來源：張憶東

1、11月港股配置思路

1.1、回顧：10月策略《港股底部區域的反擊》

7月15日《科創長牛起步階段的顛簸》明確提醒：“月度的行情震盪，7月15日之後，特別是8月進入業績期，出現長遠理想與短期業績現實交匯時的震盪調整。進入化解存量風險攻堅期。建議等待震盪再佈局”。

8月初報告《短期的風雨，長期的機遇》展望“8月港股市場仍受風險壓制，部分長線優質資產將率先築底。短期驚魂未定，長期機遇初現”。首先，8月份信用風險加速釋放；其次，教育、互聯網等產業監管政策風險，對港股的負面影響依然是驚弓之鳥、驚魂未定；第三，美債收益率反彈壓力以及變種病毒致疫情再起，全球經濟前景蒙上陰影，加速市場擔憂。但是，長期而言，在大國博弈背景下，港股市場的地位將不斷鞏固和提升，而不必過度擔心內、外資短期撤離避險行爲。因此，我們建議投資者立足長期大機遇，短期臥倒裝死、優化持倉、逢低佈局“不死鳥”。

8月28日報告《港股進入底部區域，逆境孕育機遇》判斷，港股進入底部區域。港股行情在7月教育“雙減”政策之後呈現系統性風險衝擊，經歷了殺估值、釋放風險。8月31日報告《“磨底”階段，迴歸投資本質》再次強調港股進入底部區域，但並非V型反轉，而是不斷“磨底”，提醒三季度後期信用風險或有波折、9月下旬美債收益率或有上行壓力。

9月24日報告《從“限電”看雙碳時代的趨勢性機會》提示四季度週期股行情要警惕需求下行引發的震盪調整，“短期週期股行情節奏受需求（預期）波動的影響，但中期週期股行情將基於供給約束的程度分化”。

10月1日月初策略報告《港股底部區域的反擊》指出：港股市場已經處於長期估值底部區域，港股三季度呈現系統性風險衝擊，全面大跌之後，風險已經比較充分釋放。事實上，10月份港股三大主要指數恆生指數、恆生綜指、恆生中國企業指數分別上漲了3.3%、2.3%、2.7%。

1.2、展望：港股仍將在底部區域反覆“磨底”，結構性行情仍將跟隨A股

首先，11月美國有望實施Taper，疊加疫情、通脹壓力，或帶來短期驚擾。

美國通脹壓力仍處於提升過程中。全球放水的滯後反應、疫情導致的供應鏈風險、大宗商品、芯片等緊缺格局持續，通脹壓力開始改變市場的政策預期。美國9月核心PCE物價指數同比增長3.6%，延續近30年最高水平。

近期疫情反覆，歐美經濟預期有所趨弱，所以，Taper之後美國長債利率難以重現今年2-3月份快速上升的衝擊。歐元區10月Markit製造業PMI和服務業PMI繼續下滑；美國10月Markit製造業PMI公佈值爲59.2，創3月份以來新低，不及預期的60.5。

債務上限短期達成的妥協，是推遲到12月3日，所以11月後期圍繞債務上限仍有博弈，另外，美債利率仍有溫和上行壓力。

第二，中國政策定力依然較強，四季度經濟下行壓力可能較大，從而，影響海外投資者對中國資產的短期情緒。

2021年10月份中國經濟將延續下滑趨勢。三季度中國GDP同比增速爲4.9%，較二季度下降3個百分點。而10月份，從生產端來看，在限電限產、能耗雙控的大背景下，PMI指數由49.6下滑至49.2，繼續低於臨界點；投資端來看，9月，固定資產投資單月同比增速爲-1.71%，爲疫情以來最低水平，其中製造業支撐持續，地產、基建依舊不強；消費端來看，9月，社會消費品零售總額同比由前值2.5%回升至4.4%，但10月份以來，全國多地疫情漸起，將繼續拖累四季度消費表現。

供給端引發的PPI超預期上行或將結束。10月份以來，國家發改委等多部委聯合對煤價進行調控、核增煤炭產能保證煤炭供應，最終，煤炭價格大幅下降，後續伴隨中國經濟降速，四季度中後期PPI同比將有望回落。

第三，中國宏觀調控政策特別是產業政策的變化，依然需要海外投資者通過一段時間的觀察、理解來消化風險，最終等待基本面的數據來證明或證僞某些邏輯。

10月份，中國人民銀行黨委書記、中國銀行保險監督管理委員會主席郭樹清在接受新華社記者採訪時表示，在針對14家互聯網平臺的整改中，金融管理部門先後提出上千個問題，大部分已得到積極響應，一半左右已經落地，今年年底前將取得更顯著的實質進展。互聯網作爲港股市場的中流砥柱，政策預期在四季度有望得到明顯改善。

10月23日，第十三屆全國人民代表大會常務委員會第三十一次會議作出決定，授權國務院在部分地區開展房地產稅改革試點工作。房地產稅的提速或對市場情緒帶來短期衝擊。

10月份以來，國家發改委等多部委聯合對煤價進行調控、核增煤炭產能保證煤炭供應，最終，煤炭價格大幅下降，特別是動力煤期貨市場出現明顯調整。

第四，展望11月份，國內重要的政治事件是即將召開的十九屆六中全會以及中央經濟工作會議，這將爲佈局明年及未來數年指明大方向。

我們預期，以清潔能源、新能源車、半導體、數字經濟、5G應用、物聯網等爲代表的先進製造、新基建以及“專精特新”等方向，將是未來持續的戰略發展方向，也會迎來結構性刺激政策。

圍繞要素市場化改革可能進一步完善，亮點在於電價市場化改革帶來的機會，以及新一代電力系統的完善所帶來的機會。

另外，共同富裕背景下如何實現廣大人民羣衆的消費升級和健康消費，可以關注汽車特別是新能源車、國潮消費時代的紡織服裝、食品飲料、商管物管的機會。

四季度中後期，貨幣政策有望保持中性偏寬鬆，結構性寬信用可期待。

1.3、投資建議：保持耐心、不跟風追漲殺跌；以長打短、抓住長期成長邏輯

行情展望：10月份反彈以後，港股四季度持續反彈的動能較弱，更大概率是在底部區域“反彈-震盪-調整-再反彈”反覆拉鋸，基本面和政策利多仍需要持續蓄勢。這種階段不必在意指數，而應該重視結構性行情，尋找有長期投資價值的個股。

投資機會：淘金基本面長期邏輯靠譜、短期業績數據給力的細分領域。

先進製造業：預計四季度有望出現圍繞新增長點的政策託底、結構性產業政策刺激，建議重點關注新基建相關的產業鏈。1）新能源車產業鏈：整車、零配件。2）“雙碳”時代，能源技術革命方興未艾，長期看好，清潔能源、新型電力系統、電力智能化和信息化以及圍繞傳統行業降低能耗的新需求相關的輔助行業等。3）萬物智聯相關產業鏈：2021年下半年運營商投資建設步伐加快，未來數年物聯網、工業互聯網、產業互聯網的機會可能超預期。

能夠順應共同富裕大時代的“消費+”，需求無憂。1）海外家電：關注出口歐美的家電績優股，當前美國經濟恢復、地產銷售持續增長。2）食品飲料：關注三季報業績改善的機會，佈局中長期品牌化、高端化發展趨勢，精選有提價能力的細分龍頭。3）體育鞋服：在國潮興起、內需擴張，疊加日積月累的技術研發和運動資源營銷，港股一批國貨品牌企業在國際市場中佔據越來越重要的位置，長期價值顯著。

傳統互聯網龍頭行情將開始震盪、分化。隨着市場對監管強度的預期邊際改善，10月份相關個股的估值也有所修復。後續，隨着監管政策逐步常態化，互聯網要在規範中發展，其估值邏輯將被重新構建，在形成令市場信服的新的長邏輯之前，互聯網龍頭的行情將反覆震盪、分化，不確定性依然較高。所以，基於市場中心的行業多空策略，也許是參與傳統互聯網行情的優選。

風險提示：全球經濟增速下行；中、美貨幣政策寬鬆不達預期；大國博弈風險。