機構:華創證券
評級:強推
目標價:100.77 港元
事項:
新奧股份發佈收購預案:擬以(1)旗下聯信創投(持有Santos的9.97%股份,對價70.86億元)、(2)發行股份(對價132.54億元)、(3)現金27.05億元購買新奧國際旗下新奧能源29.26%股權;(4)並以現金27.95億元購買精選投資旗下新奧能源3.55%股權。合計購買公司32.8%股權。
評論:
收購不影響公司當前業務。根據此次收購預案,公司的各項業務均不會因收購而發生重大影響,同時考慮到公司董事會中三名董事同時也為新奧股份董事,且新奧股份CEO於總曾任新奧能源董事,因此治理結構同樣望保持相對穩定。
上下游潛在協同符合行業發展大勢。在2019年天然氣市場化改革推進、上游巨頭加速垂直一體化的背景下,我們再次重申上下游一體化推進對公司潛在的巨大協同效應。對於上游業務,公司的強大分銷能力望提升新奧股份海外資源佈局時的議價能力。考慮到新奧股份仍在海外產業佈局方面積極推進,此次重組有望助新奧股份提升上游領域的話語權。對於下游業務,海外LNG出口站建設近年陸續加速,新奧股份的海外油氣投資管理經驗豐富,加之集團接收站週轉和管道建設積極推進,公司有望進一步擴大氣源資源規模和對接效率。
售氣業務仍保持出眾水平。2019H1公司城燃售氣量同比+15%至98億方,在區位優勢和外延併購加持下,2019年有望保持15%-20%的氣量增速。毛差方面,2019年配氣、民用門站價漲價後的順價以及接駁等政策全部落地,政策風險已經出盡,同時儘管上游自淡季起對非民用門站價進行上浮且旺季仍保持2018年的價格機制,但公司工商業用户順價基本順暢,加之集團接收站週轉期量有望擴大至80-100萬噸,公司全年毛差有望同比基本維穩。
綜合能源高空間、高增速,競爭力日漸凸顯。2019H1公司新籤綜合能源項目106個,在手項目超250個,新投運20個(累計82個),且毛利率同比提升12.6pct至20.2%,毛利貢獻近4%。根據我們此前的測算,僅工業園區用户的綜合能源替代在未來兩年就擁有超300億空間,同時考慮到公司在公用設施(黃花機場等項目)和城市新區(肇慶新區等)等領域的綜合能源項目質量出眾且相比競爭對手在經驗技術、區域佈局和成本等方面優勢明顯,綜合能源整體近千億的空間望打開未來公司的增長天花板。
高水平的用户資源保障增值業務長期穩健增長。2019H1公司增值業務的毛利佔比已提高至12%,目前公司手握超2000萬户居民用户和13.3萬個工商業用户區域,入户檢修的終端優勢和公司優質服務下用户粘性較高,隨着2C端消費場景逐漸豐富、2B端客户滲透率提升,高毛利率、高空間的增值業務望進一步拉動長期增長並帶動估值提升。
投資建議:考慮到公司綜合能源進展順利且增值業務拓展順利,我們上調公司2019-2020年歸母淨利潤至49億、60億(原預測值43億、53億),對應PE為17、14倍。公司作為行業內優質的城燃龍頭,穩健增長的同時綜合能源和增值業務顯著打開增長空間,疊加收購後上下游潛在協同以及A股估值溢價,參考行業平均水平給予公司2020年17倍估值,給予2020年目標價90.7元人民幣/100.77港元,上調至“強推”評級。
風險提示:售氣量不及預期;政策推進不及預期;上游漲價超預期。