機構：天風證券

業績情況：業績高速增長，盈利能力持續提升

保利物業服務成立於1996年，是一家區域級且物業管理多樣化（住宅社區、商寫、公共及其他-學校及科研場所、產業園、公共服務設施）的物業管理運營商，截至2019年6月，公司在管項目共計846個，在管面積達260.3百萬方，合同管理面積454.9百萬方。近3年，公司營收、業績增長迅速，16-18收入年複合增長率達28.4%，淨利潤複合增長率達50.1%，2019H1實現營業收入28.2億元，同比增速47.3%；實現淨利潤3.21億元，同比增長48.9%，保持了高速業績增長。盈利能力來看，基礎物管業務和社區增值業務的毛利率水平大幅提升，分別從2016年的13.1%、16.1%升至18.1%、21.3%，增長5個pct和5.2個pct。

物業管理業務：內外發力、獲取項目能力優異

公司依託於母公司保利地產，獲取項目具備優勢。截至2019年6月，公司在管面積達2.6億平，其中1.12億平為來自母公司輸送，1.48億來自外拓項目，從業態來看，住宅項目達1.21億平、公建項目為1.31億平，公建首度超過住宅。2018年公司獲得來自保利控股的新增在管面積1800萬平方米，佔當年增長總數的21.39%，其餘均為外拓面積。外拓方面2019H1大發力，集中獲取大量公建項目，截至2018年底，公司來自外拓第三方的在管面積達8115.2萬方（新增6635萬方），2019年H1，三方外拓面積再度新增6705萬平方米。從服務均價來看，公司管理均價逐年上漲，2019年H1達到2.18元/平/月，其中來自母公司項目均價為2.27元/平/月，高於外拓項目的1.48元/平/月。從業態來看，2019H1商寫、住宅、公建均價分別為5.8\1.9\0.27元/平/月（計算值）,雖然公建項目服務均價較低，但是長期來看，價格具備一定上漲空間。

社區增值業務：重要利潤來源，跟隨管理面積擴張、規模效應顯著

社區增值服務為公司重要的利潤來源，2019年貢獻19.1%的收入與35.7%的毛利，其主要包括社區生活服務（含必需品採購、家居軟裝、社區便民服務）和社區資產增值服務（含停車場管理服務、公共區域管理服務）。2018年實現營收6.23億元，同比增長95.3%。從結構上看，社區生活服務為主要收入來源，2018年為4.52億元，佔比達到72.4%，社區資產增值服務佔30%以上，2019年H1，社區資產增值服務的營收同比增長86%達到1.24億元。毛利率方面，在隨着規模增長後保持在穩定水平，2018年為48.4%，同比增長2.2pcts，2019H1為44.1%。2016-2018年公司毛利率提升主要受益於規模效應，2019H1毛利率的下滑主要由於公司對於拎包入住等服務原材料投入，長期來看，隨公司盈利項目多樣化（未來有望提供養老、社區教育等增值服務）、服務價格增長、以及標準化服務、科技化與規模效應帶來成本下降，毛利率有望進一步增加。

非業主增值服務：90%收入來自關聯公司，受益地產銷售加快

2018年全年，非業主增值業務的營收達6.97億元，同比增長38.75%；公司非業主增值業務主要包括案場協銷服務和其他非業主增值服務。公司的大部分非業主增值業務收入來之保利控股，表明子母公司之間協同效應明顯，2019年保利銷售增速快速增長，為公司帶來的增量顯著，保利地產在手土儲較多，預計2020年對案場協銷等非業主業務仍然有較好的協同效果。

盈利預測及估值

綜上，我們預計公司2019-2021年實現營業收入58.5、73.5、90.0億元，預計實現歸母淨利潤5.24/6.85/9.23億元，參考港股市場與公司業務及體量相近的公司綠城服務、中海物業、碧桂園服務作為可比公司，參考2020年可比公司一致性預期PE均值29.44，我們給予保利物業2020年30-35倍PE，對應目標市值205.5-239.75億元人民幣（港幣228.47~266.55億元），對應2020年港幣目標價為42.84-49.98元（匯率1人民幣=1.1118港元）。

風險提示：獲取第三方物業項目進度不及預期、續約率不及預期、成本控制不及預期