中信證券發表研究報告指，中集車輛(1839.HK)是全球半掛車龍頭，半掛車銷量穩居世界第一，專用車上裝業務快速增長。公司在規模、技術、佈局等方面優勢顯著，有望受益於行業產品結構的升級與競爭格局的優化。公司股息率高達7.7%，安全邊際較高。給予公司2020年12倍PE估值，對應目標價9.27港元，首次覆蓋給予“買入”評級。

全球領先的半掛車與專用車上裝龍頭。

公司主要業務為半掛車與專用車上裝，是該領域的全球龍頭。2019年公司半掛車銷量達11.8萬輛，連續七年穩居銷量世界第一。2019年，公司實現營業收入232.2億元 ，同比-4%，2016-2019複合增速為17%；實現歸母淨利潤12.1億元，同比+6%，2016-2019複合增速為18%。公司通過國內併購快速擴大規模，建設“燈塔工廠”提升發展質量，並通過海外併購拓展全球市場，全球運營確立半掛車龍頭地位。

半掛車與上裝行業：空間穩步提升，格局有望優化。

市場空間上，重卡行業高度景氣，甩掛運輸模式有望長期拉動半掛車需求，拖掛比在中長期有望從1：1.05提升至1：2。預計中長期半掛車行業市場空間翻倍至1500億元，專用車上裝市場空間提升至400億元。競爭格局上，我國市場集中度相對歐美市場較低，CR5僅28%，超載治理趨嚴、按軸收費、新國標實施等政策削弱中小廠商競爭力，頭部公司市佔率有望進一步提升。行業趨勢上，新國標GB7258-2017於今年正式實施，提升倉柵/欄板式半掛車單價約4萬元。冷藏車成長空間足，中長期保有量或將提升7倍，銷量提升4倍，並具有大型化趨勢，料將顯著提升產品單價。

中集車輛：規模+技術+佈局，構建企業核心競爭力。

規模上，公司是全球最大的半掛車廠商，背靠中集集團進行集採，規模效應顯著。公司採用“燈塔工廠”生產，衞星工廠組裝的生產模式，與傳統生產模式相比，單車成本下降約1000元，人員需求減少29%，人均產值增長32%。

技術上，公司技術積累深厚，參與國家標準制定，能夠迅速適應法規變化與行業技術升級的要求，產品迭代能力強。公司推出的中國第一代中置軸轎運車市佔率達到40%，自卸車U型廂體市佔率從7%提升至11%，輕量化攪拌筒市佔率由19%提升至30%。

佈局上，公司深度綁定重點客户，與陝重汽成立合資公司，與一汽解放成立開發基地，並與上汽紅巖合作成立“紅巖瑞江”品牌。公司擁有成功的全球投資經驗，海外佈局廣泛，有望在歐洲與其他地區複製其在美國的成功路徑。

投資建議：

中信證券預測2020年國內重卡銷量在125萬輛以上，將創歷史新高。在甩掛模式滲透率提升、新法規實施提升產品單價、冷藏車銷量爆發等因素利好下，半掛車與上裝行業有望實現進一步的發展。公司是全球半掛車與上裝業務龍頭，規模、技術與產業佈局優勢顯著，市場份額有望進一步提升。在原材料價格下降與行業技術升級的驅動下，公司盈利能力有望逐步回升。預計公司2020-2022年EPS分別為0.70/0.87/1.01元，當前股價為6.39港幣，對應2020/21/22年8.0/6.5/5.5倍PE。公司股息率高達7.7%，具有較高安全邊際。給予公司2020年12倍PE估值，對應目標價9.27港元，首次覆蓋給予“買入”評級。