機構：方正證券

評級：推薦

3 季度業績略低於預期：20Q3 公司實現 GGR9.47 億港幣，環比下滑0.4%；經調整EBITDA為-7.82億港幣（20Q2 -7.84億港幣）。

公司 20Q3 業績環比基本持平，主要是因為 7 月 15 日開始進入賭場的人士需要持核酸檢測報告，這對澳門本地博彩娛樂需求造成負面影響。公司目前運營中的賭場都位於澳門半島，本地市場對澳門半島賭場的重要性高於路氹地區。分物業看，20Q3新葡京 GGR 為 1.76 億港幣，環比增長 49.2%，主要因為貴賓和中場業務表現環比均明顯改善。其他自營賭場 GGR 為 1.87 億港幣，環比下滑 20.8%。衞星賭場 GGR 為 5.84 億港幣，環比下滑 2.2%。

10 月以來保持良好的復甦態勢：十一黃金週公司的 GGR 為去年同期的 21%。GGR 的復甦主要由廣東以外內地客户所驅動，在內地客户中的佔比約為 60%。10 月前 28 日，新葡京酒店入住率為 25%，較 Q2、Q3 的中低單位數明顯改善。管理層在電話會議中表示，由於遊客逐步意識到前往澳門無需隔離，黃金週以後遊客人次延續良好復甦態勢。管理層預計 GGR 恢復到去年同期的 40%左右，公司的 EBITDA 將實現盈虧平衡。

上葡京開業時間延期至明年 Q1：基於對土地公務運輸局和澳門旅遊局驗收進度的預期，公司將上葡京的開業時間延後至明年Q1。項目開業時酒店客房和賭桌的規模將視市場環境而定。雖 然目前澳門博彩中介面臨流動性問題，但是公司將仍然維持太陽城和德晉集團在老佛爺和範思哲酒店開設貴賓廳的策略。管理層預計上葡京開業後每日運營費用在 1000-1100 萬港幣。

盈利預測和投資評級：我們認為隨着旅遊限制措施逐步解除，澳門遊客人次將會加速恢復。此外，公司的旗艦物業上葡京預計將於明年 1 季度開業，這將為公司帶來業績增量。我們預計公司 2020-22 年 EBITDA 分別為-14.56 億、42.52 億和 73.98 億港幣，對應 2021-22 年 EV/EBITDA 分別為 12.9x、7.4x。我們首次覆蓋公司，給予推薦評級。

風險提示：上葡京項目延期的風險；外匯管制收緊的風險；新冠疫情持續時間超出預期的風險。