機構：廣發證券

評級：“買入”

目標價：66.64港元

核心觀點：

公司披露2020年3季度業績。20Q3博彩毛收入8.13億港元，同比下滑94%，較Q2環比反彈87.8%。不同業務之間，Q3中場業務恢復速率顯着快於中場業務，Q3中場業務GGR環比增速超200%，貴賓業務GGR僅環比增長49.3%。Q3博彩淨收入5.93億港元，環比Q2漲幅超100%。Q3集團經調整EBITDA為-9.43億港元（包括建材業務貢獻2.83億港元EBTIDA），EBITDA虧損幅度較Q2收窄。

10月以來中場業務表現好於貴賓業務。10月以來，公司VIP業務收入恢復到疫情前25%左右，中場業務恢復到了疫情前的35%-40%。公司零售業務表現最為亮眼，已同比恢復近80%。

公司運營高效優勢進一步凸顯。Q3公司每日運營支出約為230萬美元/日，較疫情前340萬美元/日下降約30%，同時較Q2也下降10%。此外，銀娛是澳門6家博彩企業中，唯一一家沒有產生利息支出的公司。公司Q3每日利息收入約40萬美元。根據管理層披露，10月以來公司業務繼續恢復，最近一週（11.2-11.8）VIP業務下注額和中場業務下注額創一季度以來新高（剔除有假期的周，如十一黃金週）。

澳門銀河三期開業時間推遲。公司在業績後電話會上披露，澳門銀河三期預計明年下半年開業（此前指引為21年年中）。日本賭牌投標方面，公司目前仍在競爭日本賭牌，但疫情導致競標時間推遲。

預計21/22年EBITDA分別為145.4億和211.1億港元。澳門博彩行業具有壟斷屬性，競爭格局穩定，往後看，21年疫情仍將衝擊博彩行業，22年影響將大幅減小。我們基於公司22年EBITDA211.11億港元計算估值。考慮到博彩行業景氣度正逐漸修復，我們給予公司22年12xEV/EBITDA，對應合理價值66.64港元/股，維持“買入”評級。

風險提示。疫情擴散的風險；外匯管制收緊的風險；賭牌續期的風險。