機構：天風證券

評級：買入

預計 2019 年調後淨利同比增長不少於 60%（對應 1.34 億人民幣），學習中 心增加 46 家至 100 家

公司根據 2019 年綜合管理賬目初步審閲及分析以及董事會目前可得的其 他資料，倘不計及下列事項的影響(i)為籌備上市產生的非經常性上市開支； 及(ii)授出購股權相關僱員福利開支；(iii)使用權資產攤銷及確認租賃負債利 息，預期公司持續經營業務除税後純利將較 2018 年增加不少於 60%。

有關增加主要由於(i)輔導課時總數增加 (ii)不斷努力通過優化學習中心網 絡的營運及管理，以改善經營效率，使營運表現有所改善。具體而言，公 司所經營學習中心數目由截至 2018 年底的 54 個增加至截至 2019 年底的 100 個，是入讀學生人次及輔導課時總數增長的主要因素。

藉助 classin 實現線下課程轉移線上，最大程度還原上課體驗

疫情發生後，思考樂全面停寒假班線下課程：面授課、雙師課。為保障學 習效果以及課程延續性，此次調整按照“原老師+原學生+原內容+原時段” 的基本原則。線上授課依託于思考樂教育的線上授課平台，確保授課教師、 授課班級、授課內容、授課時段均與線下面授課程保持基本一致，我們將 線下課程完整轉移，同時會利用班級羣，做好課後作業批改、情況反饋的 跟進。

同時，還將額外安排綜合複習課程，以及更加有效、用心的配套服務。在 思考樂線上課程上班，每個年級學科的授課老師都將在羣內為學生做好學 習服務。授課老師會將課前預習要點、課堂筆記以及課後練習以及拓展延 伸學習資料發放在羣內，更可以隨時解答你的學習疑問。

疫情或對教培行業產生深遠影響，倒逼部分線下機構發展線上補足短板， 迅速培養用户在線消費習慣，加速行業集中度提升。具體來看 第一、行業現金流優勢凸顯，暫停線下授課或影響部分收入確認，但頭部 機構將藉助資金及品牌優勢快速轉移線上，有效應對風險。 第二、倒逼部分線下機構發展線上，或開啟擴張第二春，同時加速行業集 中度提升。

維持盈利預測，給予買入評級

K12 培訓資產具備較大成長空間，思考樂坐享大灣區人口紅利，管理團隊 極富幹勁，合夥人制激勵到位，目前正處於快速成長階段，增長紅利快速 釋放市值彈性較大，我們預計 FY19-21 年淨利分別為 1.3、1.69、2.2 億， PE 分別為 39x、30x、23x。

風險提示：線上發展不及預期，核心教師流失等