中信證券使用“雙輪驅動資產配置策略”對12月大類資產的走勢進行了分析。根據模型測算結果，市場延續“穩增長”狀態，金融條件指數小幅回落，經濟條件指數大致走平，模型建議超配債券和股票。從基本面來看，12月進入新的政策博弈期，股市的投資者對經濟和市場的信心有望迎來拐點，債市整體或維持震盪格局，商品需要警惕黑色商品對經濟預期的過度透支。12月中央經濟工作會議、增發的1萬億國債落地效果、美聯儲議息會議等宏觀事件值得關注。

▍中信證券採用新的方式建立了中國的“經濟環境指數”和“金融環境指數”，並構造了四個高頻宏觀指標，來跟蹤並且領先判斷一類或者多類資產價格的走勢和拐點。

11月份經濟環境指數仍處於負區間，反映出當前經濟復甦基礎有待進一步夯實。受部分製造業行業進入傳統淡季，以及需求不足等因素影響，11月份製造業PMI較上月下降0.1個百分點至49.4%。11月，金融環境指標小幅下降，依然處於零軸上方。11月跨月資金面整體平穩，但價格依然偏高，尤其是非銀體系。11月底的資金利率繼續上行，DR007在2.1%-2.2%左右，較前三週1.8%-2.0%的波動區間明顯上移。四個高頻指數中，11月實物量指數向上速率有所放緩，房地產景氣指數加速上升，貨幣流動性指數整體下行，信用條件指數整體依然在高位震盪。

▍中信證券的模型測算結果顯示，當前市場繼續保持在“穩增長”狀態，模型建議超配債券和股票。

根據中信證券的模型測算結果，7月市場從“防風險”狀態過渡到“穩增長”狀態，此後便一直維持在“穩增長”狀態當中。近一月金融條件指數小幅下滑，經濟條件指數大致走平。根據中信證券之前的回測，在當前階段和下一階段中的理論優勢資產均在當前階段有超額收益。因此，在“穩增長”狀態當中通常建議超配債券和股票資產。

▍從基本面來看，12月進入新的政策博弈期，股市的投資者對經濟和市場的信心有望迎來拐點，債市整體或維持震盪格局，商品需要警惕黑色商品對經濟預期的過度透支。

7月底政治局會議以來，我國政府發起了一輪穩增長、提信心的行動，在地產政策、財政政策和活躍資本市場政策方面出台多項舉措。當前又到了政策博弈的關鍵時間點，12月可能會召開政治局會議和中央經濟工作會議，對明年經濟工作進行部署。市場期待中央經濟工作會推出更大力度的政策，重點可能是財政擴張、“三大工程”和地產政策優化三個方面。對於股票市場，12月投資者對經濟和市場的信心有望迎來拐點。對於債券市場，12月政府債供給預計依然比較大，但是央行可能降準進行對沖，整體或維持震盪格局。對於商品市場，需要警惕黑色商品對經濟預期的過度透支。

▍中信證券認為12月有如下三個宏觀事件值得關注：

第一，中央經濟工作會議情況。按照往年經驗，12月中旬前後會召開中央經濟工作會議，對明年經濟工作進行部署。雖然中央經濟工作會議通稿不會公佈赤字率等具體政策，但是其對經濟狀態判斷，以及財政、貨幣、地產等政策的定調將顯著影響市場的政策預期。

第二，增發的1萬億國債落地效果。今年10月24日，財政部宣佈年內增發1萬億元國債，增發的國債資金初步考慮在2023年安排使用5000億元，結轉2024年使用5000億元。這次增發的國債主要將投向水利建設等方向。冬季我國多數地區降水少，是興修水利的黃金期，預計今年底明年初增發的國債資金將密集落地。

第三，美聯儲12月議息會議情況。近期，美元指數和美債利率波動較大，背後是市場對美聯儲貨幣政策的預期發生了巨大的變化。當地時間12月13日，美聯儲將公佈議息會議結果，相關表態可能會暗示降息時點的遠近。

▍風險因素：

我國政策推出力度或時點不及預期；經濟修復不及預期；匯率大幅波動風險；美國貨幣政策調整超預期風險；國際地緣局勢升温。 

注：本文來自中信證券於2023年12月7日發佈的《資產配置｜進入新一輪政策博弈期》，分析師：程強S1010520010002；王希明S1010521040001