本文來自格隆匯專欄：中信證券研究，作者：尹欣馳 李景濤 李子俊 王詩宸 武平樂 簡志鑫 董軍韜

覆盤海外國家和地區防疫政策對汽車銷量的影響，我們發現防疫政策放開後，各地汽車消費復甦程度有所分化。我們認為當前我國防疫政策更加精準的背景下，汽車行業有望呈現類似於越南、馬來西亞等地疫情防控政策放開後的汽車消費復甦，2023Q2-Q4銷量存在超預期可能。

海外各地防疫政策鬆動後，汽車消費復甦程度有所分化。

近期，隨着“二十條”“九不準”等優化政策出台、廣州等地相關防疫措施開始實踐，我國防疫政策更加精準。我們通過覆盤海外防疫政策放開後汽車消費情況的變化，探討國內防疫政策進入新階段後，汽車銷量的變化趨勢。海外諸多國家和地區在放鬆防疫政策後，銷量復甦的趨勢並不一致，大體可分為四類：

1）人均汽車保有量相對較低的發展中國家和地區：越南、馬來西亞、印尼、中國台灣在防疫政策放開後汽車月均銷量快速恢復到2019年平均水平的127%/113%/99%/98%；

2）人均汽車保有量相對較高的發達國家：美國、日本、英國、德國、法國、意大利等防疫政策放開後，汽車消費有所修復，但距離疫情前的水平尚有差距；

3）防疫政策放開對汽車消費沒有帶來明顯變化的國家和地區：西班牙、新加坡等地沒有明顯修復，汽車消費繼續承壓；

4）有消費政策影響，防疫政策的變化缺乏控制變量可比性的國家：韓國在疫情期間受益於本國汽車消費受政策刺激，因此放開前後的表現相對平穩。

隨着防疫政策的更加精準和放開，中國大陸的汽車行業銷量可能更加類似越南、馬來西亞、印尼等地防疫政策放開後的局面，呈現環比上行的趨勢。

2022年8~10月國內乘用車零售銷量（上險量）分別實現 181 / 179 / 160萬輛，同比+20%/+10%/-1%，環比+6%/-1%/-11%，我們認為9月、10月環比下滑主要受全國多地疫情散發影響，導致終端進店量下滑，並非汽車消費需求自身的萎縮。其中，西藏、新疆等西北各省，以及汽車消費大省河南和山西等多地受疫情衝擊影響嚴重，10月份汽車零售銷量同比下滑幅度均超過20%。我們認為隨着我國疫情防控政策更加精準化後，一方面，終端客流量將會明確提升，進而帶動訂單增長；另一方面，防控放開將大概率帶來感染率的提高，密閉空間獨立出行的需求也將進一步刺激汽車消費。

2023年乘用車銷量增速將可能受益於防疫政策的調整。

我們在《汽車行業2023年投資策略—以迂為直，以患為利》（2022-11-18）中基於防疫政策中性的原則測算，預計2023年乘用車銷量為2365萬輛，同比下滑2.0%；其中 2023年Q1、Q2、Q3、Q4同比增速分別為-15.7%、+19.6%、-7.3%、-1.1%。我們認為在“二十條”推出後，如果防疫政策和落地的政策細節更加精準和放開，則2023Q2-Q4的銷量存在超預期的可能性。截至12月1日，板塊自今年8月中旬高點以來回落16%，對應估值下修18%，已有較好的安全邊際。若汽車消費的預期反轉，板塊將有望在2023年Q2至Q4迎來基本面改善和估值修復。

風險因素：

中國經濟增長不及預期的風險，或來自海外需求不足、中國大陸消費不足或政府投資不及預期；新冠疫情帶來的不確定性，或導致需求不足及國產供應鏈的階段性供給不足；缺芯導致整車出貨量不及預期的風險；汽車需求放緩的風險；關鍵原材料大幅漲價的風險；自動駕駛事故導致相關企業估值大幅下降的風險。

投資策略：

我們認為國內防疫政策鬆動後，汽車行業將有望持續收益，呈現類似於越南、馬來西亞等地防疫政策放開後的消費復甦，2023Q2-Q4的銷量存在超預期的可能性。當前汽車板塊已有較好的安全邊際，若汽車消費的預期反轉，板塊將有望在2023年Q2至Q4迎來基本面改善和估值修復。我們建議關注以下三類投資機會：

1）在電動車賽道規模效應正在加速顯現的整車企業，特別是在DHT/増程式混動賽道有佈局的整車企業。

2）智能化需求確定性強的零部件供應商，特別是特斯拉和蔚小理的核心供應商。

3）在歐洲能源危機背景下，具有全球替代能力的零部件企業。