機構：國盛證券

評級：買入

疫情導致開學延期，業績表現受拖累。公司發佈 FY2020 業績預告，預計全年收入下降 5%~10%（35.1~37.1 億元），經調整淨利潤下降 30%-50%（4.5~6.3 億元），則 2020H2 收入 19.9~21.9 億元，同比增長率為-4.1%~5.2%，經調整淨利潤 2.4~4.2 億元，同比下滑 15.1%~51.7%。下半年招生快速恢復，分品牌呈現一定差異。根據公司公告，目前新招生人次同比下滑約 5%（對應人次 14.4 萬人），下半年新招生總數約為 8.3 萬人，同比增長 7.8%，相較上半年招生增速（同比下降 20.2%）環比實現快速收 窄並翻正，去年降幅有望繼續收窄。分品牌看，長班製為主品牌受影響較大，全年新東方新招生人數預計同比下降 9%左右，新華電腦預計同比下降 13%左右，萬通經歷近兩年爬坡期新專業招生表現較佳，同比增長 14%左右，而短班制歐米奇影響相對較小，新招生人數同比增長 20%以上。

消課節奏後移且成本剛性，拖累全年盈利水平。中考時間延後導致下半年主流客羣入校消課節奏相較往年後移，預計年化後平均培訓人數下降 5%左右，拖累收入確認導致小幅下滑。成本端由於固定成本佔比約 70%~80%表現相對剛性，且教職工漲薪在年初落實，費用端疫情背景下公司招生週期與力度均有所加強，營銷費用同比預計增長 10%+，管理費用同比基本持平略增，其他支出亦保持相對穩態，拖累全年盈利水平。

校區拓展持續推進，長沙美業學校預計春招可投入使用。2020H1 共新增 17個校區（新東方 3 個、歐米奇 6 個、美業 1 個、新華 5 個、萬通 2 個），預計全年新增校區 20+。成都美業學校截止目前報名併到校開課新生數量預計 560 人左右，班型結構由初期短期為主逐漸向長短班結合發展，三年制佔比預計 20%+，疫情影響下招生效果超年初預期，此外新校佈局方面，長沙美業學校場地已籤，預計春節前裝修改造，並於春招後投入使用。

關注春招旺季，FY21 業績表現可期。受疫情影響全年招生節奏後移，秋冬疫情反覆擔憂情緒對報名到校時間產生影響，而目前國內疫情趨勢已趨於穩定，公司招生已重新迴歸正軌，預計 2021 年招生有望進一步改善，新專業試點已初見起色，建議關注春招預報名情況。

投資建議。公司是中國最大的職業技能培訓集團，短期看招生已實現快速改善、美業學校穩步推進，中期看 FY20 低基數下 FY21 成長恢復，長期看老品牌（烹飪、電腦）穩健增長、次新品牌逐漸發力（汽修）、新品牌快速爬坡（美業），培訓+學歷教育有望雙輪驅動。基於業績預告情況，我們調整此前盈利預測，預計 2020-2022 年歸母淨利潤 5.03/10.39/14.39 億元（原8.56/12.88/16.36 億 元 ） ， 同 增 -40.7%/106.8%/38.5% ，對應 EPS0.33/0.50/0.66 元，現價對應 PE 66/32/23 倍，維持“買入”評級。

風險提示：疫情影響短期招生和餐飲就業率；新增校區利用率爬坡不及預期；美業板塊盈利能力不及預期；烹飪培訓需求結構變化，產品調整期拖累增長。