機構：東吳證券

評級：買入

投資要點

事件：公司公佈大力度股份獎勵計劃，並授出獎勵股份和購股權。

史上最大力度、長週期股權激勵計劃，與核心員工共謀集團長遠發展、分享成長紅利。4/23公司董事會公佈新股份獎勵計劃，並根據該計劃授予7名董事、高管及核心僱員合計8700萬股獎勵股份（佔已發行股份總0.81%），該等人士可以4/23前五個交易日均價的50%即0.97港幣/股的價格獲得相應股份，歸屬期分別為4/23起15-51個月/27-51個月/39-51個月期間，歸屬比例分別為30%/30%/40%，在此期間公司將根據集團財務業績及該等人士的工作表現決定實際歸屬數目，自歸屬日起12個月為禁售期。在這8700萬股獎勵股份中，波司登品牌事業部總經理芮勁鬆先生以及執行董事黃巧蓮女士分別獲得3000萬股/800萬股。

同時，公司4/23決定授予73名董事、高管及核心僱員3.3億股購股權（佔已發行股份總數3.08%0，行權價格1.94港幣/股，歸屬期安排與前述獎勵計劃相同，歸屬條件主要考核公司21/22/23年3月31號為止三個財年的財務表現指標。在這3.3億股購股權中芮勁鬆先生以及黃巧蓮女士分別獲得3000/800萬股。

本次激勵涉及股份數量為波司登上市以來最高，此前激勵主要涉及16-19財年，期間公司淨利潤體量由2.81億元提升至9.81億元，實現長足增長；本次激勵考核2021-2023財年的業績指標，雖然具體考核指標並未公佈，但可以聯想這次史上最大力度的股權激勵可進一步激發團隊活力、利於集團遠期發展。

新冠肺炎主要影響春節後促銷，零售佔比在10%。在19年入冬以來南方天氣明顯偏暖的情況下，波司登旗下的品牌羽絨服業務依舊保持了高速的增長態勢，在FY19/20前九個月中（2019/4/1-2019/12/31）波司登品牌累計零售金額增長超過30%，其他品牌羽絨服零售金額增長超過40%。直至1月末春節前銷售趨勢符合預期，考察肺炎影響：1）收入上：考慮到羽絨服季節性因素，春節後2-3月的銷售主要為年後促銷，零售佔全年比重10%左右，小於其他服裝品類，另公司羽絨服線上收入佔比較高（18/19年度達到23%），特殊時期利於發揮優勢；2）費用上：2-3月銷售人員基本工資將正常發放，提成與銷售指標掛鈎因此支出不大，店租已與部分商場和購物中心洽談減免；另疫情中公司捐贈3億吊牌價產品馳援湖北，預計按照生產成本6000-8000萬計入營業外支出，但同時捐贈產生增值税及所得税抵扣，由此對報表影響有限；3）存貨週轉上：公司銷售旺季經銷商6-8次拉式補貨，最後補貨訂貨在12月中下旬，1/22前銷售增長趨勢符合預期，僅春節後疫情影響帶來庫存一定比例增加；4）現金流上：特殊時期零售企業現金為王，波司登長期保持低負債率、高分紅傳統，12月發行低成可轉債改善融資結構後財務壓力更小，儲備充分。

盈利預測及投資建議：考慮到2020年初暖冬+春節靠前+疫情影響造成的低基數，2021年服裝行業有望迎來業績大年，結合公司品牌勢能持續提升，我們對公司未來的業績增長依然看好，當前時點的大力度股權激勵動作也反映了公司對長期發展的信心，我們預計FY20/FY21/FY22淨利潤10.8億/14.6億/19.6億元，同比增長10.4%/35.0%/34.1%，對應PE17X/13X/10X，維持“買入”評級。

風險提示：新冠肺炎影響時間長於預期，天氣變化使終端零售需求不及預期。