本文來自格隆匯專欄：中信證券研究，作者：扈世民

料疫情散發對物流影響或開啟修復模式，其中江浙滬物流整車指數觸底回升，預計4月第三週通達系頭部三家件量同比降幅收窄至5%以內。覆盤2020H1疫情爆發後對快遞行業的影響，料疫情拐點出現後行業件量將迎1~2個月的補償性需求反彈，仍維持2022年快遞行業件量增速15%~20%的預期。政策不放鬆、短期剛性成本支撐、快遞總部珍惜來之不易基本面修復有望形成三重合力。4月初以來產糧區價格或分化調整、實現整體平衡，淡季價格回調無需過度悲觀，預計6月單票價格再次進入環比增長通道。2020~2022年通達系頭部三家資本開支高位深構競爭壁壘，其中土地與廠房佔資本開支70%以上，基礎設施自有化強化降本增效能力，網絡密度提升為減少分撥次數、拉直線路提供可能。關注快遞龍頭回調後的佈局機會，繼續推薦。

▍“兩進一出”蓄力成長，直播電商平台增量貢獻度提升，我們預計未來3年快遞行業件量CAGR15%至1800~1900億件。

電商平台銷售規模快速增長成就以電商件為主的通達系崛起，2010~2021年快遞件量CAGR為41.7%，2021年我國快遞包裹量升至1083億件、佔全球50%以上。“兩進一出”有望為快遞行業件量增長提供新動能，我們預計未來3年行業件量CAGR為15%至1800~1900億件，受益行業集中度的提升、龍頭件量增速領先優勢有望擴大。直播電商通過多元化用户和成熟興趣推薦技術幫助商家最大限度發掘潛在需求，抖音、快手自建平台後優勢或進一步擴大。預計抖音貢獻快遞件量由2018年1%提升至2022年的12%，2022年有望實現新增件量32%，接近拼多多增量規模，直播電商平台或為未來3年快遞件量增長的主要貢獻者。

▍與民生和防疫相關度極高的快遞行業或率先開啟修復，關注補償需求性反彈，仍維持2022年快遞行業件量增速15%~20%的預期。

料疫情散發對物流影響或開啟修復模式，其中4月23日上海、浙江、江蘇整車貨運物流指數單日同比下降86.6%/18.1%/32.3%，較前期高點有所收窄。且廣東物流整車指數相較於深圳散發初期最低點-45.7%收窄14.1pcts。4月22日全國各省市高速公路關停收費站、服務區佔比降至0.15%/0.35%。4月初以來國務院及各部委持續釋放“物流保暢通”的信號，與民生與防疫相關度高的快遞行業有望率先恢復，料4月第三週通達系頭部三家件量同比降幅收窄至5%以內。覆盤2020H1疫情爆發後對快遞行業的影響，料疫情拐點出現後行業件量將迎來1~2個月的補償性需求的反彈，仍維持2022年快遞行業件量增速15%~20%的預期。

▍政策不放鬆、短期剛性成本支撐、快遞總部珍惜來之不易基本面修復有望形成三重合力，2022年快遞價格修復的同比增長第二階段或持續。

4月初以來,產糧區價格或分化調整、實現整體平衡，淡季價格回調無需過度悲觀，預計6月單票價格或再次進入環比增長通道。政策升級為打破快遞業內卷化競爭的最大變量，2021Q2以來通達系單票淨利逐季改善，《浙江省快遞業條例》通過快遞成本劃定競爭紅線，2022年進一步推動行業推動“產品分層、客户分羣、成本分區”。我們測算油價每提升10%對應通達系頭部三家單票成本增加1.05~1.29分，疫情散發及高油價導致成本剛性增長或驅動快遞單票價格堅挺，料上海疫情拐點後快遞件量反彈期期間價格競爭可控。

▍快遞格局逐漸轉向寡頭競爭，關注快遞龍頭回調後的佈局機會。

2018年通達系資本開支趨勢出現分化，2020~22年通達系頭部三家資本開支升至歷史高位，其中中通每年資本開支維持90~100億，接近排名第二、第三之和，佔比通達系資本開支40%左右，資本投放提升核心產能的競爭優勢。頭部三家土地與廠房佔資本開支70%以上，基礎設施自有化強化降本增效能力，網絡密度的提升為減少分撥次數、拉直線路提供了可能。關注短期擾動帶來的快遞龍頭佈局機會，參照可比公司及行業龍頭估值溢價，我們維持中通、圓通30、25倍PE估值，對應目標價分別290港元、25元，距離目前或存50%以上空間。

▍風險因素：

疫情控制不及預期；宏觀經濟增速下行；電商網購需求放緩；競爭加劇；油價、人工成本持續上漲。

▍投資策略：

疫情散發對物流影響或開啟修復模式，其中江浙滬物流整車指數觸底回升，料4月第三週通達系頭部三家件量同比降幅收窄至5%以內。覆盤2020H1疫情爆發後對快遞行業的影響，料疫情拐點出現後行業件量將迎來1~2個月的補償性需求的反彈，仍維持2022年快遞行業件量增速15%~20%的預期。

政策不放鬆、短期剛性成本支撐、快遞總部珍惜來之不易基本面修復有望形成三重合力，4月初以來,產糧區價格或分化調整、實現整體平衡，淡季價格回調無需過度悲觀，預計6月快遞單票價格或再次進入環比增長通道。2020~22年通達系頭部三家資本開支高位深構競爭壁壘，其中土地與廠房佔資本開支70%以上，基礎設施自有化強化降本增效能力，網絡密度提升為減少分撥次數、拉直線路提供可能，格局逐漸轉向寡頭競爭。

關注快遞龍頭回調後的佈局機會，繼續推薦單票盈利修復持續疊加產品分層，電商龍頭優勢明顯的中通快遞以及數字化持續推進，主業盈利改善有望超預期的圓通速遞；產能投放陣痛期結束後迎來業績回報期，2022扣非淨利有望大幅增長，估值仍頗具吸引力的順豐控股。維持快遞行業“強於大市”評級。