機構：光大證券

評級：中性

◆上半年疫情影響致收入、毛利率下降，疊加費用剛性致淨利潤降幅較大

公司 20 年上半年實現收入 82.14 億元、同比下降 19.4%，主要為 20 年新冠肺炎疫情致市場需求減少、對公司接單造成負面影響；公司毛利率同比下降 2.1PCT 至 11.4%，淨利率下降 4.6PCT 至 0.2%；歸母淨利潤 1048 萬元、同比降 97.8%，主要為收入下降同時毛利率亦下降，同時費用剛性所致。EPS0.01 元。

公司主要產品包括紗線、坯布、面料及服裝等，分業務來看：1）紗線收入佔比最大、20 年上半年佔 75.9%，收入為 62.39 億元、同比下降 19.3%。分拆量價來看，量價分別同比減少 9.77%、減少 11%左右。2）其他規模較小的業務坯布、梭織面料、針織面料、服裝收入分別同比-41.9%、-8.3%、-18%、 -36.3%，另外本年新增無紡布銷售、收入為 1567 萬元、佔比較小。

◆主要產品紗線等毛利率降幅較大拖累總體毛利率，費用率提升較大

毛利率：20H1 毛利率同比下降 2.1PCT 至 11.4%，主要為疫情影響主要產品紗線毛利率下降拖累。其中，紗線、坯布、梭織面料、針織面料、牛仔服毛利率分別為 10.6%（-3.5PCT）、8.8%（-6.5PCT）、17.1%（+4PCT）、12%（+1.2PCT）、10.6%（+3.5PCT）。

分產品來看，紗線毛利率下降主要為疫情影響下公司更多生產普通紗線以維持產能利用率、毛利率因此有所受損。另外，公司主要原材料為棉花，國內棉花 328 價格指數在 20 年上半年下跌 12.76%，紡織產業上下游總體不景氣、對公司接單定價亦帶來不利影響。

費用率：20 年上半年期間費用率同比提升 3.9PCT 至 14.3%，其中銷售、管理、財務費用率分別為 4.1%（+0.3PCT）、6.2%（+2.0PCT）、3.9%（+1.6PCT）。期間費用總額為 1172 萬元、同比增長 11.2%。

◆外需不確定性仍存，關注短期訂單端邊際變化

我們認為：1）受國內外疫情影響公司 20 年上半年訂單和盈利能力均為受損，但從影響來看估計二季度受影響幅度最大。公司出口和內銷收入佔比約為 3：7（內銷有部分為間接出口），下半年以來隨着國內疫情逐步得到控制、國外疫情早期衝擊和恐慌逐步消化，公司接單有望逐步改善、但恢復至正常水平仍需時間，公司預計 2020 年收入同比下降 20%左右。

2）從中長期來看，公司行業龍頭地位不改，且在疫情等不確定性加大的背景下，公司的抗風險能力將得以彰顯。另外，公司產能為全球化佈局，20年 6 月末國內和海外（主要為越南）各有紗錠約 251 萬、160 萬錠，在國際貿易環境多變的背景下也將具有相對優勢、應對不穩定性。

3）財務方面，公司 20 年6 月末賬上資金 41.18 億元、相比 19 年 6 月末18.52 億元增加明顯，公司採用更為謹慎的策略保留更多現金，財務實力、應變能力、持續發展能力將強於行業。

考慮到上半年業績下降幅度較大，當前疫情影響下國內外宏觀經濟和需求仍有不確定性，我們下調 20~22 年 EPS 至 0.22、0.93、1.33 元，對應20 年 PE20 倍，PB0.6 倍，下調至“中性”評級。

◆風險提示：國內外疫情影響持續致需求疲軟、接單不及預期；中美貿易摩擦加劇致接單不及預期；棉價波動；中下游業務拓展和整合效果慢於預期。