本文來自格隆匯專欄：中信證券研究；作者：程強 瑪西高娃

10月主要國家的製造業PMI景氣度均有所放緩，帶來中國10月出口增速變化趨勢有所反覆，較上月下降0.2個百分點至-6.4%。10月中國進口表現整體超市場預期，消費電子類中間品零部件及上游原材料進口增速較高，反映出國內消費電子行業近期復甦勢頭較好以及部分行業可能開始對原材料進行補庫。向後看，預計低基數的有利因素將為後續出口增速回升提供一定支撐。預計今年四季度至年底美國或將迎來補庫週期，利好我國相關行業出口。同時考慮到今年以來我國不斷深化與“一帶一路”合作的廣度和深度，特別是對俄羅斯的出口增速維持高位，預計後續出口降幅有望明顯收窄，同時也能保持貿易順差對經濟增長的正貢獻。

▍事項：

2023年10月，中國出口金額（美元口徑）同比下降6.4%（Wind一致預期為下降3.1%），9月同比下降6.2%；進口金額（美元口徑）同比增長3.0%（Wind一致預期為下降4.3%），9月同比下降6.3%；貿易差額為565.3億美元。對此我們點評如下。

▍10月出口增速低於市場預期，對歐盟出口拖累較大，對俄羅斯出口保持較快增長。

2023年10月中國出口增速為-6.4%，較上月增速下降0.2個百分點，低於市場預期3.3個百分點。10月全球製造業PMI顯示海外經濟下行壓力增大，對我國當月出口造成一定負面影響。

10月全球製造業PMI指數較9月環比回落，錄得48.8。其中，美國10月ISM製造業PMI指數由上月的49降至46.7，歐元區10月製造業PMI由上月的43.4回落至43.1，主要歐洲國家或已連續多個季度陷入衰退。其中，10月德國、法國、意大利、西班牙製造業PMI指數分別錄得40.7、42.8、44.9和45.1，延續底部震盪特徵。

分國家和地區來看，10月份中國對美國、歐盟、東盟、拉丁美洲和非洲的出口同比增速分別為-8.2%、-12.6%、-15.1%、-6.0%和-4.9%。考慮到去年10月出口增速較低，我們以兩年平均增速來測算，10月份中國對美國、歐盟、東盟、拉丁美洲和非洲的出口同比增速分別較上月變動0.1、-7.4、-3.4、-4.5、-2.4個百分點，對歐出口本月拖累較大。10月中國對外出口不及預期可能還與節假日因素相關。今年10月節假日較多（除去“雙節”假期和週末，2023年10月僅有17個工作日），工業生產可能受到一定影響。2023年10月出口環比增速為-8.1%，較過去5年（2018-2022年）10月份出口環比增速低4.7個百分點。2023年10月，中國對俄羅斯的出口仍然保持較快增長，直接讀數為17.2%，兩年平均增速為25.6%（較9月增加4.7個百分點）。我們測算，向俄羅斯的出口對我國10月出口增速的拉動作用約為0.5個百分點。2023年10月，對俄羅斯出口佔我國出口金額的比重為3.2%，較2022年10月上升0.6個百分點。

從出口商品結構來看，2023年10月汽車（包括底盤）、船舶、手機、成品油、家用電器、液晶平板顯示模組和汽車零配件出口實現正增長，增速分別為45.0%、34.2%、21.8%、10.4%、8.0%、6.2%和3.4%。根據我們測算，10月汽車（包括底盤）和手機對出口的拉動作用較大，分別為1.7和1.5個百分點。2023年10月，勞動密集型產品出口延續負增長，箱包類、紡織類、服裝類、鞋靴類、傢俱類和玩具類產品出口分別下降13.6%、5.8%、10.2%、22.0%、9.1%和17.4%。

▍10月進口表現超市場預期，消費電子類中間品零部件及上游原材料進口增速較高。

2023年10月中國進口增速為3.0%，較上月回升9.3個百分點。分國別和地區來看，10月中國從美國、歐盟、東盟、拉丁美洲、非洲和俄羅斯的進口增速分別為-3.7%、5.8%、10.2%、27.5%、22.0%和8.6%，分別較上月變動8.9、5.2、17.2、30.4、28.7和0.4個百分點，自“一帶一路”國家和地區進口增長明顯。

從進口商品結構來看，自動數據處理設備及其零部件當月進口增速最高，達到60.0%，反映國內消費電子行業近期復甦勢頭較好。越南、韓國是中國重要的消費電子類中間品、零部件進口地，10月中國自越南、韓國進口增速分別較上月回升18.9、5.9個百分點。此外，10月上游原材料進口金額和數量均保持較高增速，反映國內部分行業可能開始對原材料進行補庫。根據國家統計局的數據，2023年8-9月，工業企業名義庫存水平已經連續兩個月改善。

從進口金額來看，2023年10月成品油、乾鮮瓜果及堅果、銅礦砂及其精礦、鐵礦砂及其精礦分別增長56.2%、48.8%、34.9%和22.1%；從進口數量來看，2023年10月成品油、乾鮮瓜果及堅果、銅礦砂及其精礦、鐵礦砂及其精礦分別增長63.2%、26.3%、23.6%和4.6%。

▍貿易順差較去年同期有所下降，但仍保持對經濟的正貢獻。

向後看，出口增速有望在短期內迎來回升。10月貿易順差為565.3億美元，同比下降31.2%。2022年11月出口增速為-10.2%，較2022年10月下降8.6個百分點。低基數的有利因素將為後續出口增速的回升提供有力支撐。當前美國去庫時間已經較久，2023年8月庫存數據顯示美國中上游趨勢性去庫斜率出現放緩，特別是製造商庫存同比增速出現見底的現象。根據我們的判斷，今年四季度至年底美國或將迎來補庫週期。例如9到10月份，專用設備製造業、通用設備製造業、計算機通信電子設備及儀器儀表製造業、汽車製造業、醫藥製造業和化學纖維及橡膠塑料製品業的出口訂單指數已經連續兩個月環比回升。同時，考慮到今年以來我國對一帶一路沿線國家和地區特別是對俄羅斯的出口增速維持高位，我們認為出口增速在短期內會呈現改善趨勢，同時也能保持貿易順差對經濟增長的正貢獻。

▍風險因素：

內外需求恢復不及預期；地緣政治風險惡化等。

注：本文節選自中信證券研究部已於2023年11月7日發佈的《2023年10月進出口數據點評一出口增速小幅回落，進口表現顯著超預期》報吿，報吿分析師：程強S1010520010002、瑪西高娃S1010520100001