機構：中信證券

評級：增持

公司主要提供機票分銷、航班控制等信息技術服務，在政策加持、價格優勢下,其佔據了國內95%的機票分銷份額。在民航出行韌性增長、機票分銷收費價格企穩、機場信息化建設推進、公司成本增速回落至正常水平等因素推動下，預計公司未來3年業績分別同增10%/13%/10%，對應PE為16/14/13倍。

▍民航業的“銀聯”，政策護航、產業鏈全方位佈局確立公司絕對龍頭地位。公司主要從事機票分銷GDS業務：航司在公司分銷系統上錄入機票，代理商或消費者通過分銷平台查詢、購退票等，類似銀行行業的銀聯，公司按每次訂票收取6~7元訂座費。公司圍繞機票分銷業務佈局了上游航班控制系統、下游的機場離港系統及產業鏈末端的民航結算清算業務，與客户深度綁定，同時疊加政策對國外GDS業務採取限制准入，公司佔據了國內95%的機票分銷份額。

▍出行升級疊加價格趨穩，公司航空信息技術服務營收短期年均8%增長可期。國內民航人均出行次數僅為0.44次，美國、韓國則為2.72/1.75次，在出行消費升級下，預計未來3年民航客運量CAGR9%。公司機票分銷收費價格持續下跌，過去15年年均跌幅為1.6%。不過最近幾年公司價格趨穩，考慮公司未來持續開拓收費價格更高的外航分銷業務，預計公司後續收費價格降幅將逐步收窄並企穩。量增價穩下，我們推算公司航空信息技術服務營收未來3年CAGR8%確定性高，同時結算清算收入也將隨民航客運量增長而攀升。

▍公司系統集成營收有望保持增長，新業務佈局順利。公司系統集成業務主要為機場提供各類IT系統軟硬件集成服務。國內目前機場數量235個，低於美國的526個，有較大增長空間，同時民航十三五規劃要求續建/新建/改擴建機場30/44/139個。預計隨着機場數量增長以及機場信息化程度提升，公司機場IT及系統集成營收有望保持增長。同時公司通過為政企提供IT系統外包服務、開展數據中心業務、開發航旅縱橫APP等舉措佈局新業務，尋找新的業績增長點。

▍開支及成本壓力下降，股權激勵提升業績增長確定性。總資本支出37億元的北京新運中心一期幾乎建成，公司資本開支壓力降低，同時考慮到公司每年穩健的20+億元經營現金流以及90億元賬面現金，公司後續分紅率(目前僅30%)及資本多元佈局存優化空間。去年受新運行中心投入運營、補貼促銷、會計政策變動等一次性原因影響，公司營業成本“跳”升20%，預計後續公司成本增幅下降至約10%，業績重回較好增長。近期公司公佈第二輪股票增值權激勵計劃，距上次股權激勵已過去8年，二輪股票增值權計劃將增加公司業績增長確定性。

風險因素：民航需求下降；分銷收費價格大幅降低；國外企業進入加劇競爭。

▍投資建議：民航需求保持增長、分銷價格降幅收窄，預計公司營收仍將維持穩定增長；去年受多種非經常性原因公司成本攀升多，未來 3年成本增速有望回落，我們預計公司2019/20/21年EPS為0.88/0.99/1.09元，對應PE為20/17/16倍，結合相對與絕對估值法，給予公司目標價22港元，首次覆蓋，給予“增持”評級。