機構：華創證券

評級：推薦

目標價：30.17 港元

事項：

公司於 2020 年 11 月 25 日披露中報，報告期內實現營收 71.62 億元（+74.0%），實現毛利 18.60 億元（+80.3%），淨利潤 2.78 億元，調整後淨利潤 4.35 億元（+286.3%），經營性現金流淨值 5.66 億元（+18.9%），報告期內公司盈利能力大幅提升。

評論： 

報告期內，醫藥電商業務營收保持高速增長，觸達消費者能力持續增強。醫藥電商業務為公司主營業務，業務營收佔比公司總營收 97.20%。集團所連營的天貓醫藥平台 GMV 超 554 億元，自營業務 GMV 超 60.4 億元，分別同比增長 49.7%與 75.7%。天貓醫藥平台與自營業務年活消費者分別超 2.5 億人與6500 萬人，分別較半年前增長 31.58%與 35.42%。我們認為電商企業一旦線上 GMV 成規模後，履約成本及銷售費用等有望長期呈下降態勢。我們預計此業務將快速發展，併為公司帶來更大盈利空間。

互聯網分級診療成效顯現，醫療健康服務業務多元化發展，共建在線診療全鏈路。報告期內，集團此業務營收 1.76 億元（+43.33%）。截止至報告期末，集團簽約主治醫生中級以上級別醫生超 39,000 人，較半年前增加近 10,000人；集團推出獨立的醫療健康 APP【醫鹿】，聚焦一站式在線醫療健康服務，形成完整的就醫鏈閉環；集團已與 2,700 家體檢機構建立合作，核酸檢測服務覆蓋 100+城市；集團持續加碼【疫苗預約服務平台】+【疫苗生態合作】，提供全品類疫苗登記、預約等全流程服務，滿足消費者多樣化需求。集團深度佈局在線診療、疫苗預約、體檢預約等服務，持續提高其行業影響力與獲客能力，帶動醫療健康服務業務發展同時，有望聯動醫藥電商業務營收增長。

數字基建取得多項成果，三大業務部共建互聯網大健康生態閉環。報告期內，集團關聯公司熙牛醫療與浙大一院共同打造的全國首個基於雲架構的智慧醫院系統-【未來醫院】，正式上線。未來集團可依託此醫療系統為模板，全國進行復制。集團已覆蓋超 98%國家重點要求追溯品種，打通貴州省、黑龍江省和安徽省的全省疫苗追溯合作。集團在數字基建業務方向持續探索，增加營收的同時，深化與醫療機構的關係，聯動其他兩大業務部發展。

盈利預測：公司報告期內營收增幅明顯，扭虧為盈，盈利能力大幅提升，故我們上調 21-23 年歸母淨利潤預測至 4.35/7.05/14.02 億元（原預測值為：0.29/0.38/0.78 億 元）， EPS 分別 為 0.04/0.06/0.12 元（原預 測值為：0.00/0.00/0.01 元）。報告期內公司醫藥電商業務佔總營收 97.20%，我們用P/GMV 法進行估值，公司 2020A P/GMV 估值為 3.08x(截至 11 月 27 日收盤)。公司運營良好，醫藥電商 GMV 保持高速增長，我們認為公司 2021E P/GMV可維持此估值水平，公司 2021E 預計 GMV 1,324 億港元，則對應市值預計達 4,073 億港元，故我們上調目標價至 30.17 港元（原目標價為 27.13 港元），維持“推薦”評級。

風險提示：醫藥互聯網規範政策陸續出台，公司業務需不斷調整適應監管，公司營收可能不及預期。