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港交所新高:時代大潮下,中概股的敦刻爾克
格隆匯 06-03 21:24

作者 | 沽民

數據支持 | 勾股大數據

時代的大潮,把港交所推上了歷史新高!

昨天,港交所突破2018年初的高位286港元。今天,港交所繼續創新高,盤中觸及294.4的歷史高位,收盤在292.4。距離今年3月19日的低點(206),反彈幅度接近一半!

此情此景,作為一個港股沉浮多年的老股民,有點淚目。

當下,中美關係緊張,波及到兩國的金融市場以及上市公司,而一眾先前赴美上市的中概股,普遍有意迴歸祖國懷抱。

港交所,在這沒有硝煙的戰場上,猶如當年二戰的敦刻爾克。

不得不承認,這兩天港交所的上漲,伴隨着港A股市大反彈,有一種美妙時刻的幻覺;對於港交所而言,這來之不易,來之太遲。

但另一方面來講,這種漲法透出一絲的詭異;因為歷史上,一旦撤軍完成,敦刻爾克就不再需要,就變成了對抗納粹的前堡,那麼眼前這美妙時刻會轉瞬即逝!

不禁對香港、對港股、對港交所的未來,產生一種深深地擔憂!

1

港交所的估值邏輯

首先,上漲不是沒有邏輯的。

為交易所估值是非常容易的一件事。它的盈利模式決定了,盈利來自於交易收費,而交易收費取決於成交量。所以,股市行情好,交易火爆,港交所就收益;股市行情不好,交易冷清,港交所就受損。

當然,這只是靜態的角度,其前提是在港交所交易的股票數量固定,市場結構不發生變化。如果上市的公司數量增多,或者市場結構發生變化,帶來新的成交量或者成交門類,那麼就會帶來新的盈利,對應新的股價增長。

同時,港交所是港股最重要的藍籌股之一,它自然會隨着行情的起伏而波動。

所以,總結起來,港交所股價變化的原因,就是這三條:

1、估值變化——因為港交所是一隻高β的股票,所以會隨着大盤(恆指)起落

2、成交枯榮帶動盈利變化——這個是局部靜態的分析,前提是在港交所上市的公司數量恆定,市場結構維持不變,那麼只要行情火爆成交量增加,市場會形成盈利增長預期,帶來戴維斯雙擊;而行情冷清,成交萎縮,市場形成盈利收縮的預期,帶來戴維斯雙殺

3、市場結構發生基礎性改變——這個是港交所股價變化最根本的動力,新的公司上市、新的交易類別、新的交易工具,這些會給市場交易帶來增量,形成額外的估值提升空間。

在歷史上,這三條邏輯反覆出現,影響港交所的股價變動。請看下圖。

圖中紅色箭頭的三次,都是市場結構發生了根本性的變化,導致估值拉昇;隨後發生了回落,估值消化。

第一次是2007年,當時是國企赴港上市大潮的末期,一眾H股上市給港股帶來的新增的交易量,再疊加流動性寬鬆,導致港交所股價在半年的時間從55漲到180。但由於基本面支撐不足,加上隨後爆發了全球金融危機,所以一年後就打回原形,2008年11月見底(37港元)。

2

從互聯互通 到同股不同權

第二次是2015年4月,當時是滬港通開通半年,市場對互聯互通的態度由初期的不認可和觀望,轉變變為認可與支持。伴隨着南下資金浩浩蕩蕩掃貨,人們突然意識到這將會給港股帶來猛烈的增量資金和活水效應。於是港交所的股價開始出動,一個月的時間從150漲到了250左右。

2015年這一波互聯互通的利好,一直持續到2018年初,因為雖然南下資金在2015年四五月份猛烈地搞了一波,但隨後伴隨着A股的三波股災,港股也跟着跌下去了。互聯互通真正發揮大作用,要到2017年。

2016年12月,深港通開通,於是A股與港股的連通渠道徹底打開,伴隨着2017年從估值修復到盈利驅動最後戴維斯雙擊,這一波南下資金買買買創造了許多奇蹟。包括內房股三劍客(恆大融創碧桂園)、科技三巨頭(丘鈦舜宇瑞聲)以及騰訊、平安等等一系列的大牛股,那一年恆指的年度K線是一根光頭光腳大陽線,這在歷史上從沒有過的。

所以,市場有理由相信,南下資金為港股帶來的增長,成為港交所股指拉昇的來源;於是2018年初的時候,港交所的股價終於完成了對2015年高位的突破。但好景不長,2018年黑天鵝事件頻發,全球資本市場輪流暴,港交所的β屬性佔了上風,於是跟着大盤一起跌下去了。

但是改革在繼續,港股市場結構的基礎性演進,還在進行,包括2018年4月的“上市新規”,允許同股不同權的公司上市,2019年強化退市制度,以及收購倫交所。這些都是為港交所帶來遠景成交量增量的因素,但是在短期來看,大盤不穩以及黑天鵝事件頻發,恆指在頻發波動,所以港交所一直不能跑出來。

但是這些政策利好因素,雖然不能帶來上漲,卻可以為股價託底;不難看出,進入2019年,雖然港股行情一直在起起伏伏,但港交所從來沒有跌破200。

現在,摩擦加劇,中概股排着隊“回家”,港交所是它們的目的地之一,最重要的落腳點。目前,網易已經明確回香港上市,代號9999,與長和0001形成了遙遠的呼應。

從某種意義上説,當年因為股權架構問題不能來港上市的那些企業,現在奇蹟般地都回來了,而且是整整這一代企業。當年隨着科網股泡沫破碎的“科技夢”,竟然意外地圓滿了。

3

中概股的敦刻爾克

港交所這一波重回上漲,突破新高,表面原因是中概股迴歸,但説到底,還是在為當年的“同股不同權”的改革上;沒有這項改革新政,中概股想回也回不來。

所以説,香港因港交所而幸運;港交所以“同股不同權”而幸運。而將這項“同股不同權”改革最終落地的,正是即將卸任的港交所CEO——李小加。

李小加接手港交所的時候,那是一個脱胎於英國資本主義金融市場的旁系分支,帶有濃郁殖民地色彩,標的少、成交量小、老千股遍地、妖孽橫行;從國際地位上講,頂多算是東亞的區域性交易所。

然而今天,在李小加即將離開的時候,港交所已經成為全球最大的集資和融資市場,全球金融中心,甚至未來還將成為吸納中概股迴歸的大本營。

也許在李小加推動同股不同權的改革的時候,只是為了吸引新經濟公司赴港上市,彼時未必能夠看到今天,香港會成為中概股迴歸的敦刻爾克。

還記得剛剛過去的5月,港交所業績公佈,隨後CEO李小加先生宣佈“不再續約”,結束了他執掌港交所的十年。

這幾天的大漲,彷彿是對李小加十年執政的一種回報。

然而這波上漲,怎麼看都有點詭異。不少人是持擔憂的態度的。有一種最後的晚餐的幻覺。吃完了這一波,還有沒有下一波?

這的確值得我們深思。

4

港交所的未來

事實上,過去三四十年裏,港交所是香港的一面“鏡像”。香港作為連接中國與世界的橋樑,港交所為中國企業與西方資本之間建立聯繫。

那麼,隨着摩擦加劇甚至detach,沒有了之前你來我往的資本出入,那這個橋樑就沒有用了,也就自然不需要金融市場,更不需要交易所。

這個判斷,在我看來,雖然有一定的遠見,但是並不全對。打個比方,建橋是為了讓人過河;那麼沒有人過河了,是不是就要把橋拆了呢?

我希望不是。

否則下次就又要“摸着石頭”了。

事實上,即便是在冷戰時期那樣緊張的國際關係中,香港作為國際超級中轉站和超級聯繫人的,都一直在低調地運轉着。

或者換句話説,即便兩邊搞到了最嚴重的程度,以至於最後只需要保留一道窗户縫,那麼這道窗户縫,仍然一定會是香港。且看明清兩朝,片板不得下海,仍然保留了一個広州十三行作為外國商品和資金的集散地。

歷史上,港交所的股份從來沒有讓投資者失望。它的年均複合增長率保持在20%以上,能夠幾十年長期跑贏M2的增速。我寧願憑經驗相信,這一次,港交所仍然不會讓人失望。

今天,港交所創歷史新高。這個新高意義非凡:令人欣慰,令人擔憂,令人淚雨滂沱,令人毛骨悚然。

謹以此文紀。

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