千億藍海頭號玩家微泰醫療-B（2235.HK），引領糖尿病管理新時代

格隆匯 10-15 20:08

自糖尿病學專家向紅丁教授提出了糖尿病防治的“五駕馬車”以來，教育、飲食、運動、藥物和監測這五位一體的方案就成了糖尿病管理的行業標準，前三駕馬車着重於預防和調理，而後兩駕馬車則主要在於治療。

因五駕馬車的龐大市場需求，糖尿病管理這個賽道可謂是坡長雪厚，近年來薈萃了眾多蓬勃發展的創新醫療器械企業。其中，血糖監測行業孕育出了市值高達4000億港元的全球龍頭德康醫療（DXCM.US）。而在藥物治療領域，銀休特（PODD.US）已發展成全球的貼敷式胰島素泵龍頭，如今市值超1600億港元。

值得注意的是，10月19日將在港交所上市的糖尿病管理龍頭微泰醫療，同時搭上了五駕馬車中的藥物治療和血糖監測這兩駕馬車，擁有“貼敷式胰島素泵+動態血糖監測系統”的全面產品體系。

公司此次上市共發行6352.95萬股，每手100股，一手入場費3146.39港元。定價區間27.70港元-31.15港元，發行後市值為117.32億港元-131.93億港元。聯席保薦人為高盛和中金公司。公開招股時還吸引了包括景順、瑞銀、禮來、啟峯資本、Hudson Bay、騰訊、博裕資本、清池資本、Octagon Investments、奧博資本、Sage Partners等在內的知名基石投資者。

那麼，這家被知名基石投資者紛紛看好的糖尿病管理龍頭質地如何？

高速增長的千億賽道，新一代產品細分市場迅速擴張

糖尿病管理賽道坡長雪厚的底層邏輯，源於全球範圍內糖尿病患者持續增長的醫療需求。糖尿病屬於慢性病，一旦確診往往需要終身用藥與實時監測，因此患者對糖尿病管理醫療器械是剛性需求，而且用户黏性較大。

據灼識報吿、IDF統計，2019年全球範圍內糖尿病患者人數為4.87億人，而且未來的處境仍不容樂觀，患病羣體還在繼續擴大，預計2030年將達到6.08億人。

另外，近年來科學知識的普及程度越來越高，糖尿病管理的科學方法逐漸深入人心，新一代醫療器械的需求也在不斷地提升。

由此可見，全球糖尿病管理醫療器械的市場規模將會快速擴容。據微泰醫療招股書數據顯示，該市場的規模將由2020年的423億美元，摺合人民幣2750億元，以10.9%的年複合增長率增至2030年的1185億美元，摺合人民幣7703億元。

圖一：2015年-2030年全球糖尿病管理醫療器械市場

資料來源：灼識報吿、IDF，格隆彙整理

從糖尿病管理醫療器械的細分市場來看，在藥物治療的胰島素輸注器械方面，傳統的輸注器械主要是胰島素筆和管路胰島素泵，而更便捷、更輕巧、更隱私的貼敷式胰島素泵是新一代的產品，未來滲透率有望提高。預計2030年胰島素泵在中國、美國及歐盟五國的滲透率分別將達到1.5%、20%及15%左右。

不難看出，胰島素泵的發展前景廣闊。據灼識報吿、IDF預測，其全球的市場規模將以14.0%的年複合增長率從2020年的56億美元增至2030年的207億美元，增速高於同期糖尿病管理醫療器械行業。

圖二：2015年-2030年時間各國胰島素泵的市場規模

資料來源：灼識報吿、IDF，格隆彙整理

在血糖監測的醫療器械方面，由於傳統指血血糖測試只能體現測試當時的血糖數值，形成的僅是獨立時間點的間斷性血糖監測，極易忽略血糖波動時的高低血糖真實情況，不利於血糖控制的整體達標率。

而動態血糖監測系統（CGMS）解決了這些困擾，避免複雜和疼痛的刺手指過程，還能覆蓋之前的監測盲區，監測到全天連續性的血糖變化。因此該系統是更優的血糖監測產品。

與胰島素泵的發展路徑相似，隨着滲透率的提高，預計全球動態血糖監測系統的市場規模未來10年將以20.3%的年複合增長率增長至2030年的365億美元。

圖三：美國、歐盟五國及中國的動態血糖監測系統滲透率

資料來源：灼識報吿、IDF，格隆彙整理

在糖尿病管理醫療器械這個高速增長的千億賽道中，胰島素泵和動態血糖監測系統這兩個細分市場更具爆發性潛力。所以説，微泰醫療所搭乘的或是兩匹千里馬，在朝陽行業的驅動力下將會實現快速發展。

佈局前沿科學研究，產品體系豐富全面

如何實現集治療與監測為一體的自動化調節血糖，一直以來都是糖尿病管理醫療器械研究的終極追求。

目前來看，持續血糖監測系統可與胰島素泵結合，充當人工胰腺。因此，以“方便的胰島素泵+準確的CGMS”為基礎的閉環胰島素泵將會是該領域研究的重點。

從微泰醫療的產品管線來看，公司已經打造了“貼敷式胰島素泵+CGMS”的全面產品體系，成為國內的糖尿病管理的龍頭企業。

放眼全世界，德康醫療（DXCM.US）僅有動態監測系統（CGMS），美敦力（MDT.US）胰島素泵還只是傳統管路胰島素泵。可見，微泰醫療的產品體系種類更為豐富，並且更具科技屬性。

核心產品半拋式貼敷式胰島素泵Equil，2017年9月中國和歐盟獲批上市，是首款及唯一一款在中國獲批的貼敷式胰島素泵，相較這一領域的領頭羊銀休特的貼敷式胰島素泵Omnipod，更具經濟性和準確性方面的優勢。截至目前，該產品已經成功進入亞太地區、歐洲、中東等超過20個國家的市場進行銷售。

作為全球第二款實現商業化免校準、實時持續血糖監測系統（CGMS）的AiDEX G7，已於2020年9月在歐盟獲得CE認證，並在2021年3月開始在歐洲實現了商業化銷售。從已發表的文獻數據來看，微泰AiDEX G7的各項性能已可與國際一線品牌德康的產品相媲美了。

在研產品中，公司在第二代貼敷式胰島素泵方面已有佈局且進展較快，並是世界上為數不多的開發糖尿病治療的最前沿技術——閉環胰島素泵的公司之一，憑藉公司強大的研發實力，未來有望突破閉環胰島素泵這個糖尿病治療領域“金字塔尖”的明珠。

圖四：公司的產品及在研產品的進展

資料來源：微泰醫療招股書，格隆彙整理

多重優勢的集合，比肩國際一線品牌

微泰醫療的產品不僅覆蓋面較廣，而且還具備多重競爭優勢。

1. Equil：半拋式貼敷式胰島素泵，高性價比的最佳選擇

公司的核心產品Equil採用無導管的輕巧設計，體積和重量較小，而且產品附帶有可再充電電池，能夠實現循環使用。因此，對於患者來説，公司的產品Equil的便捷性或是一大吸引點。

此外，該產品的性能更加突出，設計更具人性化。與同類產品相比，泵體使用壽命長達4年，Insulet Omnipod-Dash系統僅為3天，羅氏的Accu-check Solo使用壽命更久一些但是也只有4個月。其他的功能方面，Equil擁有獨特的泵體振動警報設計和方便輸注的快速大劑量按鈕。

更重要的是，公司的Equil是一款極具性價比的產品，在更便捷的攜帶與更優的性能等基礎上，只需更低的價格。對於患者來説，Equil在歐盟的每日成本小於10美元，而羅氏的Accu-check Solo每日成本為20-25美元，價格不到國外品牌的一半。

圖五：Equil與其已商業化的同類產品的比較

資料來源：微泰醫療招股書，格隆彙整理

2. AiDEX G7：高精度的實時血糖監控系統

公司的另一款產品AiDEX G7整體性能已躋身同類產品前列。相比於其他產品，公司的產品AiDEX G7需要患者操作的項目更少，免去了校準的繁瑣步驟，無需扎手指。而且更換頻率更低，單次使用時間為14天，發射器壽命長達4年，久於Abbott Libre和美敦力Guardian一年的使用壽命，以及Dexcom G6的3個月的使用壽命。

在監控功能方面，AiDEX G7每5分鐘監測一次的讀數頻率實現了實時監控，為患者血糖控制方案調整提供全面及時的數據支撐，並具有實時高血糖和低血糖報警功能，研究結果顯示，公司的產品高血糖和低血糖報警準確率均超過90%，減少患者發生意外的概率。

圖六：AiDEX G7與已商業化的同類產品的比較

資料來源：微泰醫療招股書，格隆彙整理

而在監控的精度方面，公司的AiDEX G7具有與歐美一線品牌媲美的準確性。代表平均絕對相對差的MARD值僅為9.1%，優於Abbott Libre和美敦力Guardian，與Dexcom G6的9.0%不相上下。

此外，AiDEX G7優異的臨牀數據還被主流醫學雜誌收錄。美國糖尿病技術學會的官方刊物《Journal of Diabetes Science and Technology》期刊上發表了關於一款中國自主研發生產的14天工廠校準實時持續葡萄糖監測系統AiDEX CGMS的臨牀研究結果。

據論文表述，公司的產品AiDEX和雅培的產品Abbott Libre數據進行對比，持續葡萄糖誤差網格分析（GC-EGA）分別見圖七（上）、圖七（下）。雖然兩種CGM測試系統的EGA分析位於A區和B區數據點相加均接近100%，但Abbott Libre的A區數據點百分比顯著較低（A區數據點在一致誤差網格分析和Clarke誤差網格分析百分比分別為60.61%和65.15%），很大一部分傳感器葡萄糖讀數存在負偏差（圖七（下）a和b）。

這也意味着微泰醫療的AiDEX G7高性能高精度取得了可靠的研究成果，試驗數據被醫學界專業人士所認可，證明了為CGM系統提供工廠校準功能可以提高其精度性能，公司的產品能夠與目前最先進的工廠校準CGM系統產品包括Dexcom G6（德康醫療）和Abbott Libre比肩。

圖七：AiDEX實時CGM讀數與YSI參考值的準確性分析（上）

Abbott Libre掃描式葡萄糖監測系統讀數與YSI參考值的精度分析（下）

（a）一致誤差網格分析圖，（b）Clarke誤差網格分析圖