近期，國內穩增長政策發力，逆週期調節有望加碼，加上若干政策性金融工具及特別國債順利落地，或將帶動基建增速進一步回升至12.2%。基建啟動週期在望，市場對基建板塊關注度一再提升。 

而近日混凝土稀缺標的——雲南建投混凝土(01847.HK)發佈年度業績，一起來解讀一下這份財報。

淨利潤同比增長24.4%，高股息率凸顯安全邊際 

截至2019年12月31日止年度，集團收入約為人民幣36.08億元，較2018年增加7.5%； 歸屬於公司所有者淨利潤約為人民幣2.04億元，較2018年大幅增長24.4%；每股盈利約為人民幣0.61元，較2018年增加17.3%。

集團的收入主要由預拌混凝土的增長推動。集團的主要業務包括預拌混凝土、聚羧酸外加劑及砂石料的生產和銷售，並提供與混凝土相關的質量與技術管理服務。2019年來自預拌混凝土生產和銷售業務佔總收入的98.2%，與上年持平；收入總額為35.42億元，較2018年增長7.5%，反映了集團市場開拓的成果良好。

另外，集團經營產生毛利同比增長13.37%，歸屬於公司所有者淨利潤同比大幅增長24.4%，增幅均大於營收。2019年的整體毛利率提升至11.3%。整體毛利率提升主要受預拌混凝土產品的毛利率較略有上升影響。反映了公司在預拌混凝土產品具有一定的定價權。

另外，董事會建議向股東派發末期股息每股人民幣0.1355元(含税)。按3月39日的2.00港元的收盤價折算，股息率達到7.42%。在已發2019年財報的主營業務包括混凝土的公司中，集團的股息率最高，遠高於中國建材4.65%的股息率。在當前貨幣政策寬鬆的大背景下，如此高的股息率凸顯集團的價值性，安全邊際十分突出。與此同時，其向上空間放大，有望率先享受估值溢價。

資料來源：WIND

中國預拌混凝土龍頭企業，與背靠大股東雲南建投強強聯合 

集團是中國預拌混凝土龍頭企業，競爭地位穩固。全國市場及雲南市場都呈現高度分散的競爭格局。以2018年的產量計，公司是全國第六大預拌混凝土生產商，也是雲南省第一大預拌混凝土供應商。雲南市場CR5=25.2%，其中雲南建投混凝土佔總市場份額的14.9%，大於其他四個龍頭的市場份額總額。

集團的競爭地位，是來自於技術實力、客户資源及項目經驗等優勢。

集團技術實力較強，因此擁有良好的產品結構。混凝土是水泥漿與砂石料的拌合物。為了提升混凝土的性能，生產商需要根據經驗優化混凝土配合比參數，並在混合過程中加入適宜的功能型外加劑。具體工程項目中，越高強度和越多性能的預拌混凝土，價格越高，毛利率越高。預拌混凝土強度等級每上升一個標號，C30及以下標號的產品價格一般平均將上升人民幣10-20元╱立方米，C35及以上標號的產品價格一般平均將上升人民幣20-50元╱立方米。在相同強度等級下，預拌混凝土產品通過增加抗滲性等級、或添加特殊膨脹劑、纖維等材料，或使用細石骨料等，從而實現抗滲性、抗折能力、抗變形能力，或耐久性等具體性能偏好，每項也將會使均價上升約人民幣10-50元╱立方米。

雲南建投混凝土能交付高強度和特殊性能的高要求產品，因此產品結構優化，以中高強度混凝土以及高強度混凝土為主，中低強度混凝土佔總產量比不過兩成。而對比同是福建某預拌混凝土區域龍頭，高強度預拌混凝土佔比極低，科技實力可見一斑。

圖：福建某預拌混凝土區域龍頭產品收入結構

圖：雲南建投混凝土不同強度產品的產量

另外，雲南建投混凝土擁有穩定的客户資源。雲南建投混凝土的控股股東雲南建投，持有公司62.75%的股份。雲南建投業務涵蓋基礎設施投資建設、城市建設投資開發、房地產開發、旅遊健康產業投資開發、國際工程投資與建設，是雲南省資產規模最大、建築工程收入最高的建築工程企業，行業地位突出。理所當然的，雲南建投是雲南省內最大的預拌混凝土需求方，幫助集團鎖定了大部分需求；而集團在雲南省絕大多數州市建立了廣闊的生產及銷售網絡，能夠為雲南建投提供大批量及品質穩定的產品供應。二者強強聯合實現共贏。

此外，“一帶一路”的建設中，雲南建投和集團也積極攜手共同發展。雲南省作為中國唯一可以同時從陸上連接東南亞及南亞的省份，具有“一帶一路”獨特的優勢。預計自2019年至2023年五年間，中國自東南亞的建設項目中所獲得的總收入將達到1,429億美元，對預拌混凝土的需求預計將達到約92.9百萬立方米。雲南建投參與萬象賽色塔綜合開發區、援越南越中友誼宮、老撾萬象亞歐峯會大酒店、老撾首都萬象至萬榮段高速公路等海外承包項目，經營範圍輻射全國及南亞、東南亞、中東、非洲等地區，業務高度市場化。而集團自2018年以來就參與興建老撾的第一條高速公路的籌備工作，目前正積極參與“老中高速二期”、“賽色塔綜合開發區”等中國和老撾合作的重點

項目的籌備工作。作為混凝土行業市場領導者，集團有望把握具有巨大潛力的雲南及東南亞混凝土行業的市場機遇。

混凝土市場高景氣，長期成長動能充足 

混凝土作為重要的建材，未來市場容量接近水泥，具備可觀潛力。混凝土分為傳統混凝土（現拌混凝土）和預拌混凝土。預拌混凝土具有環境友好、質量穩定、生產高效及供應能力強等優勢，能滿足高效的工業化發展需求。政府考慮環保及生產效率等因素，出台了一系列扶持政策及法規，如政府規定全國禁止在城區現場攪拌混凝土，促進國內預拌混凝土市場快速發展。另外，受城市化和建築工業化進程驅動，混凝土生產由粗放型向集約化轉變，混凝土邁向專業化和商品化，預拌混凝土加速替代現拌混凝土。

另外，我國滲透率仍較低。2018年，美國、日本及澳大利亞的預拌混凝土滲透率均達到或超過80%，而中國預拌混凝土滲透率僅達到46.2%，未來具有較大的提升空間。未來隨着政府加強對現拌混凝土的管控，以及綠色高性能混凝土在行業中更廣泛的應用，預計全國預拌混凝土滲透率將維持上升趨勢，2023年預計將達到51.8%。因此預計中國預拌混凝土市場將處於長期穩定增長的態勢。

而云南省作為西南部的重點省份，有着特殊的混凝土市場。雲南固定資產投資額領跑全國，推動混凝土需求上升。2018年雲南省的實際地區生產總值錄得增長率為9.1%，遠高於同年6.6%的全國平均水平。加上雲南省城市化率水平相較全國平均水平有較大提升空間，預計雲南省城市化率將以快於全國平均水平的速度提升。隨着城市化進程的深入，雲南省房地產業固定資產投資額預計在未來五年中保持領先全國平均水平的增速。另外，雲南省基礎設施建設起步晚，近年重大基建項目儲備不斷擴大，尤其是高速公路、鐵路、機場及水利工程等大型工程項目的規模和數量仍在高速發展中。雲南基礎設施和房地產建設仍處於快速發展期，驅動預拌混凝土市場發展。

另外，雲南省預拌混凝土滲透率遠低於全國平均水平，因此雲南省的混凝土需求保持快速增長。根據灼識諮詢報告，2013年至2018年，雲南省預拌混凝土產量複合年增長率為7.2%，遠高於2.8%的全國平均水平。預期雲南省預拌混凝土的產量2018年至2023年的複合年增長率預計為6.1%。

而云南建投混凝土作為雲南省絕對的龍頭，預計增速將超過行業平均水平。

行業環境改善，行業龍頭首先受益 

過去， 中國預拌混凝土市場高度分散，競爭激烈。2018年，中國預拌混凝土生產企業數量約為10,000家，其中年產量1百萬立方米或以上的大型企業僅佔企業總數的約2.0%。與全國預拌混凝土市場類似，雲南省雲南省預拌混凝土生產企業數量約為370家，其中年產量1百萬立方米或以上的大型預拌混凝土生產企業僅有五家，佔預拌混凝土生產企業總數的1.4%。

但目前，競爭格局持續改善。一方面，受原材料影響，中國預拌混凝土價格近年不斷上升。預拌混凝土生產的原材料包括散裝水泥、砂石、水、外加劑、摻合料等。其中散裝水泥是主要的原材料。2017年水泥價格在去產能和環保政策下節節攀升，供給收緊，雲南省散裝水泥平均價格指數由2016年的109.5上漲至2018年的125.7。未來五年中，中國和雲南省散裝水泥及砂石平均價格預計將維持穩中有升的趨勢。原材料的價格上漲，對於混凝土廠商的成本把控能力提出挑戰，中小企業不像龍頭企業，難以具有大規模產品供應能力，不易攤薄單位成本，融資及管理現金流的能力亦不及龍頭，中小企業競爭力減弱。

另一方面，2016年以來政府大力整治環保問題，雲南政府對混凝土生產企業嚴格檢驗，落實生產流程規範和污染治理管理制度，大量小企業淘汰出局。2018年6月，國務院發佈《關於全面加強生態環境保護堅決打好污染防治攻堅戰的意見》，意味着環保整治趨嚴趨緊。行業逐漸規範疊加成本挑戰，預計落後產能將加速出清，市場集中度進一步提升。地區市場內的小型地區性混凝土生產商所出讓的市場份額，預計會落到行業的龍頭手中。

另外，產業鏈環境也在持續改善。隨着國家對砂石骨料等資源品開採的管控，以及政策對大集團公司發展骨料業務的傾斜，混凝土產業鏈上游原材料供給秩序形成，未來混凝土行業的生態也將大幅改善。而作為龍頭企業，無論是市場份額、區域控制力還是定價能力，都有望進一步改善。

展望未來，受益基建加碼的預期，板塊確定性進一步增強產能擴張。基建成為確定的改善方向，重點工程需求佔比較高的西南地區有望維持正增長。受益基建需求改善，混凝土景氣有望平穩向上，作為混凝土龍頭的雲南建投混凝土值得關注。