2021年四季度以來，美國通脹問題持續發酵，美聯儲官員對於通脹的表述有所轉向，鮑威爾也終於承認了通脹的回升並非暫時性的事實。

來源：東吳宏觀

在即將到來的12月議息會議上，美聯儲有望加快taper節奏，爲提前加息留出空間。通脹可能造成2022年美聯儲更早、更快地加息。除了對於貨幣政策的影響，我們此前的報告也指出，通脹嚴重影響了美國民衆的生活，2021年8月以來，對通脹擔憂的加劇拖累了拜登的民調支持率，如此以往，可能對美國中期選舉產生影響。

多指標觀測下，2021年四季度美國通脹飆升程度普遍升級（圖1-圖6）。我們在此前的報告中介紹了四類反映美國潛在通脹走勢的指標，其中剔除了異常波動項的截尾平均PCE（達拉斯聯儲）、剔除了反週期性影響的粘性價格CPI（亞特蘭大聯儲）以及衡量通脹中樞的中位數CPI（克利夫蘭聯儲），在9月還僅僅是恢復到疫情前水平，在10月便創金融危機以來的新高。

那麼，後續美國通脹將如何演繹？根據我們的預測，核心CPI可能於2022年3月見頂，達到近6.1%，核心PCE可能於2022年2月見頂，達到近5.7%（圖7）。

我們選取了CRB商品指數、標普美國房價指數作爲先行指標，對核心CPI的核心商品（除能源和食品外商品）和住宅服務分項進行擬合；除住宅外服務方面使用近5年平均環比增速進行預測。

2022年美國通脹何時見頂？我們預計核心商品（在2021年11月核心CPI指數中的佔比，下同，約26%）同比增速於2022年3月見頂，屆時達到將近10.6%，住宅服務（佔比約41%）於2022年3月升至近5.3%、除住宅外服務（佔比約32%）於2022年1月達到近4%。

從分項的維度來分析，2021年11月，通脹的兩大主要推手房租和二手車價格飆升動能不減。芯片短缺制約下，美國機動車及零部件製造業產能利用率仍滯後於疫情前水平，造成9月以來二手車價格跳升（圖8）。房租價格方面，其同比增速已經從2月的1.5%飆升至11月的3.9%（圖9），根據我們對於歷史數據的分析，標普美國房價指數作爲房租的先行指標，約領先房租15個月，我們預計在2022年一季度仍將推升美國通脹。

從供需錯配的維度來看，美國經濟復甦下需求端強勢回暖，部分領域的供應短缺可能要延續至2022年中。美國供貨商交付時間於2021年5月見頂回落後於10月起再度回升（圖10）。而10月美國製造業整體產能利用率已經超過疫情前水平，並且計算機及電子產品、化工行業產能利用率已經處於歷史峯值（圖11）。鑑於產能投放週期較長，供不應求可能在2022年一二季度進一步推升相關產品價格。

此外，部分行業的薪資通脹已經傳導至產品價格（圖12）。我們此前報告指出，疫情造成勞動力市場扭曲，勞動參與率結構性下降，部分臨近退休年齡的人員提前退休、美國勞動力的主要增量之一移民數量的驟減等因素下，就業市場供給緊俏遲遲得不到緩解。企業爲了吸引並留住員工頻頻漲薪，2021年10月，ECI私營行業薪資同比增速破4%（圖13）。

供應短缺延續和薪資增速破4%等因素迫使美聯儲正視通脹非暫時性的現實。會議紀要顯示美聯儲官員在11月的議息會議上已經討論了加速taper，爲後續的加息留出空間。我們預計taper的縮減量可能翻倍至300億美元/月，並於2022年一季度末結束。加息方面，市場的預測可以用「轉彎慢但是轉得急」來概括，2021年12月，市場預測首次加息時點爲2022年10月、在首次加息後一年內加息5次（圖14-圖15）。

不過，如果12月議息會議上美聯儲宣佈加快taper並於2022年一季度末結束，那麼市場對於首次加息時間的預測可能過於鴿派。而12月議息會議點陣圖顯示的加息情況可能超市場預期般鷹派（例如2022年加息2-3次），有造成資產價格波動的風險。如圖15所示，加息節奏對於十年期美債利率有引導作用，需警惕美聯儲超市場預期的鷹派引導可能帶來的美債利率上行風險。

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