机构：国泰君安

评级：增持

目标价：3.03 港元

本报告导读： 公司产品、供应链、渠道多方位调整收官，聚焦主航道、升级主品牌，业绩增长动力

强劲，首次覆盖给予增持评级。 

摘要： 

 首次覆盖给予增持评级。预计 2019、2020、2021 财年 EPS 分别为 0.12、 0.15、0.17 元，同比增长 28.19%/24.37%/19.44%，考虑到公司 2019 年改革成效显现、业绩增长动力强劲，给予公司 2019 财年 23 倍 PE， 目标价 3.03 港元，首次覆盖给予增持评级。 

 羽绒服行业景气度高，国产品牌迎来新机遇。2018 年国内羽绒服市 场规模达到 1068.2 亿元，首次突破千亿元大关，行业规模保持高速增 长，2018-2022 年五年 CAGR 为 10.98%，高于服装行业 6%的整体增 速。国内羽绒服普及率低，行业发展潜力巨大。行业集中度高，CR10 超 40%，国际品牌与时装品牌加速进场，竞争资源向头部品牌集中。 消费者对羽绒服从单一保暖需求向多功能性、时尚化转变，需求扩容 带来产品提价，国产品牌认可度提升，赢得有利发展机会。 

 聚焦主业，改革成效显著。2018 年起，公司全面发力推动战略转型， 改革成效显现，收入利润增长重回正轨。供应链方面，智能化/自动化 物流建设、订单精细化管理和零售管理云技术的应用，使公司供应链 快反能力领先同行，快反周期缩短至 15 天，快反产品占比超过 60%。 产品方面，国际设计师加盟、加大研发投入推动研发设计持续升级， 产品功能性和时尚性增强，性价比领先国际大牌。品牌方面，加大营 销投入，通过明星营销、时装周走秀、与漫威等热门 IP 合作打造联 名款等多种营销组合扩大品牌影响力。 

 渠道重回正增长，从结构到质量不断优化。公司渠道调整已经结束， 2017 财年渠道数量重回正增长。渠道结构上，扩大直营渠道占比、加 大线上渠道投入；渠道质量上，加快店铺形象升级，积极布局旗舰店、 快闪店等优质新兴渠道。渠道调整成效显现，店效不断提高。  

 风险提示：新产品改革不及预期，中高端价位产品销售不佳，成本继 续上行压力。