海通國際本周二發表報告，指網易在本港公開發售價格將不高於每股126港元，按公司每一股美國存託股代表25股本港上市股份估算，料該股若以上限定價，每股定價相當今明兩年預測市盈率各20.2倍及17.7倍；而該行料網易今明兩年每股盈利可按年各增長22%及12%；對比同業騰訊(00700.HK)，按海通國際予騰訊今明兩年每股攤薄盈利預測推算，相當今明兩年預測市盈率各31.5倍及24.1倍，雖估值較網易明顯為高，但該行料騰訊今明兩年純利增長預測各為30%及31%，增長亦快於網易。

【內地第二大網遊商 上市估值低於騰訊】

本網綜合22間券商對網易在美股的投資評級及目標價，有20間券商給予「買入」、「增持」、「跑贏行業」及「優於大市」評級，目標價介乎330至500美元(按公司每一股美國存託股代表25股本港上市股份估算折合102.32至155港元)。中位數為451.5美元，每一股美國存託股代表25股本港上市股份則折合為138港元，較其在本港每股發售價上限126港元有9.5%潛在升幅。據瑞銀上月底報告，指網易當時股價相當於今年預測市盈率20.8倍，低於騰訊的29.4倍及完美世界的23.2倍，並料網易2019至2021年盈利複合增長率則為11%，對比騰訊及完美世界則分別為24%及39%。

22間券商中僅有2間並無給予網易「買入」評級，其中一家券商大華繼顯昨發表報告，重申對網易「持有」評級，予其美國上市目標價411美元，建議投資者在350美元(港股則為108.6港元)才吸納該股。該行認為網易目前股價相等2020年預測市盈率23倍，高於過去5年平均的18倍，並相信出售考拉及在線教育平台有道分拆上市預期已反映於股價上。該行亦基於內地遊戲審批問題，對公司的新遊戲增長持輕微保守態度。

【內地市佔率逾一成 網遊佔總收入八成】

網易招股書指出，據App Annie數據，按2019年iOS及Google Play綜合用戶支出計算，網易為全球第二大移動應用發行商。網易截至去年底已發行逾百款不同類型手遊，包括自主研發和代理的MMORPG、CCG、第一人稱射擊遊戲、對抗競技類遊戲和SLG遊戲。

據匯豐環球研究估計，網易於今年首季在中國網遊市場份額為13.5%，僅次於騰訊(00700.HK)的43.8%市佔，居於中國市場第二位。網易知名遊戲包括《大話西遊》、《第五人格》及《逆水寒》等。代理遊戲包括暴雪的《魔獸世界》及《暗黑破壞神III》等。

網易今年首季非通用會計準則純利錄42.13億元人民幣按年升26%，季度淨收益按年升18%，其中網遊收入135.18億元人民幣按年升14%，網遊收入於總收入佔比為79%。對比同業騰訊今年首季非國際財務報告準則純利按年升29%至288.96億人民幣，收入升26%至1,080億人民幣，其中網絡遊戲收入372.98億人民幣(按年升31%)，騰訊旗下網遊收入於總收入佔比為34.5%。

【手遊增長快於全球 在線教育音樂成動力】

網易最主要業務為內地網遊，據大摩根士丹利上月報告預測，中國2020年至2022年手遊收入料可按年各增長20%、13%及12%，料同業騰訊2020年至2022年手遊收入可按年各升30%、24%及20%(同期市場份額各19%、21%及24%)；大摩估計網易今年網遊收入可按年升18%至550億人民幣，其中手遊收入399億人民幣升20%，並料2021年及2022年手遊收入可按年各升16.7%及13%，顯示對網易未來手遊收入增長預測較騰訊為低，但快於2020年至2022年全球手遊市場收入增長預測各11%、9%及6%。

中信證券指出，公司首季手遊受《夢幻西遊三維版》上線及《陰陽師》新副本上線帶動，端遊則受惠《魔獸世界》老玩家疫情下回流所帶動。該行指公司遊戲儲備豐富，包括《陳情令》、《哈利波特》及《EVE》等重磅製作，亦預期公司下半年在海外產品線會陸續上線。該行亦指，有道業務受惠高中數學及初中英語等課程推出而快速增長，料隨著公司課程豐富化，付費課人次及單價均有上升空間。另外，網易雲音樂受惠音樂版權反壟斷政策，曲庫可望不斷擴充，推升網易雲音樂競爭力。

就美國針對中概股法案最壞情況下可能令網易在美國除牌風險，瑞銀認為網易前往本港上市可分散風險，該行亦指，網易若被納入港股通名單，內地散戶首次可直接投資。大量內地投資者有興趣買高質的手遊股，以A股網遊股作比較，預期網易價值可提升一至兩成。(fc/w/t)

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