機構：西部證券
評級：買入
目標價：19.3港元
● 核心結論
2020年中報業績低於預期，調低全年銷量目標和Capex計劃，維持研發投入。公司公佈1H20收入368億元，同比下滑23%，淨利潤23億元，同比下滑43%，低於預期，原因包括：1）公司上半年ASP同比下滑6%至7.1萬，主要受新能源車國地補退坡、對經銷商返點增加影響；2）由於新工廠攤銷成本增加、研發投入加大，1H20營業費用率上升至13.2%，同環比增長3.3pct、3.7pct，為2015年以來最高；3）領克淨利潤1.9億元，同比下滑29%，主要受新工廠攤銷壓力增加影響。往前看，公司基於全年行業批發下滑10%的預期，調低銷量目標至132萬台。預計年初Capex計劃進一步縮減，與此同時公司研發支出持續攀升，1H20約22億元，全年研發費用率將維持在6%。
PMA平台即將亮相，Waymo加持加速奔向自動駕駛。今年9月PMA平台將在北京車展亮相，該平台採用全新電子電氣架構，具備OTA升級能力，覆蓋A00級到C級車型。首款新車是中大型純電SUV，在領克品牌下推出，預計明年下半年上市，第二款是MPV。2022年吉利、Smart在PMA架構下的產品也將投放市場。我們預計Waymo和沃爾沃將基於PMA平台共同研發L4級 別自動駕駛，後續將有更多品牌加入PMA的“朋友圈”，加速奔向自動駕駛。
新一代混動系統對標日系，新車將全面搭載HEV版本。公司搭載GHS1.0混動系統產品終端接受程度高，明年推出的GHS2.0混動系統和豐田THS、本田iMMD系統展開正面競爭，新車也將全面搭載HEV版本，吉利有望成為首個突破油電混合技術的自主品牌。
投資建議：我們下調2020-2022年歸母淨利潤預估至73/110/125億元，對應EPS0.78/1.11/1.34元，反映業績不及預期、部分新品上市時間推遲和新工廠攤銷壓力的影響，我們調低目標價至19.3港元，基於DCF模型，隱含2021/2022年16/13倍市盈率，維持“買入”評級。
風險提示：疫情擴散進度超預期、新產品銷售不及預期、車市價格戰加劇。
