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新東方在線(01797.HK):乘K12在線教育之風,小班大班雙輪驅動高增長,給予“買入”評級
格隆匯 12-30 10:43

機構:西部證券

評級:買入

K12在線行業空間超3000億,參培率和在線滲透率雙雙增長。受益於低線城市參培意識提升和我國城鎮化水平提高,以及K12在線教育的價格優勢和名師資源跨時空共享實現,我國K12課外輔導參培率和在線滲透率將進一步提升。假設我國K12參培率年均提升3%,客單價年均提升8%,在線滲透率由19年的9%提升25pct至34%,則在線教育市場規模將達到3948億元,20-23年CAGR+64.82%。

大班考驗獲客,小班考驗師訓,K12在線市場集中度有望進一步提升。通過分析大班小班財務模型發現,獲客成本為制約在線大班盈利的重要因素,未來有流量基礎或留存率突出的企業有望率先盈利;班均人數為在線小班利潤率的重要影響因素,對企業的師訓實力提出挑戰,具有多年教師培養經驗的企業更具優勢。19年K12在線CR6約為25.5%,考慮到在線教育突破教師產能,頭部企業具備先發和規模優勢,同時當下獲客成本高企將淘汰同質化的中小機構,K12在線行業集中度有望進一步提升。

東方優播在線小班優勢明顯,新東方在線大班後起直追。東方優播以在線小班模式佈局低線城市,具備三大優勢:教研內容高度本地化,“一城一劃”與在線大班形成差異;師資優質,有望搶奪線下機構份額;新東方品牌背書+地推宣傳,獲客成本遠低於市場上在線大班課。東方優播整體處於爬坡期,毛利率有望隨着新進入城市走向成熟逐年改善。在線大班春季免費贈課收穫千萬流量,未來將與東方優播互相導流,提升用户留存率。

投資建議:背靠新東方集團,在線小班優勢明顯,發力大班空間廣闊,公司未來有望保持高速增長,預計公司FY21-23營業收入分別為16.32/24.82/38.01億元,YoY+51%/52%/53%。採取相對估值法,給予公司FY2115倍PS,目標價37.24港幣,首次覆蓋,給予“買入”評級。

風險提示:行業競爭加劇;獲客成本居高不下;行業監管政策變動風險

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