在阿裏發佈財報之前以及之後，BABA就一直處於被拋售的局面下，但拋售的力度相對來說還算是溫和的。更重大的拋售是發生在俄羅斯-烏克蘭戰爭開始後。

國際不穩定的整體氣氛可能導致了投資者對中國ADR的情緒黯淡，而美國最近對會計披露的要求又加劇了投資者對中概股退市的擔憂。儘管實際上阿裏並沒有被除名的風險，因爲它已經完全符合美國會計法，並且不在SEC(美國證券交易委員會)不遵守法律的公司名單之列。但，投資者還是拋售了BABA及其受退市困擾的同行。

上述三個事件——財報發佈，烏克蘭戰爭和退市恐慌，恰逢中國ADR最近的拋售。這種相關性表明，這些事件本月可能已經給投資者帶來了壓力。

但無論原因是什麼，最近一輪中國股票的拋售已經將BABA推向了幾個月前幾乎沒有人會認爲是可能的估值水平。

阿裏巴巴與同行的估值比較

以“傳統”估值倍數衡量，阿裏巴巴的股價是同行中最便宜的。但這並不一定意味着它在現金流折現模型中是最便宜的，只是使用純粹的基於倍數的方法是最便宜的。

以下是選取了中國最大的7家科技公司，包括騰訊，京東，美團，比亞迪，百度，阿裏巴巴和網易，來看看他們的估值倍數指標：

可以看到，在中國市值排名前7位的科技公司中，整體上來看，BABA是最便宜的。儘管在市售比（P/S）上，京東最低；在市淨率（P/B）上，百度最低。但其餘各項指標，皆是阿裏最低。

然而，如果一家公司未來增長乏力，那麼低估值倍數也並不意味着什麼。在過去兩個季度，阿裏巴巴的淨利潤出現負增長，收入增長大幅萎縮。鑑於這一事實，我們有理由質疑，阿裏巴巴在不久的將來是否會恢復正收益增長。

增長

直到最近，阿裏巴巴仍舊是一家增長極其迅速的公司。其收入、調整後收益和自由現金流的五年複合年增長率爲：收入42.2%，調整後每股收益9.82%，自由現金流13.7%。

正如你所見，阿裏的收入增長非常強勁，而利潤增長溫和。如果放大到過去12個月的盈利情況，情況會更糟:在過去12個月裏，阿裏巴巴的淨利潤下降了59%，而其FCF僅增長了6.6%。因此，問題在於阿裏巴巴能否在不久的將來恢復到以前的增長速度。

答案部分是肯定的。或者更準確地說:未來的增長將高於2021年的增長，但不會達到2020年之前(包括2020年)的水平。

雖然BABA去年的一些成本損失是一次性的，但至少有一個成本將無限期地重複出現。

BABA計算的“一次性”成本包括：28億美元的反壟斷罰款；一筆7.5萬美元的小額罰款總額達數十萬美元；以及，向中國共同富裕基金的捐款，其中的財政影響尚不清楚。

這些成本抑制了阿裏巴巴去年和本財年的收益。但它們不會無限期地重複出現。截止到第3季度(7 ~ 9月)，罰款已全部付清，另外的共同富裕基金的出資期限爲5年。在沒有罰款的情況下，阿裏巴巴明年的開支預計將有所減少。

然而，它仍然需要應對：有效稅率翻倍，以及共同富裕稅還有待支付。

第一個因素基本上是永久性的，第二個因素還將持續4年以上。具體來說，阿裏巴巴的稅率在去年9月這個季度翻了一番。在今年之前，阿裏巴巴一直受益於“重點軟件企業”——一家被視爲對中國經濟發展非常重要的科技公司。這一地位在9月當季被撤銷。在失去KSE地位之前，BABA報告的實際稅率一直在10%到18%之間，具體視季度而定。今年9月當季，該公司公佈的實際稅率爲24%，除非能收回部分稅收抵免，否則這一稅率仍將保持不變。

共同富裕基金的捐款數額則更爲模糊。阿裏巴巴從未透露將把承諾的資金花在哪裏。我們所知道的是，最初的承諾是在五年內提供155億美元。如果這些錢只是簡單的捐贈，那將是一個很大的成本增加。然而，去年有消息稱，騰訊爲共同富裕做出的很大一部分貢獻是對環保數據中心的持續投資。這表明，實際的商業投資可以包括在共同富裕中，如果他們有一個“社會”的角度，所以BABA的貢獻的真正“成本”可能低於155億美元。

財務

在最近一個季度，BABA報告稱：

收入380億美元，增長10%。

按照公認會計準則計算的營業收入爲11億美元，下降了86%。

調整後淨利潤爲70億美元，下降了25%。

攤薄後每股收益爲2.65美元，下跌23%。

自由現金流111億美元，下降26%。

GAAP淨利潤的極端下降是由於BABA的股票投資組合價值下降和貶值。調整後的每股收益和自由現金流指標不包括這些成本，這就是它們更高的原因。

你可以看到BABA較高的稅率對調整後的淨收入的影響。儘管收入增加了，但這一收益指標卻下降了25%。第三季度的部分收入來自不盈利的部門；核心商務業務(通常爲公司帶來正收益的業務)增長了7%。如果淨收入與收入一致增長，它就會增加。相反，在資本支出增加和稅收增加的推動下，它下降了。

在此基礎上，我們可以對未來做出一些預測。

首先，讓我們假設，未來的收入增長率僅爲10%。中國GDP增長的加速可能會帶來更高的收入增長，但還是保守估計吧。

在2021財年，阿裏巴巴的收入爲1,094億美元。其息稅前利潤爲137億美元。總成本爲957億美元。所得稅爲44億美元。如果到2022財年，BABA的銷售額增長10%，而非稅成本不變，那麼收入將增長至1203億美元，息稅前利潤將增長至243.4億美元。這是79%的息稅前利潤增長。這聽起來很有希望，但別忘了增稅。243.4億美元中的24%是59億美元。淨利潤爲184.4億美元；如果沒有增稅，這一數字將達到202億美元。因此，我們將看到稅收增加導致17.2億美元的損失，導致淨利潤同比出現負增長。這是個壞消息。

好消息是，從今年9月的第一季度開始，BABA將“趕超”已經出現增稅的前幾個季度。這將使未來的增長更加容易。也很容易擊敗去年3月這個季度，因爲28億美元的罰款就是在這個季度被記錄在阿裏巴巴的財務報表上的。其中最重要的問題是收入。如果今年收入增長加快，那麼我們可能會比9月當季更早看到強勁的盈利增長。不過，就目前而言，最好還是保守一點，假設可預見的未來會有10%的增長。

結語

阿裏巴巴去年遭受了沉重打擊，但並非所有的打擊、成本都將是永久性的。雖然增稅將無限期地進行，但罰款已全部被消化。出於這個原因，阿裏巴巴似乎有可能在今年晚些時候恢復強勁增長，屆時它將“趕超”包括增稅在內的幾個季度。當我們考慮到這一事實，再加上該股接近個位數的市盈率，就有了樂觀的空間。對於一隻市盈率爲11倍的股票來說，10%的收益增長相當可觀。尤其是考慮到阿裏巴巴的雲業務纔剛剛開始盈利的漫長徵程。