機構：天風證券

評級：增持

目標價：7.17元港幣

事件：3月25日，郵儲銀行披露19年報。營收2768.1億，YoY+6.1%；撥備前利潤1182.1億，YoY+5.6%；歸母淨利潤609.3億，YoY+16.5%；ROE達13.1%，同比提升0.79pct；不良率0.86%，撥備覆蓋率389.45%。

點評：

淨利潤及PPOP增長平穩，中收表現亮眼。營收平穩增長。19年營收YoY+6.06%，與3Q19持平，但較18年有所下降10pct，主要是淨息差下降導致。分拆來看，淨利息收入2402.2億，YoY+2.6%，主要是生息資產規模擴張(比年初增7.7%)；中收170.9億，YoY+18.4%。

撥備前利潤YoY+5.6%，比3Q19下降8.7pct；淨利潤YoY+16.5%，與3Q19基本持平，盈利因子除息差、税收外，均有正向貢獻。ROE維持較高水平。19年加權ROE達13.1%，同比提升0.79pct，或處於大行中較好水平。

淨息差承壓，19年淨息差為2.5%，季度環比下降2BP，比18年全年低17BP，主要原因：1、存款定期化，導致計息負債成本率同比上行13bp至1.59%；2、貸款利率下行帶動生息資產收益率季度環比下降2bp至4.04%。我們預計資產負債兩端受擠壓的趨勢將持續，息差仍將小幅下降。

資產負債結構優化，零售優勢鞏固。貸款佔比提升。19年貸款餘額YoY+16.3%，較為平穩。19年末貸款佔生息資產比例較18年末提升3.54pct至48.11%。存款佔比更進一步，攬儲潛力盡顯。19年存款餘額YoY+8%，增速18年末提升1pct。19年存款餘額佔計息負債比例高達97.02%，較18年末提高0.66pct。

零售優勢鞏固。19年新增貸款61.8%為個貸，較18年提高4.07pct。其中新增貸款40.46%投向房貸，17.91%投向個人小額貸款（較18年提升4.14pct）。19年末個貸餘額佔貸款比例為55.3%，較18年末提高1.06pct。19年個人銀行業務營業收入1765.7億元，YoY+7.94%，佔營業收入的63.79%，較2018年提升1.12pct。

撥備覆蓋率大幅提升，資本充足率回升。不良率小幅波動，撥備覆蓋率同比大增。19年末不良率比3Q19上升3BP到0.86%，與18年末持平。19年末關注貸款率為0.66%，同比上升3BP；19年末逾期貸款率同比上升4BP至1.03%。三項指標均屬於正常波動，資產質量保持優異。19年末撥備覆蓋率為389.45%，較18年末提升42.65pct，大幅領先其他大行；撥貸比3.35%，同比上升36bp，風險抵補能力強。

資本充足率回升。因郵儲銀行在A股IPO成功，19年的核心/一級/資本充足率分別為9.9%/10.87%/13.52%，季度環比上升35BP/22BP/25BP。

投資建議：業績增速靚麗，資產質量優異作為最年輕的國有大行，郵儲銀行的淨利潤增速與資產質量方面的各項指標均優於其他大行。我們預計20-22年歸母淨利潤增速為9.3%/8.3%/7.9%，給予目標估值1倍20年PB，目標價6.52元/股，對應港幣7.17元/股，維持“增持”評級。

風險提示：LPR和存款壓力繼續壓制息差；內外部經濟環境不確定性加強；資產質量大幅惡化。