箭若離弦：估值壓縮進行時的對策
本文來自格隆匯專欄：中金研究，作者：楊冰、羅凡、陳健恒
估值連續調整，轉債投資者可能處於較為“緊張”的狀態裏。我們理解，雖然事後看不過寥寥數日，但對於身在其中的投資者來説時間會略顯漫長。但是，“是否到位”並非一個需要主觀感知的問題，客觀的數據標準是我們關心的。
首先，本次調整發生在股市情緒已經進入底部狀態（參考《底部的層次》），而債券（以TF合約為代表）出現在周線強勢情況下，跌破55日均線的情況。前者決定，我們是否可以更積極去迴應“情緒指標”的信號。後者決定，我們歷史可參考的樣本是那些熟悉的時刻：例如去年11月、2020年5月、2017年5月等。這些“時刻”的結論是：估值調整時間大約持續7~15交易日，取決於流動性衝擊的程度。
這一次的力度並不能達到2020年的級別，但估值卻遠高於當時——也不要忽略轉債指數仍未回到2021年9月之上，彼時開始市場有了轉債“新常態”的論調，轉債的賺錢效應對於一些投資者已經是較早的記憶。綜合來看，我們認為本次調整的時間會在10個交易日左右，也就是到本週四，時間大約過去了60%。
而幅度則可以參考兩個數據，一是估值調整的熱圖(圖表1)，截至週四來看，中等估值股性轉債調整幅度在1.16%。而認定短線超調、至少存在反彈動力的點大約在2%附近。因此從幅度上理解，進度也在60%附近。
圖表1：轉債估值試紙示意
資料來源：Wind，中金公司研究部；注：具體試紙計算可以參考《幾乎每一次調整都有錯殺》
同時，從分類數據看，另一個結論也比較簡單：當市場反彈時，股性、平衡性品種更易反彈，而中高估值的債性品種，容易永久性地丟失這段時間擠壓的估值。
另一則有參考價值的是“甜點區”品種的數量，即利用定價公式，計算得到相對低估的品種的數量。近兩年來看，當數量接近150支時，可以認為市場機會相對充沛（例如去年4月、12月，今年2月末）。當下的水平陸續回到117支附近，投資者如果更習慣自下而上的方式，可以關注這一指標，來決定倉位提升的進度。
圖表2：甜點區轉債數量情況
資料來源：Wind，中金公司研究部
小結：
1、在《底部的層次》中，我們提到了三個信號，其一是已經發生的情緒低谷（參考情緒指標），那麼假設投資者存有三枚子彈，第一發應當已經打出。其二和其三是估值的調整，和股指的右側突破。按前述分析，估值的調整可能在下週的某一時刻達成（結合時間推斷與幅度參考），投資者亦可結合“甜點品種”的數量，逐步提升倉位；
2、在調整後，平衡性、股性品種在反彈中的重要性會更高。當然投資者對“平衡性”的定義不盡相同，那麼可參考EasyBall+的標準考慮（參考《詳解進階策略：希臘字母與EasyBall+》），核心是參考價格、溢價率與動量因子。
注：本文來自中金公司2023年9月15日已經發布的《箭若離弦：估值壓縮進行時的對策》，報吿分析師：楊冰 S0080515120002，羅凡 S0080522070003，陳健恒 S0080511030011
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