機構：中泰證券

評級：買入

目標價：8.7港元

19年Q4業績勝預期，營運效率持續改善

澳博控股19年Q4淨收入為85.6億港元，同比減少1.6%；博彩毛收入為100.6億港元，同比下跌8.0%)；經調整EBITDA為11.9億港元(同比增長40.1%，環比增長24.7%)，勝我們預期的10.2億港元，主要由於期內1)貴賓廳錄得3.9%的較高淨贏率、2)集團錄得7,000萬港元的一次性影響(包括2.7億港元的員工成本回撥及東方娛樂場2億港元的撥備)。即使扣除一次性影響，集團的業績仍勝我們預期。集團的營運效率持續改善，第四季經調整EBITDA利潤率為13.8%，同比增加4.1個百分點，環比增加2.3個百分點，創歷史新高。

目前日均營運費用低於正常時期的5%-10%管理層承認疫情對集團上半年業績帶來重大負面影響，目前難以判斷博彩業何時復甦。當前集團的日均營運費用約為1,500萬港元，低於正常時期的5%-10%。同時，管理層強調集團不需要承擔衞星娛樂場的虧損。

“上葡京”已於2019年底竣工，實際開業日期視乎政府工作程序

管理層在業績電話會表示“上葡京”390億港元的總預算已動用了其中的320億，項目已於2019年年底竣工，並已向政府相關部門申請牌照，開業時間仍要視乎政府部門的工作程序，預期上葡京可在2020年底開業。管理層指出上葡京需要6千名員工，而大部分員工會在上葡京開業前三個月招聘，但實際情況要視乎開業後的客流量。考慮到目前疫情的影響，我們把上葡京預期開業時間從2020年9月延至2021年1月。我們看好上葡京高端定位，風格符合高端客人的喜好，相信對彼鄰的永利皇宮及美獅美高梅帶來一定的競爭壓力。

調整盈利預測，下調目標價至8.7港元，維持“買入”評級

由於內地個人遊簽註及出境旅行團仍然暫停，在海外疫情擴散風險增加下，全球交通管制及入境措施愈加嚴厲，我們預期相關個人遊簽註及交通管制措施或在下半年才能恢復正常，因此分別下調澳博的2020-22年經調整EBIDTA預測60.9%/23.6%/8.7%至17.8億/53.7億/67.6億港元，預測2020-22年經調整EBITDA分別同比-57.7%/+201.1%/+25.8%。我們把目標價從10.4港元下調至8.7港元，相當於2021年9.8倍EV/EBITDA，維持“買入”評級，現價對應目標價有34.8%的潛在升幅。雖然短期受到疫情及宏觀經濟風險的影響，但我們看好上葡京成為長線發展的催化劑。

風險提示：(一)疫情惡化的風險；(二)賭場續牌風險；(三)“上葡京”延期開業