本文來自格隆匯專欄：中信證券研究 作者：程強

2023年1-6月，規上工企利潤同比下降16.8%，較前值回升2.0個百分點。上中下游行業間利潤格局保持穩定，下游行業利潤佔比回升1.1個百分點。根據工業企業產成品存貨和營收同比增速，中信證券判斷當前經濟整體處於主動去庫存末期。結構上，2023年1-6月，電氣水行業和裝備製造業利潤保持較快增長。預計今年7月份出口因素對工企利潤可能構成一定拖累，但7月份工業經濟基本面延續改善，並且PPI同比增速自7月開始有望回升，綜上所述預計短期內工業企業盈利增速將保持穩定。

▍事項：

國家統計局7月27日發佈工業企業利潤數據，2023年1-6月，全國規模以上工業企業實現利潤總額33884.6億元，同比下降16.8%，實現營業收入62.62萬億元，同比下降0.4%。

▍單月利潤降幅持續收窄。

6月份，規上工企利潤單月同比下降8.3%（前值-12.6%）。從三大門類看，按1-6月累計口徑，電熱燃水生產供應業利潤增速表現最好，製造業利潤降幅有所收窄。2023年1-6月，電熱燃水生產供應業利潤同比增長34.1%（前值+34.8%），採礦業利潤同比下降19.9%（前值-16.2%），製造業利潤同比下降20.0%（前值-23.7%）。6月工業經濟基本面有所改善，帶動工企單月利潤降幅收窄。2023年6月份規模以上工業增加值同比增長4.4%，兩年平均增速為4.2%，兩年平均增速較2023年5月上升2.1個百分點。從環比看，6月份規模以上工業增加值較上月增長0.68%。但出口和價格兩方面因素仍對企業利潤構成拖累：1）6月出口不及預期。2023年6月份，中國出口金額（美元口徑）同比下降12.4%（Wind一致預期為下降10.2%）。2）6月PPI同比讀數逼近年內最低點。2023年6月份，全國工業生產者出廠價格（PPI）同比下降5.4%，環比下降0.8%。

▍經濟整體處於主動去庫存末期。

2023年1-6月，工業企業產成品存貨同比增速為2.2%，較前值下降1.0個百分點。6月末產成品存貨週轉天數為20.3天，同比增長1.1天。截至2023年6月，本輪主動去庫存階段已經持續了14個月，較過去六輪庫存週期主動去庫存平均時長超出5個月。2023年1-6月，企業營收同比下降0.4%（前值為+0.1%），營收增速仍在繼續探底。隨着6月PPI同比增速觸底，預計後續企業收入端面臨的壓力將出現明顯緩解，工企營收增速將開始企穩回升，經濟也會從主動去庫階段逐漸進入被動去庫階段。

▍上中下游利潤格局保持穩定，中下游利潤佔比有所上升。

2023年1-6月，上游利潤增速較前值下降，下游利潤增速較前值上升，中游利潤增速有所分化，下游利潤佔比增加，中上游利潤佔比略有下降。具體來看，中信證券測算2023年1-6月：

1）上游行業利潤四年平均增長24.5%，較前值下降2.0個百分點，上游利潤佔比17.5%，較前值下降1.1個百分點。

2）中游石油煤炭燃料加工業、黑色及有色金屬冶煉及壓延加工業的合計利潤四年年均複合增速為-22.6%，較前值下降2.5個百分點。

3）中游其他行業利潤四年平均增長1.6%，較前值上升0.2個百分點。2023年1-6月，中游行業利潤合計佔比為36.1%，較前值下降0.6個百分點。

4）下游行業利潤四年平均上升1.8%，較前值上升1.1個百分點，2023年1-6月下游利潤佔比為46.4%，較前值上升1.7個百分點。6月PPI同比下降5.4%，CPI同比持平前值，PPI-CPI同比增速剪刀差為-5.4個百分點，下游行業成本端壓力持續緩解。 

▍從結構上看，電氣水行業和裝備製造業利潤保持較快增長。

2023年1-6月份，電熱燃水生產供應業利潤同比增長34.1%，保持較快增速。夏季用電高峯到來後，發電量持續增長，6月發電量同比增加2.8%，帶動電力熱力生產供應業利潤累計增速較上月增加0.6個百分點至46.5%。2023年1-6月份，裝備製造業利潤同比增長3.1%，實現由降轉增，增速較一季度大幅增加20.8個百分點。2023年1-6月份，裝備製造業利潤佔規上工業的比重為34.3%，同比增加6.7個百分點。

▍企業毛利有所下降，資金週轉延續放緩。

2023年1-6月，工業企業百元資產實現營業收入為79.1元，同比減少6.2元；比較而言，企業營業成本為53.37萬億元，同比增長0.5%，百元營業收入中的成本同比增加0.81元，這使得營收利潤率同比降低1.07個百分點至5.41%。6月末企業應收賬款平均回收期為63.2天，同比增長6.4天。

▍預期短期內工業企業利潤增速保持穩定。

當前歐美等發達經濟體仍處在去庫進程中，疊加2022年7月的出口增速同比基數較高，預計7月份出口因素對工企利潤可能構成一定拖累，但工業經濟基本面和價格兩方面因素將有助於工業企業利潤繼續改善。截至7月27日，7月247家鋼廠高爐開工率均值為84.1%，較去年7月上升7.9個百分點；7月主要鋼廠螺紋鋼產量和日均粗鋼產量分別較去年同期上升12.5%和6.9%。同時今年7月開始PPI同比增速有望回升，價格對工企利潤的拖累作用將逐漸減小。綜合考慮，預計短期內工業企業利潤增速保持穩定。

注：本文節選自中信證券研究部已於2023年7月27日發佈的《2023年1-6月工業企業利潤數據點評

工企利潤降幅持續收窄，主動去庫漸近尾聲》報吿，分析師：程強 S1010520010002