼古丁不被許可。3)霧化物菸鹼濃度不高於2%,目前市場主流產品濃度爲3%,相關生產環節需重新調整。
口味煙彈過渡期仍不確定,待後續解讀文件出臺。5月1日管理辦法施行,其後預計:5月生產端牌照審批、發放,6月初至中旬零售許可證審批、發放,6月中旬統一電子煙交易平臺上線。10月1日國標生效,全流程監管體系搭建完成。管理辦法與國標生效間的6個月內,口味煙彈生產、零售情況仍不確定,推演下有三種情形:1)生產、銷售同時及許可,過渡期相對寬鬆。2)允許銷售、禁止生產,逐步清理市場庫存。3)生產、銷售同時禁止,行業洗牌加快。具體細則有待後續文件出臺。
行業出清確定,看好龍頭製造。全流程監管體制下,市場短期受衝擊,長期看:1)霧化電子煙本質爲尼古丁傳輸形式,下遊需求韌性較強的,對消費者口味接受度不宜過度悲觀。2)菸草味還原對提取物分離及組合技術要求更高,技術側倒逼行業出清。3)集合店模式下,競爭要素迴歸產品,下遊對製造端綜合實力訴求提升。
公司未雨綢繆,有望受益行業集中度提升。思摩爾國際目前積極準備符合國標的新煙彈產品,做底線思維考慮,假設5月起停止口味煙彈製造,待生產許可通過及新產品過審後,短期銷量或受口味切換影響(終端禁止銷售口味煙前大量囤貨),但尼古丁傳輸且減傷減害的核心需求是電子煙的需求本質,因此參考美國20年初頒佈口味禁令後,起初3個月品牌方和門店去庫存,後銷售恢復到禁令前水平,疊加思摩爾的產品研發競爭力或更爲突出,中期國內市場不必過於悲觀。在前述的未來國內市場環境下,我們認爲優質研發製造資源的稀缺性愈加突出,公司有望受益行業的持續整合。
看好行業龍頭長期成長,維持“強推”評級。考慮公司加大研發投入、加深技術壁壘,構建長期護城河的經營戰略,以及國內市場全流程納入監管、行業磨合期產生的短期衝擊,我們預計公司2022-24年歸母淨利潤48.2/68.6/79.6億元(前值48.1/68.4 /79.4億元),對應當前股價PE爲16.4/11.5/9.9倍。DCF法估值給予目標價23.8港元(前值25.7港元),維持“強推”評級。
風險提示:行業競爭加劇,客戶訂單流失