機構：中信證券

評級：增持

目標價：126.3港元

公司公佈2019年年9月出貨量數據，其中單月手機鏡頭出貨14,500.2萬件，同比+43.9%；車載鏡頭出貨482.8萬件，同比+31.9%；手機攝像模組出貨4,836.6萬件，同比+1.0%；其他光電產品出貨5439.5萬件，同比+271.8%。公司9月數據仍亮眼，鏡頭出貨量快速增長，模組端毛利率改善，我們持續看好公司所在光學行業的升級前景。

▍頭手機鏡頭9月出貨量同比+43.9%，鏡頭端結構顯著升級。公司手機鏡頭9月出貨14,500.2萬件，同比+43.9%，環比+9.2%；2019年1-9月共出貨94,024.9.萬件，同比+38%，主要源於鏡頭業務在安卓陣營市佔率的持續提升。目前公司客户結構均衡，中日韓三大市場相對穩定，國內外安卓端市場份額上升至26%。隨着各大廠商三季度新機集中發佈鏡頭，全年出貨預期可觀，公司手機鏡頭年底有望擴產至150kk/月。展望未來，預計多攝新機拉貨將推動出貨量再上台階，公司產品結構有望持續改善，預計全年2000w像素產品出貨佔比達10%-20%；長期來看，5G商用或將推動手機視頻拍攝，加快鏡頭在廣角、像素、防抖等維度全面升級，為公司帶來增量空間，我們持續看好其手機鏡頭業務未來的發展前景。

▍車載鏡頭9月出貨量同比+31.9%，增速穩健。公司車載鏡頭9月出貨482.8萬件，同比+31.9%，環比+3.8%；2019年1-9月共出貨3,603.9萬件，同比+25.9%，公司車載鏡頭保持全球市佔率第一。隨着車載鏡頭滲透率持續提高，升級趨勢穩健，公司積極佈局高端前視、環視車載領域成效顯著，目前已實現2MP的批量供應以及8MP的初步校樣。預計2019年隨ADAS加速滲透，公司全年車載鏡頭出貨量增速將持續高於行業15%-20%的水平

▍手機攝像模組9月出貨同比+1.0%，新機出貨有望帶動產品量價齊升。公司9月CCM出貨4,836.6萬件，同比+1.0%，環比-13.8%，主要源於多安卓客户新機集中拉貨使8月出貨大增，本月有所回調，系正常月度波動；2019年1-9月共出貨36,790.6萬件，同比+23.2%。公司產線優化逐漸落地，高規格新品良率持續提升，預計年底產能擴產至75kk。此外，其他光電產品本月出貨439.5萬件，同比+271.8%，環比+14.2%，主要系3D產品出貨增加。展望2019Q4，H客户新機出貨有望帶動手機攝像模組產品量價齊升，同時公司產線優化成果亦有望落地。隨大光圈、3D、潛望式、小型化模組逐步放量，高端客户份額提升推動產品結構升級，我們看好公司三攝模組及3DSensing相關產品的放量。

▍風險因素：三攝/3DSensing滲透緩慢；ADAS發展緩慢；模組毛利率改善不及預期，大客户銷量短期承壓。

▍投資建議：公司為大陸光學龍頭，有望持續受益手機光學創新升級及汽車ADAS系統加速滲透，模組訂單及毛利率雖階段性承壓，但多攝/3D/車載鏡頭等業務長期的成長邏輯仍在。我們維持2019/2020/2021年EPS預測3.01/3.63/4.38元（對應3.46/4.21/5.13港元），考慮公司龍頭地位及行業可持續，給予2020年30倍PE，對應目標價126.3港元，維持“增持”評級。