本文來自：中信證券研究

我們認爲2022年將會是全球走出疫情陰霾、重獲新生的一年。首先，受惠於疫情的在家辦公概念，預計將會被經濟重啓的板塊所替代。而在互聯網紅利消失以及監管力度加強下，傳統的互聯網巨頭也正在往新科技產業轉型。谷歌是自動駕駛和人工智能的頭號玩家，而蘋果也往智能汽車方向邁進。FB則直接改名換姓，試圖擺脫以往商業模式所帶來的負面影響，往元宇宙轉型。

在巨頭轉型青黃不接期間，加上ESG投資理念越來越受到重視，我們認爲全球產業投資策略將建基於新能源和汽車智能化的基礎上。我們繼續看好自動駕駛產業鏈，並建議重點關注以“場景爲王”並較快能落地的自動駕駛商用車，包括長途卡車和低速物流小車。我們同時看好中國有望彎道超車的第三代半導體板塊，在新能源汽車和5G通訊等應用領域已蓄勢待發，成本下降滲透率提速，並在下遊需求和國家政策的雙輪驅動下，加快追趕海外步伐。

自動駕駛商用車已經落地，“場景爲王”已初見端倪

我們認爲，較低速的封閉場景微循環和“最後一公裏”派送已經開始商業落地，而較高速的自動駕駛貨運卡車技術亦漸見成熟，但 Robotaxi 的實現難度依然較高。自動駕駛商用車路徑追求“一步到位”的高級別L4-5解決方案。業內普遍認爲自動駕駛應用的難度排序爲：封閉載物 < 封閉載人 < 開放載物 < 開放載人。由此衍生出四大場景：1）自動駕駛出租車 Robotaxi；2）自動駕駛貨運卡車 Robotruck；3）半封閉場景微循環或固定路線；和 4）“最後一公裏”物流配送。

我們認爲，當前在人力成本較高的歐美國家，上述四類自動駕駛商用車降本增效的意義相對更重大。而在中國，鑑於目前人力成本在整體運營中的佔比還不算最高，因此自動駕駛商用車的經濟效益不算明顯。比如說在長途物流中成本比例最高的還是路橋費和燃料，而在“最後一公裏”配送場景中，無人小車的效率也常難敵快遞員。但長期來看，隨着國內人力成本的不斷提升以及自動駕駛硬件成本的不斷下降，預計自動駕駛商用車在中國的價值將得到更多釋放。

自動駕駛卡車有場景、有需求，因而在中美市場涌現出一批玩家，並從今年開始陸續登陸二級市場。代表企業包括圖森未來（TSP.US）、Waymo Via、Aurora（AUR.US）、智加科技（PLAV.US，擬上市）、嬴徹科技等。我們認爲，自動駕駛卡車的關鍵在於：1）自動駕駛技術L4級別自研能力；2）建立強大而牢固的生態圈閉環。目前行業正處於羣雄逐鹿之際，我們認爲行業的爆發期將會出現於2025年。屆時L4級“去安全員”技術瓶頸得以突破，商業化運作落地後，預計行業將迎來巨大的市場空間。長期來看，我們認爲無論在中國還是美國，自動駕駛卡車產業將會促進長途物流市場從分散趨向集中，因此，掌握自動駕駛技術自研能力的企業和貨運流量的互聯網平臺將享受最大紅利。我們也不排除這兩類公司會進一步進行合併整合，以達到排他性和生態閉環。

“最後一公裏”無人派送車主要面向快遞、外賣、閃送等場景，實現無人化的末端配送。中外代表初創公司包括Nuro.ai、行深智能、新石器等，以及包括各大物流、電商和外賣巨頭。從安全角度看，無人派送車速度較低和非載人，路徑一般相對簡單，遠較 Robotaxi 的市區及卡車的高速公路場景安全。但從經濟效益看，我們認爲當前無人配送小車在歐美國家的價值更爲凸顯，主要有兩大原因：1）歐美國家人力成本更高，無人配送車的經濟價值更大；2）歐美國家人口密度低，低層建築多，更適於無人配送車的工作。而在中國市場，我們認爲短期內無人配送小車在成本與效率方面仍存在瓶頸，難以替代快遞與外賣員。相較之下，無人零售小車的回報率更高。新石器是移動零售領域爲數不多的玩家，新石器的無人零售車普遍一年至一年半即可收回成本。

相對封閉場景下定製化路線的微循環自動駕駛接駁車和物流車，商用場景包括機場、廠區、礦山、港口、園區和學校等，代表公司有 EasyMile、馭勢科技等。從安全及技術實現角度看，其低速及具備專道專用等場景相對簡單也較成熟，落地更快。從經濟效益看，無人物流車能提升一定的運輸效率和節省人力成本，但能否“去安全員化”是實現降本的關鍵。我們認爲，此類半封閉式場景運行相對低速並且可預測性高，適合初創企業在發展初期快速打開市場，並進行商業化落地。馭勢科技目前在機場和廠區場景中獲得領先地位，已在香港國際機場、上汽通用五菱廠區等項目中實現“去安全員”運營，我們看好其在細分領域中的先發優勢及壁壘。但需注意的是，互聯網巨頭和產業鏈上具備經驗的玩家或會在原來的L4&L5全場景自動駕駛基礎上切入這些細分場景，對馭勢科技等初創企業構成挑戰。這些巨頭擁有雄厚的資本和科技力量，而以馭勢快捷爲代表的初創企業則勝在對垂直場景的商業化理解和與下遊客戶的適配深度綁定。

中國有望在第三代半導體技術上“彎道超車”

我們認爲第三代半導體在新能源汽車和5G通訊等應用領域已蓄勢待發，滲透率開始提速。而中國廠商在下遊需求和國家政策的雙輪驅動下，有望加速追趕海外同行的步伐。

碳化硅與氮化鎵器件的應用場景略有不同。1）碳化硅功率器件：由於導熱能力更強，器件所需的散熱系統更小，碳化硅器件在高溫場景下的可靠性更強，因此更常用於高壓高功率場景，新能源汽車是其最主要的應用場景。碳化硅器件/模塊主要用於電動車的主驅逆變器、DC/DC轉換器、車載充電器（OBC）及非車載充電樁中，可助其進一步實現“續航長、充電快、重量輕”的目標。2）氮化鎵功率器件：氮化鎵的電子遷移率高於碳化硅，可提高晶體管的開關轉換速度，因此更適宜於擁有高頻需求的場景。氮化鎵功率器件憑藉出色的開關頻率表現已經開始在快充市場佔據一席之地，未來有望繼續進入數據中心、電動汽車等領域。3）氮化鎵射頻器件：氮化鎵是常見的射頻材料，主要應用於5G通訊與國防軍工。據Yole數據，2020年，氮化鎵材料在射頻器件市場中的滲透率約30%，該機構預測至2025年有望升至50%。

碳化硅產業鏈投資建議：第三代半導體器件的製作流程可分爲“襯底—外延—器件”三大環節。1）襯底環節：我們認爲，碳化硅襯底製備是產業鏈中技術難度及進入壁壘最高的環節，主導產業鏈格局，且行業knowhow較難掌握，因此我們建議長期關注海內外領先襯底廠商的技術和業務進展，海外龍頭包括Wolfspeed（美國，WOLF.US）、羅姆（日本，6963.JP）、意法半導體（歐洲，STM.US）、II-VI（美國，IIVI.US）、Dow Corning（美國，DOW.US）等，中國代表廠商爲天科合達（未上市）及山東天嶽（待上市）。2）外延環節：技術難度和壁壘較低，襯底廠商普遍具備外延片的生產能力。3）器件環節（包括芯片/分立器件/功率模塊）：產能目前仍掌握在海外龍頭手中，包括Wolfspeed（美國，WOLF.US）、羅姆（日本，6963.JP）、意法半導體（歐洲，STM.US）和英飛凌（德國，IFX.DF）等。中國廠商中，短期我們建議關注以第三代半導體業務爲主的廠商，以基本半導體，三安光電（603290.SH）爲代表。國內傳統IGBT廠商目前的投資邏輯仍以IGBT領域爲主，對第三代半導體更多是遠期的展望，包括華潤微（688396.SH）、斯達半導體（603290.SH）、聞泰科技（600745.SH）、中車時代電氣（03898.SH）、揚傑科技（300373.SZ）等。但從長期來看，我們認爲領先的IGBT廠商擁有更爲豐富的車規經驗，且有望通過收購等方式進入碳化硅產業鏈的上遊環節，佔據更多產業鏈優勢。

氮化鎵產業鏈投資建議：相較於碳化硅，氮化鎵產業鏈整體的研發及商業化進程更爲早期，以一級市場公司爲主。因此我們建議直接從下遊出發，尋找已開始商業落地的廠商。氮化鎵功率器件以快充應用爲主，全球最主要的三家氮化鎵功率器件供應商爲Navitas（美國，NVTS.US）、Power Integrations（美國）及英諾賽科（中國）。氮化鎵射頻器件以5G通信應用爲代表，海外龍頭包括Wolfspeed（美國，WOLF.US）、Qorvo（美國，OQVO.US）、恩智浦（荷蘭，NXPI.US）及住友電工（日本，5802.JP），國內企業則以蘇州能訊、中電科13所、中電科55所爲代表。