机构：兴业证券

评级：审慎增持

目标价：10.65港元

投资要点

我们的观点 ：人保集团控股人保财险、人保寿险、人保健康等子公司，公司财险龙头地位稳固，寿险健康险业务边际改善，长期发展向好。我们维持公司“审慎增持”评级，维持目标价 2.94 港元。2020-2022 年，目标价对应的集团每股净资产各为 0.55、0.50 及 0.46 倍，建议投资者关注。

税收因素致使归母净利润同比下滑：2020Q1-3，人保集团营业收入同比增长 6.9%至 4,531 亿元（人民币，下同）；税前利润同比增长 7.8%，但归母净利润同比下降 12.3%至 187.4 亿元。主要是 2019 年执行手续费税务新规的一次性影响所致（新政对 2018 年所得税费用的影响金额一次性确认在2019 年，2020Q1-3 所得税费用低基数高增长）。

财险承保利润下滑，但融资性信保业务逐渐出清：2020Q1-3，人保财险原保费同比增长 3.7%至 3,442 亿元，其中车险、非车险原保费增速各为 5.3%、1.6%。2020Q1-3，公司的车险、融资性信保业务、政策性业务、商业非车险业务的综合成本率分别为 96.4%、139.8%、99.7%、96.4%，承保利润分别为 70.0、-38.1、1.4、15.5 亿元。融资性信保业务大幅亏损，致使人保财险全口径综合成本率同比提升 0.5pcts 至 98.4%，承保利润同比下降15.5%至 48.8 亿元。公司主动压缩低价值率的信用保证保险，Q1-3 该险种累计保费同比下降 71.2%至 52.0 亿元，占财险保费之比降至 1.5%。

寿险续期拉动效应加强，健康险保费大幅增长：1）、子公司人保寿险 “大个险”战略持续推进，2020Q1-3 原保费同比下降 5.3%至 821.2 亿元。其中，期交续期原保费同比增长 8.5%至 417.5 亿元，占比达 50.8%，续期拉动效应显著加强。2）、2020Q1-3，子公司人保健康实现原保费 273.3 亿元，同比增长 45.4%；其中，期交首年及期交续期保费分别同比增长 19.3%、 166.3%。

投资风格稳健，偿付能力充足：2019Q1-3，人保资管积极把握债券配置机会，在年内相对收益高点加大了长期债券配置力度，拉长资产久期。截至2020 年 9 月 30 日，人保集团、人保财险、人保寿险、人保健康的综合偿付能力充足率分别为 320%、299%、266%和 216%，满足监管要求。

风险提示：资本市场波动，保费增速不达预期，公司经营风险，保险行业政策改变。