近日，體育用品生產商安踏（02020.HK）發佈2019財年盈喜，據公司對現有資料初步審閲，今年股東應占溢利同比去年（股東應占溢利約為41億元）增幅將不少於45%。

按公司披露，今年其溢利預增的原因主要為安踏品牌及其他品牌產品銷售持續，導致收益增長超過35%、經營溢利率因零售業務（毛利率較批發業務高）貢獻增加及經營開支比率相對穩定而有所上升，故公司經營溢利同比將取得較大增幅。

但值得一提的是，該預期並未計入公司分佔合營公司Mascot JVCo(Cayman)Limited（公司為Amer Sports Corporation控股公司）的虧損。按公司據獲得最新資料預期，預期今年內產生分佔合營公司虧損將不超過人民幣6.5億元，其中涉及收購的一次性相關費用不超過2億元，購買價格分配工作初步結果影響不多於5億元。

若計入該分佔合營公司虧損，公司股東應占溢利仍將增長不少於30%。

惟今日開盤後，安踏體育股價至今仍下跌2.24%，暫報74.24港元，成交3.61億港元，公司最新市值為2006.15億港元。全年而言，公司股價大體維持上行，至今累計漲幅為101%。

（圖源：格隆匯網站）

年內股價大漲一倍且發佈年度業績盈喜之後，“銷售火爆”的安踏仍有足夠上漲空間嗎？

FILA成公司業績增長引擎

截至目前為止，安踏旗下主要品牌有安踏、FILA、FILAKIDS、安踏兒童等，涉及鞋類、服裝及配飾等領域。公司亦通過旗下子公司從事鞋底製造業務。

據公司十月份公佈的第三季零售經營數據顯示，第三季度安踏品牌零售額（按零售價值計算）同比取得10%-20%的中段增長；FILA品牌零售金額同比增長50%-55%；其他品牌同比增長30%-35%的增長。

另外據東興證券統計，第三季單季而言安踏庫銷比維持在4-5之間，FILA品牌庫銷比則維持在5-6之間，兩主要品牌三季度零售折扣分別為72折及8折。其中，FILA採用全直營的銷售模式，店效為80萬/月，渠道相率在行業處於較高水平。

分品牌而言，上半年安踏、FILA及其他品牌分別實現收入 75.9 億元、 65.4 億元、6.8 億元，同比分別增加18.3%、79.9%、36.2%。當中FILA旗下子品牌lassic、Kids和Fushion系列銷售收入同比分別增加 60%、80%、3000%。

兩大品牌安踏及FILA毛利率分別為42.5%及71.5%，同比分別下跌1.6PCT及0.2PCT。其中，安踏品牌出現毛利率下滑，主要是由於公司追求性價比，及給予分銷商更多返利以激勵分銷商升級品牌九代店等原因。

品牌門店的方面，截至上半年公司共有門店12479家，同比增加10.28%。當中，安踏及FILA的門店數分別為10223家及1788家，分別同比增長5.94%及43.27%

就公司整體而言，上半年安踏實現收入148.1億元人民幣，同比增加40.3%，主要是由於主要品牌影響力持續提升，收入快速增長。經營利潤為42.6億元，同比增加58.4%；毛利率則為56.1%，同比增加1.8個百分點，兩者提升的主要原因均是FILA收入佔比提升（FILA產品毛利率較高）。

同期，公司歸母淨利則為24.8億元，同比增加27.7%，主要受利息支出增加及上文提及收購 Amer後分佔合資公司虧損影響。

從公司近幾年業績表現來看，自2018年開始，其營收、利潤顯著加快。在這背後，定位中高端的FILA品牌為公司實現高速增長為業績增長的主要驅動力。近兩年來，以FILA為主的其他品牌流水一直維持高速增長。去年四個季度，其流水增速均達80%。而從中報及第三季披露數據來看，FILA作為公司增長“火車頭”的定位依然不變。

（圖源：同花順iFinD）

Amer Sports會是下一個FILA嗎？

由於FILA的數據增長太快，今年七月份，做空機構渾水甚至曾撰文指安踏旗下FILA門店在數量及財務數據上均存在水分。但很快，其質疑就被安踏發佈的一系列亮眼的經營數據擊碎，股價終於在11月攀上79.9港元的歷史新高。

關於FILA持續取得高速增長，有分析指，其成功原因主要有以下幾點：

首先，品牌定位為時尚、運動及休閒於一體，且產品主要為以服裝為主的中高端時尚運動服飾，與以鞋品為主打的Adidas、Nike及H&M、Zara等大眾時尚品牌均形成差異化競爭；

其次，通過明星代言及跨界合作營銷不斷強化定位，並藉此拓寬消費羣體；

其三，直營經營模式有利於安踏對其門店終端的控制，且相較於Nike等品牌，安踏對FILA的支持力度更大，其銷售渠道亦更具本土化優勢。

最後，在品牌重塑完成後，FILA通過大規模擴大經營規模實現反推營業銷售額增長。

就FILA未來增長而言，中泰證券認為，長期而言隨着FILA收入規模的不斷提升，其收入增速必然有所放緩，但仍能保持較高速的增長。鑑於FILA在設計及品牌營銷方面已建立一定優勢，同行業在中高端時尚運動服飾領域短期內仍難對FILA造成威脅。

而在銷售渠道方面，同以子品牌作為對比，阿迪達斯的三葉草門店規模為1000+，而Fila Fusion的經營規模僅為180+。另外，在門店面積、位置等方面，FILA銷售渠道仍有較大的優化空間，預期店效可進一步提高。

另一方面，公司在全球方面亦已有國際化佈局的動作。上文提到的Amer Sports即是公司的國際化佈局的關鍵一步。

去年12月，安踏體育、方源資本、Lululemon創始人Chip Wilson及騰訊組成的投資者財團發起對Amer Sport的要約收購。收購完成後，安踏間接持有其57.95%的股份。Amer Sports旗下產品線覆蓋運動服飾、户外裝備、健身設備、體育器材等領域，擁有始祖鳥、薩洛蒙等十餘個運動户外品牌，且公司已建立較為完善的全球化供應鏈及銷售渠道。

儘管目前而言，由於收購產生的一次性費用及購買價格分配工作初步結果影響，目前Amer Sports仍未能對公司業績產生正反饋，但按照公司計劃，收購完成後會重新梳理Amer Sports品牌運營，並在五年內將目前低個位數增速提高至10%-15%的水平。

11月份，安踏發表公告稱向四位執行董事、高級管理層團隊成員、紅杉資本及ZWC資本將出售其持有Amer Sports 5%的權益。其中，四位執行董事將以自有資金合計7120萬歐元完成其收購。

該四名董事此前均直接參與Amer Sports在中國區擴張及業務架構調整，此番自掏腰包入股 Amer Sports，一方面是利益綁定，另一方面亦是公司發展Amer Sports破釜沉舟的決心體現。

在安踏的帶動下，Amer Sports會否成為“國際版”的FILA，值得投資者長線跟蹤及期待。

在近年FILA快速增長，安踏正處於the best of the time，估值亦顯著高於歷史平均水平，公司最新動態市盈率為37X，但對比目前同行業國內外龍頭公司2019年平均41.82X的預期市盈率，該估值仍不算太高。

況且安踏手上還有業績增長前景較為確定的FILA及剛完成收購的潛力股Amer Sports，而公司在方興未艾的運動服飾賽道上亦已建立了一定的品牌優勢。結合以上各種因素，安踏或有望在鞏固目前優勢的基礎上，加快向國際運動運動服飾龍頭看齊。而其股價亦可能出現像Nike一樣業績、估值較同步持續上行的局面。

（圖源：中泰證券研報）