來源：中信證券

阿裏巴巴於2021年12月16-17日召開投資者日，管理層Day 1的分享進一步闡釋了阿裏巴巴“內需”及“全球化”戰略在中國零售、淘特及淘菜菜、本地生活、Lazada及菜鳥等業務線的體現。我們認爲，在中國數字商業板塊，構建多元化產品矩陣、以多樣的消費品供給、多層次的履約服務滿足消費者多元化的需求，提升消費者的體驗將是未來的增長核心；在國際數字商業板塊，依託阿裏巴巴國內商業的資源與能力，以Lazada爲代表的海外電商平臺有望持續實現用戶及GMV的快速上行。我們看好阿裏巴巴數字商業服務的競爭優勢，對公司中長期發展保持相對樂觀態度，維持公司“買入”評級。

　　▍事項：阿裏巴巴2021年投資日於2021年12月16-17日舉辦，16日會議日程包括：中國零售市場–高質量可持續的增長（蔣凡）；零售新市場–淘特與淘菜菜（戴姍）、本地生活服務–俞永福、Lazada推動東南亞電商市場發展進程（李純）、菜鳥網絡–智慧物流網絡（萬霖）。通過2021年的投資者日分享，我們看到了阿裏巴巴各業務線更詳細的亮點及戰略重心：

　　▍中國零售市場：

　　消費者穩健增長，25-44歲用戶爲消費主力，年輕用戶及中老年用戶仍具增長潛力。截至2021年9月，阿裏巴巴中國零售市場移動端MAU達9.46億（yoy+7.4%），AAC達8.63億人（yoy+14%）。分年齡層來看，15-24歲年輕消費者目前滲透率高達90%，ARPU增長快，進入平臺後5年ARPU增長3倍；25-44歲消費者爲平臺主力消費者，貢獻70%的GMV，AAC次年留存率超過90%，ARPU是大盤的1.4倍；45歲以上中老年消費者AAC yoy超過35%，這部分用戶更關注商品性價比，有望通過多元產品矩陣滿足其消費需求。

　　體驗創新及新消費趨勢挖掘驅動多元品類增長。貨的角度，針對服裝、FMCG等滲透率較高的成熟品類，淘寶天貓將利用服飾、FMCG行業最豐富最多元化的賣家和線上供給，平臺上將近9億消費者的洞察，持續挖掘新的消費趨勢，帶來行業增量；針對家裝等滲透率較低的品類，阿裏將通過3D技術、線下履約服務的加強，引導更多的線上消費。

　　多端戰略擴大用戶規模，內容戰略提升用戶時長及粘性。“1+X”的多端戰略有望滿足不同層級消費者多元的消費需求，淘寶、閒魚及點淘等APP構建的多端戰略帶來了明顯的商品供給、用戶規模、用戶粘性及時長的增長。內容化方面，直播電商已經成爲淘系電商非常重要的場景，商家自播在淘寶直播的GMV的比重已經達到了60%，消費者在直播的年度ARPU值也提升了30%。同時，短視頻、娛樂互動、遊戲產品等新內容形態推動着消費者體驗的持續升級並引導成交，使得平臺內容與消費得到更好的融合。

　　向商戶提供對消費者及商品全生命週期的運營服務是淘系電商的獨特價值，產品升級驅動商戶廣告效率提升。阿裏巴巴天貓新品創新中心、生意參謀、客戶運營平臺、策略中心、達摩盤等數據工具，推廣策略爲商戶提供了從消費者的獲取到老客的沉澱及消費者價值提升，從商品的新品期到成長與成熟期、尾貨期的全方位運營服務。今年來，阿裏媽媽升級了Unidesk幫助商家一個平臺同時進行站內站外的流量採買；升級萬象臺實現從面向產品的廣告平臺轉向面向客戶需求的廣告平臺升級，針對商家的經營需求匹配不同的資源，相較傳統廣告投放ROI提升了30%。

　　▍淘特和淘菜菜：

　　業務價值定位：聚焦於M2C模式，爲下沉市場消費者提供高時效、低成本、好服務的商品。淘菜菜圍繞一日三餐，以“今日下單，次日自提”的差異化履約方式送達，滿足每個家庭的最高頻需求，不斷提升用戶粘性。同時淘特和淘菜菜深入原產地，爲下沉市場量身定製高性價比的差異化商品，加上淘菜菜的“次日自提”服務，共同爲集團獲取大量新用戶。截至2021年9月，淘汰和淘汰菜去重後年活躍消費者達到2.7億（yoy+200%），去重後日均交易訂單量同比增速超過400%。

　　淘特：以商品力（M端）、履約力（M2C）、運營力（C端）建設與沉澱構建核心競爭力。生產端，淘特的目標就是保證商品質量和廠家利潤率的前提下，通過品牌、設計、生產、運營、營銷等環節的優化降低廠家經營成本，讓消費者獲益。截至9月季度末已有約6000家工廠、超過1700種商品進入淘特。履約端，M2C模式省掉了多層中間環節，主業帶30多個產地倉的佈局減少了廠家的運輸成本和時間。同時，淘特聯合菜鳥搭建官方履約服務體系，爲廠家提供24小時的攬收服務以及一站式物流託管。運營端，淘特將遊戲、直播等娛樂場景和購物融合，激勵人與人的分享互動來提高用戶轉化與復購。截至2021年9月，淘特AAC已超過2.4億，年交易訂單量同比增速超過290%，來自工廠的M2C年交易訂單規模達到11億單，農產品的年交易訂單規模達到1.8億單。

　　淘菜菜：性價比的基礎上，強調更好更豐富的商品供給，更快更高效履約能力。供給端，非生鮮品類，淘菜菜複用淘特的工廠直供能力；生鮮品類方面，主要供給來自於700多個農業直採基地及高鑫零售的協同。履約端，淘菜菜依託菜鳥物流、菜鳥驛站、菜鳥鄉村3個團隊的能力實現了網絡佈局、供給側履約、配送側履約、物流倉內作業4各方面的數字化、自動化及智能化升級，保障高效、準時、可靠的履約，實現97%的訂單都能在第二天中午12點前送達。渠道端，零售通業務的店主型團長（56萬家）、菜鳥業務的驛站型團長（100多個城市內的45,000多個驛站）及菜鳥鄉村物流末端網點（縣域覆蓋率已達到40%）是淘菜菜與其他社區電商的顯著差異。運營端，淘寶、淘特、小程序的多端融合，團長運營羣、直播互動場景的公私域聯動，帶動着消費者頻次和粘性的大幅提升。截至2021年9月季度末，淘菜菜區域分銷中心面積在過去6個月增速超過350%，動效SKU增長了800%，GMV增速超過530%。

　　▍本地生活服務：

　　本地生活服務行業仍處上半場，阿裏多業務資源及能力有望進一步融合。根據艾瑞數據，中國本地生活服務市場的規模2020年爲20萬億人民幣，2025年預計將達35萬億人民幣，2020-25年CAGR達13%，未來仍有較大增長空間。本地生活服務總裁俞永福認爲，上半場的結束將會以本地生活服務的DAU達到3億作爲標誌，開始進入以效率爲核心的下半場。目前阿裏和競爭對手距離3億DAU的規模仍有一定距離。阿裏巴巴本地生活通過餓了麼、口碑、飛豬、高德四個客戶端矩陣提供數字化本地生活服務，矩陣式的佈局有望幫助阿裏在到店及到家場景下，提供更好的產品的定義和交付品質，幫助商戶快速提供服務，並提升消費者體驗。截至2021年9月，本地生活服務AAC增長到約3.5億用戶，年度活躍商家增長到約280萬商家，月度活躍騎手增長到110萬，餓了麼年度用戶數同比增長28%，訂單同比增長35%。

　　▍Lazada：

　　GMV及用戶數保持快速增長，長期願景年度GMV達1000億美元。截至2021年9月底的12個月，Lazada的交易總額GMV達到210億美元，NMV同比增長超過60%。2020年3月到2021年9月，LazadaAAC增長80%達到1.3億，MAU增長了超過70%達到1.59億。月活躍賣家增長超過一倍以上達到92.2萬，2021年9月的動銷Sku數達到3300萬個。根據Frost & Sullivan數據（轉引自公司投資者日PPT），東南亞市場網零規模預計從2020年790億美元增長至2600億美元，CAGR達27%，網零滲透率預計將從2020年的8%增長到2025年的20%，仍有較大提升空間。Lazada長期願景服務超過3億消費者，年GMV達到1000億美元，目標未來成爲東南亞市場排名第一的電商。

　　消費者體驗不斷改善，賣家經營ROI持續提升。Lazada通過直播與遊戲化產品提升用戶參與度，截至2021年9月，用戶整體轉化率同比增長20%，截至2021年6月（LTM），用戶購買頻率提升1.3倍。同時，平臺提供網上的商戶經營支持工具，指導中小商戶在平臺上如何開店、裝修選品和運營，向品牌商戶提供針對性的營銷解決方案，幫助商家擴大業務規模，並提升運營效率。截至2021年9月，交易平臺中GMV大於1000美元的月度賣家數量同比增長了77%；使用營銷解決方案賣家ROI平均提升8-10x。

　　自營物流保障差異化競爭優勢，規模效益帶動成本下行。目前，Lazada已經建立起東南亞地區第二大的B2C物流網絡，也是東南亞地區電商企業自建的規模最大的物流網絡。2021年9月，Lazada的日均包裹數量超過500萬個，其中約80%的首公裏和約50%的最後一公裏包裹都是通過自營網絡完成的，規模效應下，單件包裹的變動成本較去年下降27%。

　　▍菜鳥網絡：

　　消費者服務端業務快速增長，推進數智化建設；面向商家國際業務快速增長。截至2021年9月，全國已經建設了超過14萬個菜鳥驛站，包括超過3萬鄉村驛站，覆蓋全國2/3的城市；消費者服務端每天服務包裹量已超6400萬個包裹，同比增速超過88%，高於快遞行業37%的業務增速。FY2022H1，菜鳥網絡收入中，消費者服務收入佔比達9%（以淨額法計入收入）。數智化方面，雙十一前在超過200所大學裏部署了350臺“小蠻驢”無人車，20天裏爲消費者提供了200萬以上包裹送貨；基於IoT和智能化解決方案，菜鳥建設了100+個24小時無人驛站，滿足消費者全天取件需求。FY2022H1商家服務佔菜鳥網絡收入的89%（總額法計入收入），其中國際業務收入增長超過40%。未來，菜鳥將持續保持全球智能骨幹網、智慧供應鏈、全球地網、綠色物流的投入，堅定長期主義、數字化、全球化、綠色物流的戰略。

　　▍風險因素：反壟斷等政策監管導致經營調整的風險；金融業務面臨監管風險；電商行業滲透放緩、電商平臺競爭超預期導致業績下滑的風險；宏觀經濟增長放緩導致業績下滑的風險；疫情影響超預期導致業績下滑的風險；對外投資佈局拖累利潤；中美摩擦因素影響業務開展及股價波動等；美股退市風險等。

　　▍投資建議：我們維持阿裏巴巴集團2022~2024財年收入預測爲8,583億元/10,137億元/11,729億元，同比+20%/+18%/+16%；維持淨利潤（Non-GAAP）預測爲1,334億元/1,610億元/1,881億元，同比-22%/+21%/+17%，現價對應公司港股PE（Non-GAAP）16x/14x/12x。我們給予核心商業15x PE，雲計算10x PS，同時考慮菜鳥等其他業務估值，基於SOTP估值法測算，我們維持公司港股目標價210港元/股，美股目標價215美元/ADR。通過阿裏巴巴2021年投資者日Day 1的內容，我們看到了阿裏巴巴的數字化商業服務的綜合優勢，公司在“內需”“全球化”戰略方向投入的決心，以及驅動公司業務長期價值創造的能力，我們對公司中長期發展保持相對樂觀態度，維持公司“買入”評級。