來源:鍾正生經濟分析
2023年,隨着地緣衝突影響消化、海外通脹逐步回落、貨幣緊縮力度放緩等,加上中國引領亞太經濟邁向復甦,全球經濟增長雖然仍可能放緩,但宏觀環境整體有望改善,國際金融市場有望回暖。然而,海外經濟走向仍存在諸多變數,美歐經濟“着陸”有待兌現,通脹回落終點不明,貨幣政策選擇仍偏謹慎,高通脹、高利率與低增長的尾部風險有待確認。
平安證券認爲,2023年美國經濟衰退風險仍高,年初以來強烈的“軟着陸”預期亟待修正,全球金融市場回暖的節點或延後至下半年。
歐洲的能源和債務風險,以及日本貨幣政策框架調整的風險,可能階段性加大國際市場波動;而新興市場憑藉更優的經濟基本面和全球風險偏好回升,有望迎來“春天”。
在美歐衰退風險的底色之下,債券等避險資產具備配置價值,股票等風險資產反彈或待衰退兌現,美元指數波動中樞或下移,原油等商品多空因素交織、不宜單邊看空。
一問:美國如何衰退?美國經濟下行趨勢確立,分歧在於“衰退”的程度和時間。當前市場主流預期是“軟着陸”,但我們的觀點更偏謹慎,尤其認爲美國經濟結構將惡化、就業市場未必持續強勁、通脹回落未必能夠促進消費、美聯儲未必“關注增長”等。我們的基準預期是,美國衰退程度不弱,衰退可能始於今年下半年,持續6-9個月左右。
二問:美聯儲如何走?美聯儲開年“鴿派”定調,但貨幣政策仍保留靈活性。美聯儲平衡“雙向風險”(緊縮過度和緊縮不足)是困難的。我們認爲,美聯儲更需要“製造衰退”而不是“關注增長”:一方面,當前加息路徑(終端利率升至5%左右並維持較長時間)或已足以引發衰退;另一方面,若就業軟化和通脹不足,美聯儲緊縮仍可能加碼。
三問:歐債風險幾何?2023年歐債風險尚未解除:當前歐債壓力並不亞於2010年歐債危機前夕,且德國經濟遭遇“逆風”是新的不利因素。歐央行更可能是風險的“製造者”而不是“化解者”,通脹壓力將極大地限制歐央行救助空間。此外,能源風險是歐債風險的一條“暗線”。雖然歐債危機“重演”不是大概率事件,但可能放大歐元資產的脆弱性。
四問:日本會“加息”麼?日本央行首次上調YCC目標反映了原有貨幣政策的缺陷。全年來看,在通脹壓力以及市場預期的“自我實現”效應下,日本央行仍有可能調整YCC政策。不過,日本貨幣政策的調整大概率是漸進式的,因輸入性通脹壓力有望緩和,且過於激進的政策調整不利於金融穩定。
五問:新興市場的春天來了麼?2023年新興市場有望迎來“春天”:一方面,受益於全球風險偏好回升,且“資本回流”空間較大;另一方面,新興市場經濟基本面更優於發達市場,可強化對資金的虹吸能力。新興市場內部投資機會有一定分化,中國香港、越南、印度等地值得關注,巴西、印尼等資源出口型經濟體有待觀察。
六問:美債何時反彈?美債在美國衰退時期具有配置價值。全年來看,美債走強較爲確定,預計10年美債收益率在上半年於3.7%附近高位震盪,下半年有望回落至3%左右。
七問:美股何時反彈?全年來看,通脹回落和貨幣政策轉向,將爲美股反彈創造條件。1970-80年代的歷史經驗顯示,在美聯儲“製造”的衰退中,美股反彈力度較強,只不過反彈節點或出現在衰退中後期。對應當下,本輪美股反彈節點更可能在2023年下半年,年初美股“金髮女孩”行情有些“搶跑”。
八問:美元下跌多少?美國經濟衰退、美聯儲轉向,或驅動美元走弱。但全球經濟金融風險猶存,避險需求或將限制美元跌幅。歐元和日元底色是美元匯率的另一面。我們認爲,歐元匯率具有較大不確定性,年初樂觀預期可能過滿;日元匯率反彈空間相對充足,後期反彈需待美歐衰退兌現。綜合判斷,美元指數上半年或在105附近波動,下半年波動中樞有望下移至100左右。
九問:原油弱還是強?需求方面,美歐經濟衰退風險是2023年原油市場的主要下行壓力,但中國等亞太經濟復甦或能較大程度上抵消需求下滑;供給方面,歐佩克等生產決策更加靈活,意味着油價單邊下滑的可能性不高;全球能源轉型尚未告捷,傳統能源“稀缺”邏輯或成多頭的“興奮劑”。我們對2023年原油價格持中性判斷,油價波動中樞或在80-85美元/桶。
風險提示:美國經濟和通脹形勢超預期,海外央行政策變化超預期,各國內部經濟超預期變化,國際地緣政治風險上升等。