您正在瀏覽的是香港網站,香港證監會BJA907號,投資有風險,交易需謹慎
一年十倍牛股!雅迪控股(1585.HK)全球電動兩輪車之王,還有多大想象空間?
格隆匯 06-10 17:16

“碳中和”大背景下,新能源車熱度不減反增,鋰電板塊無疑是近期最強方向之一,加之5月末美國參議院財政委員會通過的《美國清潔能源法案》提案對新能源車刺激超市場預期,板塊持續掀起漲停潮,動力鋰電池龍頭寧德時代(300750.SZ)更是突破萬億市值,昂首創業板,創始人曾毓羣則再度登上香港首富寶座,這背後緣由不言而喻。

雖然兩輪領域的關注度明顯不及四輪領域,但也不乏牛股。今年4月,CATL和ATL也開始盯上電動兩輪車市場這塊蛋糕。實際上,相比四輪的電動車市場,電動兩輪車市場的格局顯然更優,這主要體現在兩方面:

其一,我國在全球市場扮演着絕對主導的角色。以2019年公開數據計,全球90%以上的產銷量都來自中國,因此電動兩輪車產業也被視為國內引以為傲的民族產業。

2019年全球兩輪電動車產量分佈

(來源:前瞻產業研究)

2019年全球兩輪電動車銷量區域分佈

(來源:EBWR,方正證券)

其二,國內市場高度集中,且頭部品牌份額日趨提升。按銷量計,2016-2019年,CR7由39%提升了22個百分點至66%,CR4從27.5%提升了12.1個百分點至39.6%。

CR4銷量情況(萬輛)                                                                   CR7銷量情況(萬輛)

(來源:中信證券)

其中,僅雅迪控股(1585.HK)一家的市場份額就由11.3%提升了6.2個百分點至17.5%。而根據工信部數據顯示,到2020年10月末,中國電動自行車產輛為2548萬輛,而到同期11月底,雅迪控股的兩輪電動車銷量已突破千萬,這意味着自“新國標”落地後雅迪的份額將有更明顯的提升。

目前,雅迪在多項核心經營指標上都做到了全面領先同業,是當之無愧的“兩輪電動車之王”。而回歸資本市場來看,在長期蟄伏後,在全球流動性氾濫背景下,自去年3月初也迎來一輪頗為“兇猛”的“戴維斯雙擊”的行情,一年不到飆漲十倍,一騎絕塵。

(來源:WIND)

年初至今,雅迪股價隨大盤進入震盪整理階段。那麼,勢必會有投資者好奇,雅迪接下來還有多大的想象空間?此外,值得留意的是,近幾年來,哈囉出行、滴滴和美團等互聯網資本相繼入局,這對於兩輪電動車市場的格局是否會有所衝擊

一、消費品投資視角,看雅迪高議價權背後的“三板斧”

電動兩輪車作為短途代步車,屬於消費品,因此也有機構稱這門生意本質是披着“製造業外衣的消費品”。一般而言,消費品主要看品牌、渠道和產品三個方面

1)品牌力

先從品牌來看,雅迪作為國內知名度最高的兩輪電動車品牌,可以説是人盡皆知,等同兩輪電動車的代名詞。

2019年兩輪電動車品牌關注度統計

(來源:《2019年中國電動車產業發展白皮書》,方正證券)

雅迪自2007年起開啟了品牌出海之路,並逐步在海外落地生根,目前產品遠銷全球88個國家和地區。2014年雅迪就啟動“更高端化”品牌戰略,推動產品結構升級。

雅迪控股發展重大里程碑

(來源:方正證券)

相應地,雅迪一路開疆拓土,自2017年起銷量超越愛瑪科技登頂國內兩輪電動車銷量寶座,並不斷拉開追隨者的差距(如上所述)。而雅迪之所以能實現品牌持續領先,最具解釋力的莫過於銷售費用大幅領先各家。

銷售費用(億元)

(來源:Wind,方正證券)

2)產品力

再來看產品層面,雅迪目前的SKU數明顯領先同業其他幾家,這也是公司能不斷出爆款的重要因素之一。與此同時,雅迪的產品系列主要集中在3000-4000元區間,而愛瑪和新日主要集中在2000-3000元區間。也就是説,雅迪更多的產品處在3000元以上的價位,相較於同等級別的傳統對手有更好的產品結構。

(來源:方正證券)

線上平台在售產品價格(元)

(來源:京東,方正證券)

在產品毛利率上,雅迪在2015年便開始拉開與同業之間的差距(如下圖),2017年行業大洗牌之後,差距進一步拉大,這主要系公司有更好的產品結構,其中豪華款電動兩輪車產品佔比60%,遠高於其他傳統品牌。

(來源:天風證券)

豪華款和簡易款銷量(萬輛)結構

(來源:Wind,方正證券)

如果説雅迪的品牌溢價反映在對營銷推廣的大力投入,那麼其產品力則體現在對於研發的慷慨投入。近幾年來,雅迪的研發投入長期維持遠高於同業的水平(如下圖)。

研發投入(億元)

(來源:Wind,方正證券)

3)渠道力

除品牌和產品之外,渠道也是雅迪的另一大重要優勢。據天風證券報吿顯示,雅迪2020年銷量增長77%,其中42%依賴渠道增長,25%依賴單店門效提升,意義可見一斑。

經銷商數量

  (來源:方正證券;注:小牛為門店數)

可以看到(如上圖),雅迪與愛瑪在渠道端的優勢居前,且雅迪相對佔優,尤其是在2019年“新國標”落地後擴張加速。公開資料顯示,目前雅迪銷售網絡遍佈全球88個國家,國內有2955家經銷商、18000個門店,並下沉至縣、鎮等區域,今年計劃新增20-30%家專賣店,6月旺季之前會準備好7-8成。

基於上述三大核心優勢(當然還包括對於供應鏈的整合等其他方面的優勢,在此不作展開探討),雅迪在兩輪電動車產業得以擁有足夠強的議價權,體現在其週轉能力明顯強於同業(如下圖),且近年來呈持續上升趨勢,因此雅迪的自由現金流也顯著優於行業其他家。

存貨週轉天數                                                                    應收賬款天數

自由現金流(百萬元)

(來源:Wind,方正證券)

二、雅迪未來成長格局探討:雙主線邏輯清晰

經過分析和梳理,雅迪未來的成長邏輯,大體可以歸結為如下:

其一,出行產品智能化及鋰電化演進,加之龍頭深入佈局全球及國內下沉市場,可視作供給側的發展主線。

其中,以打造智能化、長續航為代表的出行體驗,伴隨產品高端化升級,有助於提升整體ASP。通過重塑硬件售賣的傳統商業模式,創造軟件服務收入,打開新的利潤增長點,進一步優化盈利結構。

相比海外主流品牌,包括雅迪在內的國內品牌的ASP仍處於較低水平,未來提升潛力大。參照海外品牌發展經驗,未來伴隨產品結構調整和品牌溢價上升,公司整體ASP提升也將值得期待。

國內外主要兩輪車品牌ASP-銷量矩陣

(來源:中信證券;注:ACcell、美利達、巨大(捷安特)兩輪車產品主要包括腳踏自行車、電踏車;本田、雅馬哈以燃油摩托車為主包括少量電動摩托車;其它品牌均全部單指電動兩輪車產品)

而智能化方面,雅迪在去年12月推出新“冠智”系列,重智能化體驗,通過增加多個貼近消費者真實需求的智能化應用,如智能上坡推行模式切換,坐墊重力感應解鎖,遠程控車,防盜監測等,同時也新增了更多的APP功能,以全面提升用户的用車體驗。此外,公司還在研發多個智能化新系列,有望於今年發售,成為新爆款,帶動公司產品結構持續優化。

雅迪冠智系列車型

(來源:方正證券)

其二,需求側的主線邏輯則在於:“新國標”和消費升級帶來持續的換量替代需求,加之外賣、快遞等及時配送業務所創造的增量空間而且在“碳中和”大背景下,摩托車電動化大勢所趨,並將為電動兩輪車市場提供持續的增長動力

(來源:天風證券)

值得一提的是,政策方面,除“新國標”外,即將於7月1日正式執行的“一車一票”新政,也有望加速行業洗牌,加快市場進一步向龍頭集中。業內分析認為,該新政導致行業合規及税收成本上升,加之生產成本上漲,將加速倒逼掛靠企業和小品牌淘汰出局。同時,2000元以下低價車時代將正式終結,而3000元以上的電動車將成為主流車型。

在此,不妨粗略估算下後市空間,根據天風證券測算,預計2021-2024年銷量分別為5046、5815、6384、5964萬台,年均複合增速達5%。2019年、2020年國內電動兩輪車銷量分別為3464、4304萬台,同比增長24%。若按公司目標(未來兩年內佔領行業35%的份額),預計2022年銷量將達2234萬輛,若再綜合近七年單車淨利均值計,預估2022年淨利潤約20億元。考慮到雅迪近三年來的估值中樞在26x左右,照此保守假設,2022年預計雅迪總市值達520億元,較當前425億元仍有22%以上的上行空間。實際上,在行業集中度不斷提升的進程中,龍頭將會享受到更高的估值溢價,也就是説,上述得出的總市值具備足夠的安全邊際。

尾聲

總的來講,伴隨“新國標”、“一車一票”等政策落地實施,行業門檻將不斷提高,同時加速行業集中度不斷提升,照此趨勢發展,雅迪作為龍頭將實現擠壓式增長,不斷擴大份額優勢、鞏固龍頭地位。

與此同時,在“碳中和”的大方針下,產業資本也紛紛入局,競爭加劇的同時,也將加速電動兩輪車智能化及鋰電化變革的進程。而在新政、產品技術迭代及消費升級共同驅動下,行業走向高端化,進而提高利潤率可期。

目前來看,雅迪作為綜合實力突出的電動兩輪車品牌,護城河深厚,擁有足夠的議價權,因此未來的確定性依然較高,有望充分受益電動兩輪車市場集中度提升及高端化趨勢。

關注uSMART
FacebookTwitterInstagramYouTube 追蹤我們,查閱更多實時財經市場資訊。想和全球志同道合的人交流和發現投資的樂趣?加入 uSMART投資群 並分享您的獨特觀點!立刻掃碼下載uSMART APP!
重要提示及免責聲明
盈立證券有限公司(「盈立」)在撰冩這篇文章時是基於盈立的內部研究和公開第三方資訊來源。儘管盈立在準備這篇文章時已經盡力確保內容為準確,但盈立不保證文章資訊的準確性、及時性或完整性,並對本文中的任何觀點不承擔責任。觀點、預測和估計反映了盈立在文章發佈日期的評估,並可能發生變化。盈立無義務通知您或任何人有關任何此類變化。您必須對本文中涉及的任何事項做出獨立分析及判斷。盈立及盈立的董事、高級人員、僱員或代理人將不對任何人因依賴本文中的任何陳述或文章內容中的任何遺漏而遭受的任何損失或損害承擔責任。文章內容只供參考,並不構成任何證券、金融產品或工具的要約、招攬、建議、意見或保證。
投資涉及風險,證券的價值和收益可能會上升或下降。往績數字並非預測未來表現的指標。
uSMART
輕鬆入門 投資財富增值
開戶