2021年對於教育行業來説，是風雨飄搖的一年。受到相關政策影響，教育行業各子行業均出現了大幅回撤。其中港股職業教育板塊年初至12月24日累計收益為-46.43%；港股民辦高教版塊累計下跌44.69%；而港股K12教育板塊累計下跌84.85%。與其他板塊不同的是，職業教育板塊暖風頻吹，政策利好不斷。

筆者關注到港股民辦高等教育龍頭中國春來12月以來股價漲幅達46.51%，並於12月29日日內股價創下新高2.06港元。作為在民辦高教賽道深耕多年的龍頭，中國春來將如何受益於這次職業教育的春風？

基本面良好，量價雙升推動業績持續增長

筆者覆盤了教育板塊過去三年的走勢發現，其股價的漲跌多數時間受政策干擾較大，但考慮到幼教、義務教育相關政策以及民促法均已出台，政策性風險出清地比較充分，政策趨勢較為明朗，未來股價的主要驅動因子有望迴歸公司基本面。

從中國春來發布的2021年年度報吿來看，公司擁有相當優質的基本面，這也是公司股價近期上漲的主要原因之一。

據財報披露，2021財年，中國春來實現收入10.42億元，同比增長48.3%。主要是由於集團深耕高等教育領域多年，優質的教育質量帶來了強勁的內生增長，在相關政策利好之下，集團旗下學校進入量價齊升的階段，快速推動業績上漲。

截至報吿期，集團在校學生達90,902人，同比增速達48.1%，再創歷史新高；商丘學院應用科技學院的在校學生達14，594人，同比增長49.7%；安陽學院的在校學生達34,724人，同比增長25.5%；商丘學院的在校學生達30,353人，同比增長26.6%。此外，今年集團旗下的荊州學院完成轉設首次並表，荊州學院為集團提供了10,759人的在校生，今後也將持續為集團的收生提供增量。

從收入和收生能力上來看，中國春來都在今年交出了一份令人滿意的答卷，那麼問題是當前良好的基本面是否可持續？

答案是今年的快速增長只是一個開始，未來幾年都將持續保持高速增長。

收生方面，未來中國春來的辦學規模將有望直接受益於職業本科教育的快速發展。

從供給端來看，職教本科供給嚴重不足，未來也將成為職業教育發展的重要方向。根據《關於推動現代職業教育高質量發展的意見》，2025年職業本科的招生規模有望達到約67.5萬人。若要增加職業本科招生規模，一條路是增加職業本科學校數量，包括新建學校和專科學校升格。然而新建學校投資重、成熟週期長，完成2025年目標相對困難。因此增加學校數量主要的方式或為獨立學院轉設或專科學校升格。另一條路是現有應用型本科學校新設職業本科專業。

中國春來旗下擁有優質的應用型本科學校羣，在大力發展職業本科教育的趨勢下具有明顯的先發優勢，有望通過開設職業本科專業獲取增量招生。同時集團辦學規模效應顯著，擁有成熟的辦學轉設經驗，也將在專科學校升本以及獨立學院轉設的浪潮中快人一步，保持行業領先。

從需求端來看，高等教育和職業本科都存在巨大的缺口。由於公辦院校對財政的依賴度高，擴招需相應增加政府經費補貼，而在國家減税降費大環境下，財政對公辦擴招的支持力度有限，因此，新增的招生計劃有望主要由民辦院校來承接。申萬宏源預計到2025年民辦高校的在校生人數達到1,229萬人。而中國春來在高等教育領域有豐富的經驗，在職業本科發展方面有充分的優勢，可以提供優質的高等教育和職業教育服務，將首當其衝享受新增招生計劃紅利。

此外，中國春來收入方面也將有望提升。各省的學費限價已陸續放開，對標本專科3.6萬元及2.1萬元的年均人才培養成本，中國春來的生均學費僅為1萬元左右一年，未來仍有2-3倍的提升空間。隨着集團招生人數的增長，辦學規模進一步擴張，集團即將進入量價齊升的紅利釋放期。

本報吿期的優質表現，將在未來幾年得到持續，並有望受益於職業本科發展的春風有所提升，優秀的基本面表現也將持續推動股價完成修復。

內生外延雙輪驅動，集團成長性優勢明顯

未來幾年，內生增長和外延併購共同構成中國春來成長的核心邏輯。

一方面，外延擴張紅利持續釋放。集團有明確的擴張計劃，在年報中表示正在尋求合適的併購標的或投資機會，以獲取更多的土地使用權並建造新的教育和生活設施。

今年10月，中國春來公佈長江大學工程技術學院轉設已完成，更名為荊州學院。中國春來收購其舉辦者權益完成，荊州學院舉辦者正式變更為湖北春來，系集團下屬公司，業績併入集團報表。本次並表，為集團帶來了2.47億元的收入貢獻和10,759人的學生人數。未來，中國春來將與荊州學院共享教育資源與教學品牌，推動荊州學院更高質量地成長。

除了荊州學院以外，中國春來還正在收購天平學院的舉辦者權益。天平學院一直由中國春來實際經營，將有希望複製荊州學院的收購經驗，進一步完成集團擴張的步伐。而對天平學院的收購將直接一次性地增厚公司利潤之外，還將進一步提升集團辦學規模，有利於集團長期成長的確定性提高。

而內生增長方面，集團的新學校和新校區持續落地。2019年4月，安陽學院與原陽縣人民政府簽署合作協議，由安陽學院在新鄉市原陽縣建立安陽學院原陽校區。今年4月，安陽學院原陽校區獲批開展教育教學工作，於2021/2022學年開始招生。隨後在今年6月，中國春來與河南省林州市人民政府簽訂框架協議，以約2.2億元收購約2000畝土地的使用權，安陽理工職業學院第一期將在相關手續辦理完成後開啟建設，預計於2022年9月前完成首階段招生。河南省內新學校和校區持續落地，將有利於春來進一步建設和完善華中地區高等教育網絡，形成強效協同，源源不斷地為集團發展提供內生動力。

此外，12月15日，中國春來旗下蘇州科技大學天平學院與江蘇省南京市簽訂轉讓協議，以1.8億元收購一塊位於南京市高職園的土地50年使用權。集團計劃用以建設一所新的院校即南京學校。南京地處長三角經濟發展帶，地理位置優越。南京學校的設立有望與集團位於蘇州的天平學院形成協同，進一步打開長三角地區市場，推動集團辦學規模進一步增長的同時，享受區域發展紅利，打造集團的口碑和品牌。

無論是荊州學院和天平學院併購還是新校區和新學院的落地，既是集團辦學規模進一步的擴容，也是對未來職業本科發展建設的前瞻佈局。

新學校和新校區將為中國春來提供更為強健的內生增長動力，與此同時外延增長紅利持續釋放，集團業績成長性優勢顯著。

小結

在相關政策推動下，民辦高校辦學規模將持續擴大。截至2021年12月29日，民辦高教板塊PE為12.60倍，已處於歷史低位。職業教育板塊PE為13.38倍，而中國春來的PE僅為3倍左右。無論是從政策因素分析職業本科教育發展對公司業務的推動，還是從基本面分析中國春來的業績表現和預期，無疑中國春來正處於嚴重低估的價值窪地。

當下，中國春來已經走出了較好的修復行情，未來亦將隨着行業估值進一步修復。中國春來估值迴歸，值得期待。