國泰君安國際(01788.HK)：撥備減值大幅下降，擴表後收益值期待，維持“買入”評級，目標價1.45港元

格隆匯 08-12 16:21

機構：中泰證券

評級：買入

目標價：1.45港元

中期業績疲弱，成本控制較穩健

公司 2020H1 營收同比降 23%至 17.98 億元，主因投行、金融產品、做市及投資等多業務板塊收入均受新冠疫情影響下降，然淨利潤同比微降 5%至 6.06 億元（環比增 136%），主因公司減值撥備大幅減少及總成本控制（同比下降 31%）。公司派息比率升至 54%，同比增 4 個百分點， ROE 為 9.4%（19 年 8.1%），BVPS 為 1.51 港元。收入構成較為均衡，費率及佣金類收入佔比為 34%，利息收入佔比為 37%，投資性收入佔比為 29%。

投行及機構融資業務均遜色，財富管理轉型初有成效

公司投行收入同比跌 46%，主因疫情至港股整體新股數量跌 24%至 64 家，弱於大市主因公司 DCM 及 ECM 收入同比下降 37%和 78%，管理層預期下半年儲備項目充裕會恢復增長，全年可達到 19 年水平；經紀向財富管理轉型已近三年初有成效，恆指期內回調 13%，經紀分部收入僅微跌 5%，環比則回升 15%，市佔率略有回升；財富管理資產規模同比增 17%至 222 億元；資管與金融產品手續費則表現亮眼，收入分別同比增 134%及 86%。

減值撥備減少 92.6%，貸款與融資業務下半年恢復

公司貸款及融資業務收入（同比-10%）和投資/做市業務（同比-53%、20%）佔 1H 總收入的 57.4%，略低於去年的 58.7%，今年以來股價遜於大盤主因投資者對這兩塊業務風險有所憂慮。與去年同期 5.12 億元減值撥備相比，今年 1H 僅 0.38 億元撥備。管理層表示，債券、大型優質抵押品證券數量提升，LTV 為 33%，撥備覆蓋已逾 80%，預計下半年的減值費用仍在較低水平。公司貸款與融資餘額期內勁升 28%至 150 億元，利息收入微降 3.3%至 3.5 億元，隨着減值費用減少，下半年該部收入有望增長。管理層並強調隨着金融市場反彈，公司投資虧損至 7 月已漸恢復，今年 4-6 月，公司積極回購股票亦反映公司對業務前景充滿信心。

資產負債表擴表近 30%，ROE 目標為 10%以上

公司在 3 月供股完畢，資產負債表大幅擴近 30%，管理層強調資金主用於保證金融資、金融產品投資及資管以帶動收益增長，業務增長會圍繞“一低一高兩適中”原則，即較低融資成本、不低於 10%的 ROE 目標和增長適中的節奏。

維持買入評級，調高目標價至 1.45 港元

公司在港中資券商中穩定度較高、業務趨於均衡，派息穩定，公司下半年各業務條線有望增幅提速，資產負債表提闊有望推升收益，公司 2020 年營收預測至 41.96 億元，我們微調淨利至 10.8 億（+3.8%），給予 1.45 港元的目標價，對應 0.95 倍的 20 年 PB，目標價對應現價有 28.3%的潛在升幅。

風險提示：（一）金融市場劇烈波動及環境惡化；（二）市場成交量持續萎縮。

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