三季度貨幣政策報吿有何深意？

格隆匯 11-28 09:00

本文來自格隆匯專欄：中金研究作者：林英奇、許鴻明等

11月27日，人民銀行發佈《2023年第三季度貨幣政策執行報吿》[1]（下稱《報吿》）。

政策兼顧短中長期。《報吿》提到“穩健貨幣政策要精準有力，更加註重做好跨週期和逆週期調節”，相比二季度的表述“加大逆週期調節力度”，中金研究認為意味着更重視好平衡短期經濟穩增長和長期問題（地方債務化解、房地產風險、信貸可持續性等）。

盤活存量信貸資源。報吿專欄二專門闡述“盤活存量資金、提高資金使用效率”，提到信貸需求隨經濟轉型調整的大趨勢，影響因素包括房地產貸款佔比下降、地方融資平台貸款償還、基礎設施資產盤活、直接融資替代等；在這一環境中，銀行要“把握好信貸增長和淨息差收窄之間的平衡”，指出了當前信貸需求不足同時信貸增長過快導致息差承壓的問題；提到“保持貨幣供應量和社會融資規模增速與名義經濟增速基本匹配，要從更長時間的跨週期視角去觀察，更為合理把握對基本匹配的理解和認識”，在這一趨勢下銀行應“尋求新的信貸合理增長水平”，中金研究認為意味着長期來看信貸持續高增長的必要性可能降低，更加重視資金的投向和使用效率。同時，“不宜過於關注新增貸款情況”，也意味着市場未來對金融數據的解讀不應過度關注絕對規模，接受月度數據波動的“新常態”。

加強貨幣財政協同。報吿專欄三分析貨幣政策與財政政策協同的方式，主要包括熨平財政存款對流動性的影響、支持政府債券發行、結構性貨幣政策等。報吿提到未來將“優化國債持有結構”“推動銀行發展政府債券櫃枱銷售和交易，便利更多企業和居民持有國債”，中金研究認為在赤字率上升的趨勢下，銀行有必要在支持財政融資方面發揮更大的作用。

增加對民企的信貸支持。報吿專欄四闡述支持民營經濟，與11月27日八部門聯合印發《關於強化金融支持舉措助力民營經濟發展壯大的通知》[2]中的導向一致。報吿提到“制定民營企業年度服務目標”“提高民營企業業務在績效考核中的權重”，中金研究認為民營企業貸款可能成為繼普惠、綠色、製造、科技等之外銀行新的信貸投放目標。報吿提到截至9月末，私人控股企業貸款餘額41.3萬億元，同比增長10.9%，而同期全部對公貸款同比增速13.6%，中金研究估算同期其他企業（包括國企）貸款同比增速約15%，民企貸款增速有提高空間。

繼續強調利率政策協同。專欄一提到“提高利率政策協同性”，中金研究認為與11月6日央行專欄文章《持續深化利率市場化改革》[3]中的導向一致，即健全“市場利率+央行引導→LPR→貸款利率”和“LPR+國債收益率→存款利率”的利率傳導機制；報吿提到“提升市場基準利率的公信力”，中金研究認為反映了防止銀行間利率過於寬鬆、資金空轉的導向；報吿提到“增強LPR對實際貸款利率的指導性”，結合《持續深化利率市場化改革》中“督促LPR報價行繼續健全報價機制、提高報價質量”，中金研究認為可能旨在減少當前實際貸款利率相對於LPR偏離度較大的現象（近40%存量貸款利率低於LPR），未來有必要下調LPR、提高對真實利率的反映程度（參見《降準後會有降息嗎？》[4]）。考慮到年底下調LPR對存量利率定價影響過大，中金研究認為合適的降息時間點可能在明年年初；為了預備明年信貸“開門紅”，不排除12月進行降準釋放流動性。

平滑信貸波動。報吿提到“統籌銜接好年末年初信貸工作，適度平滑信貸波動”。與此前11月17日金融機構座談會的基調一致，中金研究認為意在避免銀行儲備“開門紅”導致最後兩個月信貸增量偏低。最近幾個交易日票據利率上行，可能表明信貸資源已有所釋放。

對銀行的影響。中金研究認為報吿中“把握好信貸增長和淨息差收窄之間的平衡”體現出貸款量價更加平衡、可持續的政策導向，與人大常委會議對金融工作的意見一致（“穩健的貨幣政策應更加穩健”），未來金融支持實體經濟的效果不應簡單追求規模的絕對增長，而更重視資金的投向和使用效率；對於銀行而言，這一政策導向具有長遠的意義，有望降低對息差的壓力，減少信貸資源的無效使用，更有利於行業保持“合理利潤”。另一方面，保持適度的信貸增長也有必要，防止抽貸、斷貸對實體經濟現金流的影響和資產質量的衝擊，如何把握這一平衡是中金研究觀察政策效果的關鍵。截至前三季度國有大行/股份行/區域行淨息差同比收窄幅度分別為23bp/19bp/16bp，國有大行息差壓力相對更大，降低信貸增長的要求對息差壓力緩解更多，對於中小銀行而言貸款競爭壓力也有望降低，未來觀察銀行能否在量價“新常態”下實現收入增速的企穩。

風險

地方隱性債務風險，房地產風險，海外金融風險。

圖表：房地產貸款在新增貸款中佔比從2017年初的40%降至今年三季度的0%