2021Q3業績概覽：

公司2021Q3實現營收1423.68億元（同比+13%，環比+3%，vs我們預測1435.68元），其中增值業務收入752.03億元（同比+8%，環比+4%，vs我們預測754.66億元）、在線廣告收入224.95億元（同比+5%，環比-1%，vs我們預測235.71億元）、金融及企業服務收入433.17億元（同比+30%，環比+3%，vs我們預測432.32億元）、其他業務12.71億元。

2021Q3公司毛利率爲44.1%（同比-1.1pcts，環比-1.3pcts）；銷售/管理費用率分別爲7.3%/16.8%（同比+0.2/+3.1pcts，環比+0.1/+0.4pct）。

2021Q3公司實現Non-IFRS淨利潤317.51億元（同比-2%，環比-7%，vs我們預測325.35億元），略低於預期；但是考慮到報告期產生56.68億元分佔聯營和合營公司虧損，剔除該科目影響後，公司2021Q3Non-IFRS OP經營盈利408.28億元，同比+7%，仍然保持相對穩健的狀態。

平臺業務：微信生態蓬勃發展。

2021Q3微信及WeChat合併MAU達12.63億（同比+4.1%，環比+0.9%），QQ移動終端賬戶5.74億（同比-7.1%，環比-2.9%）。以微信爲核心的生態仍持續拓展，根據財報披露，活躍小程序數量同比增長超40%，同時微信視頻號充分利用公衆號、體育、遊戲內容資源並提升推薦技術，實現了視頻觀看量的健康增長。隨着微信分步驟開放外部鏈接，我們認爲未來互聯互通背景下更多App有望接入小程序、支付等微信生態之中。

網絡遊戲：《英雄聯盟手遊》表現出色，海外遊戲業務有望迎來蓬勃發展。

2021Q3公司網絡遊戲業務營收449億元（同比+8%，環比+4%），其中本土市場遊戲收入336億元（同比+5%，環比+5%），國際市場遊戲收入113億元（同比+20%，環比+4%）。《王者榮耀》和《和平精英》保持穩定基本盤。

新遊戲《金剷剷之戰》於8月底上線並取得超預期表現，根據Sensor Tower數據，《金剷剷之戰》在9月中國App Store手遊收入排行榜中排名第6，但是我們預計遊戲收入貢獻將更多遞延至後續季度，而報告期內其他新上線手遊較少導致國內遊戲收入增速相對平淡。

此外，根據公司財報，9月騰訊遊戲未成年人本土市場時長/流水佔比僅爲0.7%/1.1%，同比降低5.7/3.7pcts，未保推進效果顯著。

《英雄聯盟手遊》於10月8日在國內上線並取得出色表現，上線一個月於iOS遊戲暢銷榜平均排名第3名左右，併成爲十月國內DAU排名第二的手遊。遊戲上線後將不斷積累用戶並打磨品質，未來商業化空間將不斷拓展，有望爲明年貢獻可觀業績增量。

騰訊海外遊戲業務蓬勃發展，有望保持較高增速，其中Supercell目前有多款管線產品儲備；並且根據「騰訊遊戲大玩咖」公衆號，《APEX英雄》手遊招募10月下旬國內測試玩家，同時遊戲已於9月下旬在海外部分地區開啓新一輪測試；此外天美、光子等也分別設立海外工作室並佈局面向全球市場的高工業化遊戲。

社交網絡業務：付費用戶數持續提升，泛文娛板塊發展良好。

2021Q3社交網絡收入303億元（同比+7%，環比+4%），增值業務付費用戶數2.35億（同比+10.3%，環比+2.6%），其中視頻付費會員達1.29億（同比+8%），音樂付費會員數達7100萬（同比+38%）。

騰訊視頻延續優質內容管線，《掃黑風暴》、《你是我的榮耀》等熱門劇集表現亮眼，同時公司未來也將持續投入IP和視頻內容建設。得益於TME增強音樂流媒體體驗，在線音樂服務付費率同比提升3.2pcts至11.2%，創下歷史新高。疊加騰訊泛文娛產業鏈持續整合，TME、閱文、在線視頻、QQ、遊戲等業務間有望打造更多閉環，驅動良好協同發展。

廣告業務：短期廣告業務增速有所承壓，但長期增長動力依然可期。

2021Q3公司整體網絡廣告收入224.95億元（同比+5%，環比-1%），其中社交廣告收入190億元（同比+7%，環比-2%），媒體廣告收入35億元（同比-4%，環比+4%）。

受宏觀經濟和消費疲軟以及教育行業相關監管政策和工信部開屏廣告監管等因素影響，廣告業務收入增速承壓。但是結合微信生態下小程序、朋友圈、企業微信等場景的流量曝光、交易轉化和私域沉澱能力，騰訊廣告平臺投放能力持續提升。

同時，得益於爆款電視劇、綜藝和奧運會等優質內容，品牌廣告主在騰訊視頻等應用中投放更多廣告。11月1日起《個人信息保護法》正式施行，預計短期會對廣告行業帶來一定影響，但是長期來看預計影響相對可控。根據公司在財報中展望，廣告行業有望在2022年在基數調整後和長期驅動因素下恢復增長。

金融科技及企業服務：支付、雲和企業服務業務保持健康增長，推動「數實融合」的全真互聯網發展並創造更大的社會價值。

2021Q3金融科技與企業服務業務收入433.17億元（同比+30%，環比+3%）。

支付業務日活和支付頻率保持健康增長，隨着未來互聯互通背景下像銀聯雲閃付以及淘特等更多App接入微信支付或小程序，有望帶動微信支付生態和交易規模拓展。

雲和企業服務同比保持健康增長，得益於傳統產業的數字化趨勢和互聯網行業視頻化趨勢以及並表易車的收入貢獻。騰訊雲持續強化基礎能力建設，規模持續擴張的同時，技術能力也在持續提升。

2021年騰訊數字生態大會上，騰訊公佈了三款自研芯片，包括AI推理芯片紫霄、視頻轉碼芯片滄海和智能網卡芯片玄靈，性能均明顯領先於業界產品。SaaS層面持續發揮騰訊生態的優勢並擴大業務規模。企業微信基於ToC優勢在零售、金融等行業進一步滲透，預計未來將加大與騰訊會議等內部產品打通。

騰訊在雲和企業服務能力上持續進化，助力傳統產業的數字化轉型，推動「數實融合」的全真互聯網發展並創造更大的社會價值。

風險因素：

反壟斷、遊戲等政策監管趨緊影響經營的風險；遊戲、影視內容上線時間和表現不及預期的風險；內容領域投入持續提升的風險；宏觀經濟增速下行和數據安全政策監管影響在線廣告市場的風險；新興互聯網產品和服務分流用戶的風險；市場競爭加劇風險等。

投資建議：

公司Non-IFRS淨利潤略低於預期，但是考慮到報告期內公司產生56.68億元分佔聯營和合營公司虧損，剔除該項目影響，我們參考2021Q3Non-IFRS經營盈利408.28億元，同比+7%，公司業績基本面仍然保持相對穩健的狀態。

我們認爲，騰訊是中國互聯網領域的核心投資標的，具有較強的產品和競爭優勢，公司的各項核心業務目前仍保持穩健，同時積極地加大在ESG領域、雲業務以及創新內容等投入以保持長期可持續發展的動力。

當前環境下，雖然公司仍然面對遊戲、數據安全、反壟斷等監管政策影響，同時預計加大投入會導致短期盈利增速有所承壓。但隨着互聯網相關監管政策陸續出臺，未來行業政策導向有望趨於明朗，明年海外遊戲業務有望迎來蓬勃發展，雲和企業服務業務持續發展並推動「數實融合」的全真互聯網建設，我們認爲公司中長期依然有持續上行空間。

我們調整公司2021-2023年Non-IFRS歸母淨利潤預測至1306.68/1518.28/1806.05億元（原預測爲1314.27/1518.37/1800.28億元），當前價對應估值30x/26x/22x Non-IFRS PE。