11月8日，中金公司首次覆盖途虎养车，并给予跑赢行业评级，目标价53.50港元，较11月9日收盘价有60.9%上行空间。该行认为，途虎养车作为中国领先的线上线下一体化汽车服务平台，是汽车后市场纯正且稀缺的标的。同时，途虎养车定位存量汽车市场，而与新车市场相比，存量车市场呈现出一定的抗周期特征。受益于供应链管理能力提升带来的采购成本降低，以及高毛利业务营收占比提高带来的产品组合结构改善等，近年途虎养车的毛利率持续提升，由2019年7.4%提升至2022年的19.7%，2023年第一季度进一步提升至24.2%。

中金公司主要观点如下：

途虎养车定位存量汽车市场，汽车保有量提升与车龄增长两大要素助推汽车后市场扩容。近年来，中国新车销售呈现明显的周期性特征，年度销量波动性加大。与新车市场相比，中金认为，存量车市场无论是在增长阶段还是在成熟阶段，都呈现出一定的抗周期特征。而途虎养车定位于存量汽车市场，受新车销售周期影响的程度较小，因此途虎养车的发展也具备一定的抗周期性。

受益于汽车保有量、平均车龄不断增加，汽车所需的保养及维修项目逐渐增多，高车龄车型占比提升带动平均单车维保费用增长，汽车后市场进一步扩容。该行预计，2027年中国汽车服务后市场规模超1.9万亿元，2022年起复合增速为9%。

同时，随着汽车车龄增长，保外需求提升，中金预计，和4S店相比，途虎养车所属的独立后市场有机会吸引更多客流，迎来新的发展机遇。这源于独立维保门店在服务地点便利性、收费性价比等方面更具优势。根据中金公司的报吿，2022年，车龄在3-4年、5-7年、超8年的汽车中分别有45%、65%、90%选择了独立后市场渠道。

途虎养车构建线上线下一体化平台解决行业痛点，有望重塑后市场竞争格局。当前汽车维保市场存在零配件SKU复杂、分销层级较多等多项痛点，导致后市场竞争格局分散。自2014年以来，途虎养车探索线上线下一体化商业模式：以途虎APP为流量入口，通过门店与供应链管理实现全流程、端到端管理，形成了涵盖轮胎及底盘零配件修理、汽车美容与保养、后装零部件在内的全方位服务，同传统汽修门店拉开较大商业模式代差。

中金预计，通过构建线上线下一体化汽车服务平台，途虎养车有望重塑市场格局。在线上，途虎整合消费者多元化需求，提供透明定价模式，提升消费者复购率。招股书显示，于2022年6月，消费者复购率达到61.6%，2022年6月至2023年6月期间，复购客户的收入贡献为51%。在线下，途虎优化门店网络与供应链管理，构建富有竞争力的线下服务模式。当前，途虎拥有超5000家线下工场店，是国内最大的独立汽车服务平台。

凭借庞大的客群，途虎能够实现产品服务交叉销售，提升业务规模，同时也吸引更多加盟商与合作门店，能获得更大议价权。受益于供应链管理能力提升带来的采购成本降低，以及高毛利业务营收占比提高带来的产品组合结构改善等，近年途虎养车的毛利率持续提升，由2019年7.4%提升至2022年的19.7%，2023年第一季度进一步提升至24.2%。

数字化强管控构建核心竞争力，标准化易于复制扩张，飞轮效应可期。中金认为，途虎养车善于利用数字化管理工具，如订单管理系统(OMS)、统一的门店管理系统(SMS)，仓储管理系统(WMS)和运输管理系统(TMS)等对门店运营实施强管控，优化仓储配送体系，目前可以实现标准化开店流程，商业模式易于复制扩张，且随着工厂店数量持续提升，公司产品销售端有望实现较强集采规模效应。

值得一提的是，中金认为，新能源汽车售后业务的变化对途虎养车带来的影响可控，且有望通过电池维保等新业务拓展帮助公司打开增量空间，以及开发同新能源产业链新的合作模式。