近日，開源證券研究團隊首次覆蓋途虎養車。開源證券認為，途虎養車所處的萬億汽車後市場賽道具有較好的成長性，而途虎養車作為2022年國內汽車服務門店數量第一和IAM汽車服務收入第一的汽車後市場龍頭，先發優勢顯著。

開源證券指出，線上線下一體化的商業模式和輕資產加盟模式正在賦能途虎養車快速成長。

從商業模式來看，途虎養車上游簡化多層級供應鏈，下游整合分散需求，打造的線上線下一體化商業模式形成了飛輪效應正循環，改善客户體驗，拉動流量、增加銷量，加強上游議價能力，反哺用户體驗。

這個過程中，途虎養車為汽車服務量身打造了專有算法，圍繞汽車服務產業鏈開發了零部件匹配大數據平台、倉儲管理系統、運輸管理系統等全面汽車服務技術支持系統，以提升服務質量。與此同時，途虎還為門店及技師管理系統打造了藍虎系統，實現門店管理全流程數字化，提高管理流程效率之外，也實現了途虎門店的嚴管控。

開源證券在研報中指出，途虎養車通過強管控的加盟模式複製門店網絡，而途虎流量和商業模式又能增強加盟商粘性。從途虎向個人終端客户提供的汽車產品和服務收入看，七成以上來自線上下單收入，途虎的品牌價值、客户認知度、完善的供應鏈體系和高效的管理機制可為加盟商提供具有吸引力的經濟利益，截至2023Q1，39.9%的加盟商開設兩家或以上的途虎工場店。

從供應鏈來看，上游規模效應增強了途虎養車的議價話語權。開源證券在不同的互聯網養車APP上搜索同一款輪胎的價格，發現途虎的價格始終優於友商。其在研報中分析，隨着途虎平台不斷擴充和規模的擴大，規模優勢能不斷加強途虎對上游商品採購的話語權，能從供應商獲得更優惠的價格，進而能較同行獲得更為低廉的採購成本優勢。

除了價格優勢，途虎的下游履約交付體系也很完善。當前途虎的履約基礎設施靈活且完善，服務範圍廣泛，多層倉儲系統管理不同類型的存貨。

開源證券指出，受益於產品及服務品類的擴展、較低的同類產品售價以及"車友圈"板塊的搭建，途虎的客户復購率持續提升。途虎養車的復購客户百分比、來自復購客户的收入貢獻率整體穩步提升，並於2023年第一季度分別達57%、50%。

考慮到2022年國內車齡6.2年，已接近汽修服務需求的臨界點，而途虎正在提升盈利能力更好的專供和自有品牌產品比例，開源證券預計，途虎汽車產品和服務收入2023-2025年為120.09億、144.11億、172.94億元，毛利率為21.5%、23.5%、25.0%。

而且隨着途虎養車計劃在二線及以下市縣擴張途虎工場店，實現下沉市場規模與盈利雙贏，途虎的營收規模與盈利能力也將迎來較大提升。開源證券預計，2023-2025年途虎養車營業收入分別為130.81億、157.95億、191.03億元。

基於以上分析，開源證券給予途虎養車"買入"評級。