機構：國信證券

評級：增持

Q3 境內主業淨收入恢復 9 成，整體符合預期

2020Q3，華住淨收入 32 億元/+3.4%，略好於此前公司預計的 0-2%；其中剔除 DH 影響，公司淨收入為 27 億元/-10.5%，較 Q2 環比改善（Q2淨收入-31.7%，剔除 DH 影響-36.3%），符合預期。Q3，華住酒店營業額 110 億元/+7%，剔除 DH，微降 1%，較快復甦。

Q3 經調整 EBITDA 轉正，境內盈利恢復顯著，DH 及減值拖累

Q3，公司實現經調整 EBITDA1.84 億元，整體轉正，單季歸母淨虧損2.12 億元，環比 Q2-5.48 億減虧，主要受 DH 及商譽減值拖累。剔除上述影響，公司境內主業盈利 4.82 億元/+11.8%，雖 19Q3 有 1.08 億外幣損失及 0.60 億元投資虧損拖累，但考慮公司 Q3 境內經調整後EBITDA 同比恢復 95%，恢復趨勢良好。Q3，因計提商譽減值 4.37億元，疊加 DH 虧損估算 2 億+，短期拖累盈利顯著。赴港二次上市後，公司現金流改善，截至 Q3 末，現金餘額 66 億元及受限現金 13 億元。

Q3 經營分析：境內酒店 RevPAR 恢復 83%，開店繼續強勢

境內酒店 Q3 RevPAR215/-16.9%，環比 Q2 RevPAR 下滑 38%改善。境外酒店 Q3RevPAR-52.2%，仍承壓。Q3 華住境內新開/關/淨增店520/201/319 家，環比 Q2 提速，與 19Q3 開店基本持平，但關店有增 加（2019Q3 開店/淨增 548/486 家）。Q3 公司調增全年關店至 550 至600 家，主要系疫情以及公司調整經營不合格酒店影響。Q3 末，華住在 16 個國家經營 6507 家酒店，擁有 634,087 間在營客房。其中，境內酒店 6,390 家，儲備簽約店 2,272 家，助力後續成長。截至 11 月30 日， DH 酒店有 89%即 107 家在營。

未來展望：預計 Q4 收入+0~3%，剔除 DH 並表降 4-7%

公司 10-11 月 RevPAR 分別恢復至去年同期的 100%和 90%+，預計Q4 淨收入+0~3%，剔除 DH 並表降 4-7%，較 Q3 繼續改善。公司明確表示對 2022 年實現萬店計劃充滿信心，預計後續展店繼續迅猛。

風險提示

宏觀經濟、疫情等系統性風險，財務風險，收購整合及商譽減值風險。

跟蹤境內外復甦節奏，中線有望加速集中，維持“增持”

考慮商譽減值及境外拖累等因素，按港股上市後最新股本計算，我們下調公司 20-22 年 EPS-6.44/6.43/8.63 元（主要下調 2020 年盈利預測，但 21-22 年業績基本不變），對應 21/22 年 PE52/39x。總體來看，Q3 公司境內主業恢復良好，但境外仍承壓，疊加商譽減值，短期仍然拖累公司業績。展望未來，預計國內仍有望持續恢復，但境外 DH 情況仍待跟蹤。但公司系國內酒店行業優質龍頭，以“品牌+流量+IT”構築護城河，經營效率系行業標杆，後疫情時代有望加速集中，且公司在行業低谷時成功融資助推逆市擴張，未來“千城萬店”目標落地可期，短期結合橫向估值對比及 DH 拖累等，暫維持“增持”評級。