FY21业绩高于我们预期 公司公布FY21业绩：收入19.7亿元，剥离日本Kappa业务后同比增长28%；归母净利润18.1亿元，同比增长394%，业绩高于我们预期，主要因投资收益大幅增长至21.0亿元。派息率约35%。 分渠道来看，FY21 Kappa品牌自营收入同比增长31%至10.3亿元，贡献 Kappa品牌收入的58%；加盟收入同比增长25%至7.5亿元。截至2021年3月底，Kappa品牌共有门店1，170家，全年净开41家，持续拓展购物中心和奥莱店铺，其中自营、加盟店分别575家、595家，较财年初变动63家、-22家。管理层规划未来继续专注于店效提升，持续关闭低效店铺。FY21，电商收入同比增长32%至3.7亿元，占收入的19%。为聚焦中国核心市场业务，加快国内业务增长，公司在2020年7月出售日本Kappa品牌商标，同时在2020年10月7日将Phenix品牌的特许使用权授予特许使用商。 折扣加深致毛利率下滑，金融资产及其他投资收益大幅增厚利润。FY21公司毛利率下滑0.8ppt至65.6%，其中Kappa品牌毛利率下滑1.2ppt至68.4%，主要因疫情造成零售折扣加深。金融资产及其他投资收益净额21.2亿元，同比增长238%，其中投资分部贡献利润21.0亿元，同大幅比增长269%，剔除投资分部后的经营利润约为5，900万元，对应经营利润率3.0%，去年同期亏损约1，800万元。 运营效率提升，业务模式不断优化。公司存货周转天数同比降低54天至194天，现金循环周期同比减少36天至151天。公司业务模式持续转型，通过类直营模式和数字化运营促进货品全渠道高效流转。 发展趋势 管理层指引FY22净开店100家，流水和收入实现低至中双位数增长，店效实现中到高单位数增长。 盈利预测与估值 考虑公司收入增长超预期及投资收益有效增厚利润，上调FY22 RPS预期9.9%至0.23元，并引入FY23 EPS预期0.25元，当前股价对应4.6/4.3倍FY22e/23e P/E，维持跑赢行业评级，上调基于分部加总估值目标价18%至1.40港元，有14%的上行空间。我们对服装业务的估值为对应12倍FY22 P/E，此外我们对公司的多业务模式给予了45%的估值折让。 风险 疫情长期持续，行业竞争加剧，改革不及预期。