您正在瀏覽的是香港網站,香港證監會BJA907號,投資有風險,交易需謹慎
風雨如晦,醫藥底部在哪裏?
格隆匯 03-11 08:41

回望上一個夏天,醫藥盛衰轉換的界限無比清晰,如同摩西劈開紅海一樣。

泡沫的最高峯凝固在2021年7月1日,第二天CDE發佈新政戳破me-too泡沫,開啟創新藥供給側改革。事態急轉直下,置身其中的人們歷久不覺,忽然低頭髮現船已沉入水裏。

中證醫療指數(399989)本輪調整時間(2021年7月1日-今年3月9日)超過8個月,最大回撤幅度49%。上一輪調整時間(2018年5月29日-2019年1月4日)超過7個月,最大回撤幅度34%。

01 哲學三問

後視鏡裏萬物軌跡清晰,而事情正在演進時,沒人能夠預判拐點,但我們可以知曉常識和邏輯,回答醫藥的哲學三問:我是誰?我在哪?我要到哪裏去?

國家九部委(包括醫保局)聯合印發的“十四五”發展規劃,把醫藥工業定性為營業收入、利潤總額年均增速保持在8%以上的戰略性產業。

這是一個有着明確利潤追求,而且增速遠超GDP的營利性行業,而不是所謂的公益行業。

這是醫藥的身份。

經過深度調整,醫藥大部分優質公司接近或觸及合理估值區間。行業風向標CXO在兩次觸及合理估值時,都發生集體大反彈。

合理估值區間,在泡沫紅利期沒有參考價值,但在下行悲觀期卻有至關重要的指向作用,吿訴你在哪裏可以踩到堅實的土壤。

這是醫藥的錨。

本次財報季已亮出大部分醫藥優質公司的底牌,成長性可持續,並沒有發生行業邏輯的坍塌。

藥明康德今年1至2月在手訂單和銷售收入同比增速均超過65%,創下歷史新高,預計2022年第一季度收入同比增長將達到65-68%,並給出全年業績指引,收入同比增長有望達到65-70%,今日股價對應估值35倍左右。

惠泰醫療冠脈通路部分產品參與多輪省級集採,今年1至2月營業總收入1.56億元左右,同比增長70%左右,實現開門紅。

華熙生物今年前2月營收約6.4億元,同比增長約 55%,功能性護膚品板塊仍然增長強勁。

傳統中藥陣營,片仔癀今年前2月營收16億元左右,同比增長16%左右,淨利潤6億元左右,同比增長20%左右,穩如老狗。片仔癀錠劑具備奢侈品屬性,與LV一樣有提價權。濟川藥業今年前2月營收17億元左右,同比增長12%左右,淨利潤4.7億元左右,同比增長35%左右。今日股價對應估值低於10倍。

估值泡沫忽大忽小,但醫藥的弱週期性從未改變,體現在業績的長期平穩上。最不可思議之處是,許多年過去,頭部公司依然是少年(高成長性)。

但我們也看到,成長股風向標創業板仍處於下降通道,全市場多重利空因素共振,特別是港股、中概股。醫藥稍一反彈,將偏離合理估值區間,現在不具備享受高溢價的條件。

這是醫藥的近處與遠方。

02 估值邏輯

今後,高成長行業將非常稀缺,即使面對控費壓力,大部分醫藥優質公司淨利潤較快增速也有持續性,有些甚至10倍於GDP,享有市場平均水平兩三倍的估值是正常的。當前平均市盈率上證16.35倍,深證27.89倍。

估值合理且有成長性,機構可能短期難掩內心恐懼,但長期不可能不重點配置。

CXO:合理估值區間雙重鎖定,PEG小於1,且今年淨利潤對應PE小於40倍,這不會引起任何爭議。高成長性逐年邊際遞減,但仍是創新藥產業鏈重要的上游環節,頭部公司具有長期邏輯。食蟹猴去年底10萬元/只,現在接近15萬元/只,預期下半年進一步上漲,説明CRO維持高景氣度,me-too項目減少,但me-better項目、差異化項目、前沿技術項目蜂擁而來,特別是大分子生物藥進入爆發期。新冠小分子特效藥大單不斷落地,説明CDMO承接全球醫藥研發生產外包邏輯不變。二線CXO(原料藥企轉型)代表普洛藥業CDMO業務項目數量較多,逐步轉到商業化生產,今年依然會保持快速增長。國際競爭力是雙刃劍,頭部CXO不能排除海外監管的風險。

民營醫療:龍頭有一定永續屬性,估值採用未來現金流折現,可適度透支,熊市最簡單的方式是參照2023年估值。通策醫療,機構預測明年淨利潤均值12.69億元,當前市值對應估值35倍,進入合理範圍。海吉亞醫療,機構預測明年淨利潤不低於8億元人民幣,當前市值對應估值低於24倍。

醫療器械:集採的廣度和深度還遠不夠,估值承壓,單賽道企業向30倍以下靠攏,平台型企業向40倍以下靠攏。邁瑞醫療(當前市值對應今年100億淨利潤,估值為36倍)作為行業之錨,大部產品為醫療設備,不會被集採。相比僅供應單一產品,邁瑞醫療的全院級產品解決方案和三瑞IT方案打造的生態圈,有着超強的競爭優勢和極深的護城河,能有效提升設備的管理效率,還能幫助醫院提升診療力。IVD企業的主要困擾是安徽IVD集採落地後對價格體系可能略有影響,全國推廣影響會更大,加上DIP/DRG壓縮過度檢測,估值承壓。化學發光龍頭安圖生物2021年淨利潤9.74億,同比增長30.21%,保守估計今年淨利潤12億元,對應當前估值23倍,屬於合理範圍。

消費醫療:高成長,採用PEG估值模型,1至1.5倍為合理範圍,但市場低迷期更看重PE,加上限價預期,高估值穩定性差。愛博醫療2021年淨利潤1.71億元,角膜塑形鏡滲透率仍處於上升期,離焦鏡、美瞳推廣放量,預計今年淨利潤保持增速50%,對應PEG估值1.25倍。愛美客今年淨利潤增速可望保持50%以上,對應PEG估值1.4倍。眼周適應症拓展產品熊貓針,以及面部抗糖化+抗氧化的水光針產品冭活泡泡針,助推嗨體系列高增長。童顏針(濡白天使)今年將持續擴大銷售團隊,快速放量。

03 港股失錨

未盈利生物科技集中於港股。

即使沒有這輪資本寒冬,創新藥賽道也是高淘汰率,只能小範圍選擇。

港股受到地緣博弈的影響,一定程度上是翻版中概股,所有估值模型失效,沒錨,沒底。

股價自由落體,你會懷疑公司基本面和長期邏輯崩壞,其實主要還是系統性問題。

只有等情緒和流動性回暖才能恢復正常。

但港股也存在人為的遺憾,有兩個典型案例。

內資一度出現南下潮,爭奪港股定價權。去年2月24日,香港股票印花税計劃提高三成,恆生指數掉頭向下。

雪上加霜,港股一直存在流動性不足和定價扭曲的問題。

港交所在拆除流動性藩籬上應有所作為。

市值打新在A股是行之有效的引流方式,港股通卻不能享受,50萬資金門檻,組合費按每個自然日收取,20%紅利税,雙向印花税,並且上調,每手股數有門檻,紅股半月以上才能到賬。

這是21世紀20年代了!

與非營利性的上交所、深交所不同,港交所是一家營利性的公司,2021年實現營業總收入209.50億港元,同比增長9.17%,實現淨利潤125.35億港元,同比增長8.95%。

擁有持續造血能力的石藥集團、先聲藥業,低估值穩增長,走勢相對有韌性,港股市場也不是完全無效。

關注uSMART
FacebookTwitterInstagramYouTube 追蹤我們,查閱更多實時財經市場資訊。想和全球志同道合的人交流和發現投資的樂趣?加入 uSMART投資群 並分享您的獨特觀點!立刻掃碼下載uSMART APP!
重要提示及免責聲明
盈立證券有限公司(「盈立」)在撰冩這篇文章時是基於盈立的內部研究和公開第三方資訊來源。儘管盈立在準備這篇文章時已經盡力確保內容為準確,但盈立不保證文章資訊的準確性、及時性或完整性,並對本文中的任何觀點不承擔責任。觀點、預測和估計反映了盈立在文章發佈日期的評估,並可能發生變化。盈立無義務通知您或任何人有關任何此類變化。您必須對本文中涉及的任何事項做出獨立分析及判斷。盈立及盈立的董事、高級人員、僱員或代理人將不對任何人因依賴本文中的任何陳述或文章內容中的任何遺漏而遭受的任何損失或損害承擔責任。文章內容只供參考,並不構成任何證券、金融產品或工具的要約、招攬、建議、意見或保證。
投資涉及風險,證券的價值和收益可能會上升或下降。往績數字並非預測未來表現的指標。
uSMART
輕鬆入門 投資財富增值
開戶