今天午間香港財政司司長陳茂波宣佈：香港會把股票印花税提高到0.13%，從2001年9月至今，印花税税率一直維持在0.1%。

提高印花税市場擔心港股成交量萎縮，會對公司業務造成衝擊，疊加昨晚美股回調，現在市場也是草木皆兵。香港各大指數回調超過3%，港交所跌幅超過10%。

1、短期殺估值是有道理的

自2020年12月以來，港股行情火熱，恆生指數漲幅超過10%，港交所漲幅超過30%，公司估值從50倍拔高到65倍。這一波上漲也完全是由港股成交量上市，換手率上升帶動的。

現在股票印花税提高到0.13%，上調幅度達到30%；總的交易成本上升0.39%，大約是8%。交易成本上升短期來看會嚴重打擊短期的市場情緒，港交所的估值不可避免的也會迎來下殺。但香港是以公司盈利，估值為主導的理性市場，對於長期資金來説，影響不大。

今天除了突發的提高印花税以外，港交所在午盤也發佈了2020年全年業績。公司營收192億港元，同比增長18%；淨利潤115億港元，同比增長23%；營收略超市場預期，淨利潤增速在預期之內。業績表現沒有十分亮眼，但短期的利空的確會影響港股市場情緒。

拆分營業收入來看，公司2020年收入較2019年增長18%，由於每日成交額創出歷史新高，使得交易和結算費增加，帶動主要業務收入增長24%；滬深港通收入19.26億港元，增長91%;還有就是生物，科技公司在香港IPO，港交所2020年IPO集資額排名全球第二，高達4002億港元。

所以，短期情緒帶動估值的提升是很難維持的，目前港交所估值接近60倍，還有下移空間，特別是印花税提高之後。短期調整到位之後，由於公司的中長期邏輯沒變，還是值得繼續配置的。

2、中期的確定性機會

過去11年，港交所的新股集資額度7年排在全球第一位。在2018年的時候，香港交易所推行了一次上市制度改革，允許生物科技公司，不同投票權架構的公司在香港上市。2017年以來，港交所IPO募資額CAGR達到46%。

上市制度放開之後，首次上市的頭部公司和二次上市的中概股陸續回香港市場已經是確定性事件。今年2月份快手已經上市；3月份預計還有百度，B站，京東物流，嘀嗒出行；4月份有滴滴，唯品會；5月份有知乎，愛奇藝，拼多多；6月份有字節跳動，順豐這類巨頭公司。

大型科技互聯網公司在香港上市不僅會吸引大量資金流入，同時圍繞這些公司配備的期權產品交易量貢獻明顯，頭部公司的股票期權交易量可以佔整體市場的三分之一以上。

其次，就是這些龍頭公司被納入港股通之後將會吸引更多的國內資金流入。2020年港股通日均成交額達到244億港元，同比增長126%；陸股通日均成交額達到913億人民幣，同比增長119%。二次上市的中概股仍然等待被納入港股通，雖然沒有具體的時間表，但2021年落地的可能性也大。

以騰訊阿里為例。阿里2021年日均成交額達到102億港元，比2020年增長了70%；2020年阿里巴巴的交易清算，衍生品交易等費用合計對港交所的收入貢獻是3.4億港元，佔港交所收入的2%。而騰訊2021年日均交易額297億港元，貢獻收入6.2億，收入佔比3%。

3、怎麼看港交所估值

由於港交所獨特的商業模式和穩定的派息政策，頂多只能托起40倍左右的一個底部估值。如果要給到50-60倍的高估值，更應該去考慮公司的成長性。

從港交所的營收結構看，交易和結算業務是公司的核心收入來源。2020年與港交所日均成交額直接相關的收入佔比43%，存在高度相關的收入佔比62%。因此日均成交額是影響公司業績增長的核心變量。

2002年以來，日均換手率均值是0.33%，單日最高1.16%，單年平均最高0.51%。2021年以來日均換手率均值0.47%，單日最高0.58%，現在市場是比較活躍的狀態，假設股票印花税提升到0.13%以後，日均換手率維持在0.4%。

目前港股總市值50萬億港元左右，按照日均0.4%，日均成交額有望達到2000億港元。假設公司2021年收入/日均成交額維持在13%，淨利潤/日均成交量是8%，對應260億，淨利潤160億。

如果港交所可以達到這個增速，目前估值也不貴40X PE；同時這個業績增速也是有港股成交量疊加中概股公司的二次上市和進入港股通帶來增量的配置資金做支撐的。然後公司在業績會上也説了，香港股票印花税的提升不會在幾個月內實行，這個過程需要立法；短期來看對香港市場不會造成衝擊，只不過是一次突發黑天鵝事件罷了。