本文來自格隆匯專欄：申萬宏源宏觀，作者：王茂宇、王勝

當地時間5月10日美國勞工局公佈的美國4月CPI（季調）同比5.0%，核心CPI同比5.5%，略低於市場預期。從同比貢獻結構來看，4月美國CPI中能源、耐用品兩大分項貢獻分別較上月提升0.1個百分點，而核心非耐用品、房租、核心非房租服務、食品的貢獻較上月微幅回落，凸顯全球油價、美國二手車價格/供需缺口回升傳導，商品通脹堅挺而服務通脹小幅緩和，美元指數在數據公佈後小幅回落。

展望2023，超額儲蓄規模仍大下美國就業端、消費端維持火熱，核心非房租服務通脹回落可能將慢於預期，同時居民需求較強，但生產走弱下商品通脹可能持續反彈，而全球原油供需年內可能趨於偏緊，能源通脹亦不可小覷，上述三大因素可能很大程度上緩和下半年房租通脹回落的影響，我們仍認為2023年美國通脹下行可能慢於預期，全年CPI同比中樞可能在4.8%左右。

一、4月全球油價大幅反彈，年內全球原油供需仍偏緊

4月美國能源CPI環比0.6%，主因4月全球油價較3月反彈8.4%（WTI），月均價達到今年以來最高水平，凸顯3月銀行業危機恐慌情緒修復，以及俄羅斯及OPEC+減產的供給側影響。近期美國小銀行危機事件再度有所發酵（第一共和銀行），全球油價再度小幅下跌，但這在短期內難以對美國經濟或是金融體系形成系統性衝擊，且從供需角度上來説，下半年海外服務消費或仍將呈現恢復態勢（受美聯儲緊縮影響較小），而供給側俄羅斯及OPEC+減產措施逐步兑現，兩者將導致原油供需格局偏緊，從而油價上行壓力實際更大，推升美國能源通脹，並進一步影響核心通脹（核心非耐用品、部分服務）。

二、車輛通脹繼續反彈，油價反彈可能滯後影響核心非耐用品通脹

4月美國核心商品CPI同比2.1%，環比0.6%，較上月大幅反彈，主要由耐用品（二手車）驅動，反映前期二手車價格滯後傳導，關注美國供給端生產走弱、消費超預期旺盛導致商品消費供需缺口拉大的風險。

1）耐用品方面，4月美國耐用品CPI同比-0.2%，環比0.8%，較上月大幅回升，主要反映今年1-3月美國二手車價格同比的反彈，需注意到的是4月美國二手車價格同比小幅回落到-4.4%，可能滯後導致未來美國耐用品通脹再度下行，但從中期供需角度來説，美國超額儲蓄目前規模仍在萬億美元左右（四季度之前可能難以消耗完畢），導致美國居民需求降温可能較為緩慢，疊加製造業雖有韌性但仍趨於弱化，可能導致商品消費供需缺口有所擴大，美國耐用品通脹年內仍可能繼續反彈。

2）核心非耐用品方面，4月美國核心非耐用品對CPI同比貢獻0.4%，較上月回落0.1個百分點。由於核心非耐用品同比滯後油價3個月左右，年中之前可能持續反映前期油價的回落，下半年可能再度反彈，遲滯美國通脹降温。

三、房租通脹環比小幅放緩，就業市場強勁下其他服務通脹可能下行較慢

1）通脹方面，4月美國房租通脹分項（rent of shelter）同比8.2%，環比0.5%，環比較上月放緩0.1個百分點，初步出現降温跡象，但仍顯強勁，且根據歷史規律，美國房價升幅需5個季度左右才能傳導至房租通脹，可能仍需到下半年才可能出現大幅降温。

2）核心非房租服務方面，該分項對美國CPI同比貢獻為1.3%，較上月回落0.1個百分點，這一分項主要由美國勞動力市場緊張程度決定，雖然最新職位空缺數據下行超預期，但這一水平仍遠強於疫情之前，且在非農就業強勁下美國薪資增速近期再度出現反覆，意味着年內美國核心非房租服務下行可能慢於預期。

四、美聯儲6月停止加息概率較高，但年內降息可能性仍低

針對市場所關心的近期超預期的美國非農就業是否會促使美聯儲6月再度加息的問題，我們認為首先還需關注6月FOMC會議公佈之前的經濟數據，且在市場持續擔憂美國銀行業脆弱性，4月美國CPI並未超市場預期強勁的背景下，美聯儲再度加息概率並不高。但是，在美國經濟在超額儲蓄支撐仍顯韌性（受銀行業緊縮信貸影響滯後），而年內通脹下行可能慢於預期的情況下，美聯儲年內降息概率仍是很小的。

在美聯儲加息即將停止，並將在年內維持利率不變的假設下，人民幣匯率壓力有所緩和，但人民幣是否能夠大幅升值還要取決於國內供需恢復節奏以及資本項下資金流動情況。

風險提示：美聯儲緊縮力度超預期。

注：本文節選自申萬宏源宏觀研究報吿《美聯儲6月是否將繼續加息？——4月美國CPI數據點評》，報吿分析師：王茂宇 A0230521120001、王勝 A0230511060001