8月19日，恆安國際（01044.HK）發佈了2020年中期業績。總的來説，這份“成績單”在預期之內，但不乏驚喜感。
隨着國內疫情逐漸受控，日用品行業二季度需求復甦明顯，部分抵銷一季度所受的影響，上半年日用品類零售額累計值實現同比增長5.2%，增速高於同期社會消費品零售總額增速16.6個百分點。從早前已披露業績的情況來看,日用品行業上半年的業績增長確定性強，恆安同業公司已展現出強勁的增長勢頭。
2020年日用品類零售額同比增速情況
（數據來源：國家統計局）
而恆安的實際成績，似乎比想象中還要理想一些。恆安今年中期的主要財務指標創下不少“十年之最”，各大業務板塊表現均有亮點。
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出色的“答卷”
財報顯示，恆安上半年實現營業收入109.28億元，較去年同期微升1.4%；錄得毛利48.15億元，同比增長19.8%；毛利率由去年的37.3%，大幅上升至44.1%左右；股東應占利潤達到22.59億元，同比增長20.33%；每股收益約1.90元，董事會宣佈派發中期股息每股1.20元，派息率維持在63.2%的水平。
大體數據來看，是非常漂亮的。在營業收入微增的情況下，恆安的毛利、股東應占利潤實現了雙位數增長，延續了去年的高現金派息比率。其中，股東應占利潤、每股收益等指標還達到了近十年最佳。
（來源：wind）
分業務條線來看。
1.紙巾業務收入略降，利潤上行
紙巾業務是恆安營收的主要來源。2020年上半年，恆安紙巾產品收入53.49億元，收入同比減少；約佔公司總收入的48.9%，較去年同期微降。紙巾業務上半年的毛利率，大幅提升了10個百分點至35.0%；分部利潤較去年同期，實現2.5倍以上的增長。
一方面，恆安期內推出的高毛利明星產品——超迷你消毒濕紙巾系列，直接帶動濕紙巾的銷售按年增長超過40%，將濕紙巾佔紙巾業務銷售比提升至8.3%，為整個紙巾銷售及利潤貢獻出動能。
另一方面，造紙原料木漿價格上半年弱勢運行至歷史低位水平。原材料成本上行的利好也在一定程度上，助推了恆安紙巾業務的利潤增長。
不過，得益於“Space7”等高端產品系列銷售理想，銷售渠道改革見效，恆安的市場滲透率於期內迅速提升。
恆安第三大類業務為紙尿褲業務。前幾年，由於紙尿褲的主要銷售渠道從傳統商超變遷至電商渠道和母嬰店渠道，恆安這部分渠道佈局相對晚，該業務不斷下滑，持續拖累公司營收增長。
毛利率方面，期內石化原料供應緊張致成本上升，紙尿褲業務毛利率輕微回落至約38.6%
另外，恆安適時大力發展家居用品業務及口罩業務。期內，家居用品業務收入較去年同期大幅上升約24.9%；口罩及其他醫護產品銷售收入超過人民幣2億元。
拋開代表過去的財報表現來説，當下更值得關注的問題，依然是恆安的自身實力有多強，未來空間究竟會來自哪，有多大？
消費品牌之間的競爭，始終圍繞品牌、渠道、產品等底層邏輯。從這一評估體系來看，恆安這樣的霸主企業，已經形成經久不衰的“護城河”，品牌、渠道、產品力、管理皆是恆安成長的內生動力。
產品而言，消費結構升級背景下，消費者對產品的功能性、差異化、高端化需求與日俱增，對生產企業的設計能力和研發實力提出更高的要求。在這一方面，恆安的領先優勢也是比較突出的，
近年，恆安在研發費用的投入高達4個億/年，基本上每年都能夠推出具有市場熱度的新品。並且，相較業內其他內資企業，恆安產能最多，產能佈局最為完善，規模化優勢使其形成了一定規模壁壘。
由此預期，恆安的底層基礎還將被進一步夯實，圍繞“四大基石”進行的升級，將繼續演變為推動未來增長的內生動力。
衞生巾賽道：中國的衞生巾市場發展已十分成熟，整體市場接近飽和，量的增長空間基本沒有了，存量競爭非常激烈。且衞生巾相較紙巾業務消費黏性高，品牌忠誠度高。
恆安現在的PE(TTM)是16倍左右，放在日常消費品來看，恆安作為中國快消品前十的品牌，在這一類標的中估值墊底。
放在同業可比公司中來看，同在港股的維達國際PE(TTM)約22倍，A股的中順潔柔約42倍。而就成長性來説，恆安的業務更多元化，利潤率最高，因此預期，恆安有望走向價值修復之路，且後續估值的上升空間不小。
就恆安當前約62港元/股的股價水平來看，對應機構一致目標價，或是大摩和中金公司等大行給出的目標價，均存在一定上漲空間，其或不失為值得關注的潛力標的。
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