綜合物業管理服務供應商合景悠活通過上市聆訊，招股價每股7.0港元至8.13港元，擬發行3.83億股，集資總額最多31.17億港元。10月19日（今日）起公開招股，預計10月30日港交所。合景悠活於全球發售初步發行共38338.4萬股股份，國際配售和香港公開發售分別佔發售股份總額約90%及10%。農銀國際融資及華泰金融控股(香港)為是次全球發售的聯席保薦人。

合景悠活此次上市過程中引入8名基石投資者，其中，高瓴資本認購5000萬美元，Orchid China and LMA SPC、嘉實國際、雪湖資本、Valliance、中國聯塑、OP Capital、Aspex分別認購1000萬美元。

截至2020年4月30日，合景悠活管理109個住宅物業，總在管建築面積為1890萬平方米，訂約管理總合約建築面積為2970萬平方米的161個住宅物業；公司在管商業物業有30個，位於中國9個城市或自治縣，總在管建築面積達330萬平方米，訂約管理34個商業物業，總合約建築面積為480萬平方米。

一、賽道熱度提升，競爭加劇

房地產正由增量市場進入存量市場，房地產公司的商業模式由“地產開發商”轉型為“地產服務商”已成趨勢，在此背景下，房地產公司分拆旗下物業公司也是順勢而為。

2018年以來，物業公司上市集中爆發，物業服務萬億賽道價值被市場認知，估值不斷提升。特別是2019年以來，當前物業股的動態估值中位數到已經達了50-60倍的區間，2020年業績對應PE的中位數也達到了39倍。

並且在2020年疫情對物業管理企業衝擊較為有限：本身現金流模式穩定、居民對物業公司依賴度提高，因此業績影響較小。加之在正面政策環境以及積極增長前景的催化下，市場對物管股板塊偏好持續提升。

縱觀近年來行業發展狀況，根據中國指數研究院的資料，100大物業管理公司的市場份額持續增長，由2014年19.50%上升至2019年43.61%。並且前10大物業公司管理的平均建築面積約為前100大物業公司管理的平均建築面積的五倍，達到2.2億平方米。

隨着市場的熱度不斷提升，大量的物業公司踏入上市之路，上市融資後開始跑馬圈地，加速市場的整合力度。物業公司穩定的現金流也是併購整合的一大利器，強者恆強正在這個賽道上演。

合景悠活在此時分拆上市，使合景泰富的股東能夠享受到物業板塊估值的提升，另一方面上市募資的資金有利於擴充合景悠活的業務版圖。行業跑馬圈地帷幕還沒落下，格局依舊存在變數，此時上市，利大於弊。

二、物業新兵林立，合景處於何地

合景悠活的歷史可追溯至2004年，當時該公司開始為合景泰富開發的物業提供住宅物業管理服務。中國大型房地產開發商合景泰富是合景悠活分拆完成前的控股股東。

2017年、2018年、2019年三個財政年度，合景悠活的營業收入分別為 4.63億、6.59億和 11.25億元人民幣，年複合增速達56%；相應的淨利潤分別為4,414.8萬元、7,968.2萬 和18,498.7萬元人民幣，年複合增速達到105%；利潤增速大於收入增速，規模效益凸顯，成長性優越。

截止2019年末，合景悠活在中國37個城市或自治縣擁有106個住宅物業，在管總建築面積達1830萬平方米，訂約管理158個住宅物業，總合約建築面積為2940萬平方米。公司在管商業物業有30個，位於中國8個城市或自治縣，在管總建築面積達330萬平方米，訂約管理33個商業物業，總合約建築面積為450萬平方米。根據中國指數研究院數據顯示，按綜合實力計算，合景悠活於2019及2020年中國物業服務百強企業中排行第18位及17位。總體來看，公司無論從成長性還是整體實力在行業排名靠前。

縱觀近期上市在即的物管公司，金科智慧服務、世茂服務和融創服務是以傳統住宅物業管理業務為主；卓越商企是大灣區領先的商業物業管理公司；華潤萬象生活和合景悠活將商業運營服務和住宅物業管理結合在一起；星盛商業則是純輕資產模式商業運營公司。

數據來源：公司公告

待上市公司中金科智慧服務和融創服務是在管面積過億級別的成員；華潤萬象生活和世茂服務在管規模在5000萬方以上；合景悠活在管面積2000萬方左右。7家公司平均合約在管比達1.8倍，項目儲備充足。合約在管比排名前三的公司是融創服務、星盛商業和金科智慧服務，合約在管比分別為2.3、2.2和2.1，而合景悠活僅1.6倍，位於7家待上市公司中間。

但是，根據2020年半年報顯示，截止2020年6月30日，合景泰富總土地儲備面積達到2500萬平方米，且城市更新項目儲備豐富。由此可見，合景悠活未來的增長潛力依然很有保障。

從在管業態看，除以商業物業管理為主的卓越商企服務和純商業運營的星盛商業外，其餘5家待上市公司都以住宅物業為主。從項目來源看，卓越商企、金科智慧服務和星盛商業有較強外拓能力，來自第三方的在管面積分別佔比56.8%、52.9%及45.2%。世茂服務、華潤萬象生活和合景悠活對關聯方依賴程度較高，來自關聯方的在管面積佔比分別為83.9%、82.9%及78%。

因此從以上的對比看出，合景悠活的公司質地相當優秀。首先，綜合其三個維度來分析，在7家對比公司中的在管面積和合約面積是排名不高，而合約在管比僅在對比公司中處於中位數，但是卻擁有幾乎最高的毛利率和淨利率，從中可以得知，公司的盈利能力非常優秀。

其次，合景悠活的業態與華潤萬象生活的可比程度較高。華潤萬象生活擁有商住一體的良好業態，並且為華潤集團旗下的萬象城和萬象匯的兩大商業品牌提高運營服務。而合景悠活2019年的毛利率與淨利率均高出華潤萬象生活10個百分點之多。那麼從對比可知，公司在業態方面的運營能力也是獨當一面。

三、總結

物業服務因小區的相對封閉式的管理而具有天然的區域壟斷性，物業服務背後承載的社區流量帶來的更多的商機。

合景悠活在多元業務開展、新的盈利增長點的同時，通過智能化和創新業務，挖掘出了巨大的成長潛力。公司通過人臉識別、駿天眼、EBA設備管理系統、一合平台等智能科技，為客户打造未來型智慧社區，其實現了居民服務需求與物業服務的精準匹配，能夠及時快速的響應業主需求，為業主提供優質服務品質。

物管公司的增值服務水平，物業的質量以及業績增長的潛力和確定性決定了估值的上限。合景悠活在7家待上市公司之中毛利率僅低於星盛商業，位居第二。星盛商業的純商業物管具有明顯的週期性，受到經濟影響程度大，那麼商業和住宅兼備，各方面綜合較優的合景悠活又會有怎樣的基石投資者站台，是否會如同卓越商企服務一般獲得頂級的資本青睞。

立足當下，在物業股的高熱度的情況下，通過以上公司的橫向對比，能清楚地瞭解到合景悠活後續狀態，機會永遠留給有準備的人，您準備好了嗎？